专访向松祚：未来十年中国银行业将迎重大转折性变革

核心观点：

未来十年中国银行业将出现革命性转折。由于外部的全球经济洗牌、金融全球化冲击、人民币国际化挑战，以及国内其他金融机构准入、直接融资比重上升、居民财富理念转变，未来十年将是中国银行业将会出现剧烈、革命性的变化，将迎来重大转折战略机遇期。

中国银行业高速利润扩张是短期现象，难以持续。当银行规模扩张放缓，盈利增长也就会放缓，不应对其利润高增长期望太高。

中国银行业属于垄断说法不中肯，垄断的板子不能打到现有银行身上。其一五大国有行市场占有率在40%以下，其二《商业银行法》对任何资本设立银行都没有准入限制，问题是我们为什么有明确法律却没有得到严格认真执行，其三中国银行业平均息差水平与国际水平相比并不高。一个经济体系的息差水平主要取决于该经济体系的金融市场发达程度和信用体系完善程度。

目前国内国外有些人对银行业风险担忧过度，甚至有所谓唱衰中国银行业和中国经济之言论，这是不符合实际的。中国经济增速跌落7%以下是小概率事件，全球众多研究机构普遍认为可维持8%以上，这意味着银行业利润仍会维持平稳增长。而中国银行业的三大风险，房地产贷款、地方政府融资平台贷款、一般工商业贷款，总体风险都可控。

利率市场化势不可挡，其最核心条件是具备完整的征信系统，不具备这个前提条件，利率市场化不可能完整实现，甚至可能跑偏。而存款保险制度也非常必要，建立存款保险制度之后就可以形成金融机构退出机制。现在我国银行实际上没有退出机制，大而不能倒，小也不能倒。

历史世界各国经验表明，利率市场化后社会融资的平均利差反而有可能加大。

中国经济主要矛盾在于总需求增长乏力、总供给受到约束，前者是矛盾的主要方面。3月份或二季度以后，总的贷款需求会有回升，消费需求反弹可能会更快。

银行业收入和利润平稳较快增长是好事 ，应该充分肯定，“垄断说”不是很客观中肯

“目前国内对银行业风险有点担忧过度”，4月6日在接受记者专访时，中国农业银行首席经济学家向松祚对上市银行年报披露后市场的反应评论到，“中国银行业收入和利润连续几年的平稳较快增长，在有些人看来并非一件好事，似乎增长过度，好像利润较快增长不对或不是好事儿，甚至遭到指责或质疑，这是非常不好的一种心理和态度。我国银行业好不容易赢得几年平稳较快增长的局面，实属不易，不应该否定，应该充分肯定它是一件大好事”。

向松祚认为，一个国家银行体系如果不能稳健增长，整个国家经济就很难实现稳健增长。不是否认中国银行业还有许许多多问题，不否认我国银行业有许多地方值得批评，但应该首先与银行业取得的巨大成绩区分开来，否则很麻烦。“中国银行业是否暴利、是否垄断，这个结论需要认真研究，以严格标准和科学指标来衡量，不能简单定性，否则有妖魔化一个国民经济重大行业的危险。邓小平同志多次说，金融是现代经济的核心。银行当然是我国金融体系的核心。如果要否定银行业的改革发展所取得的巨大成就，甚至谴责质疑它，我觉得至少是不客观不妥当的。具体问题应该具体分析。当然，银行业有许多问题譬如最近社会广泛关心的收费不合理、不公正、不透明问题，的确存在，需要认真切实解决。”

向松祚举了伯南克的例子，“在全世界都大骂的情况下，伯南克为什么还要实行量化宽松货币政策，其核心目标之一就是让美国银行体系稳健起来，如果一个国家银行体系不稳健、甚至崩溃，那这个国家的经济是无法稳定增长的。”

截止3月底，已经有12家A股上市银行披露了2011年度业绩报告，12家银行共实现净利润8478亿元，四大行净利皆在千亿级。对于商业银行来说，2011年算得上一个丰收年，但面对“暴利说”、“垄断说”的汹汹热议，银行内部人士也在逐渐冷静，在否定暴利之际，也指出银行业的高利润时代即将结束。

对此，向松祚判断“未来十年中国银行业将出现革命性转折，但垄断说法值得商榷”。

向松祚认为，从没有一个行业像银行业如此受到媒体和公众关注。如此广泛的极大关注说明了三个问题，一是金融业对中国经济越来越重要，公众对银行现状、金融改革非常关心；二是公众对中国经济的改革愿望非常迫切，希望找寻突破口，金融体制改革是否就是突破口已经成为焦点；三是中国各行业收入分配差距引起公众敏感，银行业的收入与其他行业有对比、有差距，大家很关心，很敏感。

向松祚给出数据“10年的2003年，我国全部银行利润只有300多个亿，国有大行还亏损”，而银监会年初公布数据显示，2011年商业银行实现净利润为10412亿，突破了万亿。

万亿净利成为公众聚焦的热点，今年两会期间，包括中国人民银行行长周小川、全国人大财经委副主任委员吴晓灵、中国银行业协会专职副会长杨再平，政策性银行、国有银行、股份制银行董事长和行长，以及业内学者展开了激辩。

对于“垄断暴利说”，向松祚认为这个结论不是很客观和中肯，值得商榷，并没抓住中国银行业问题的本质所在。经济学定义的垄断通常有三个指标，市场占有率、准入门槛、息差水平。但我国三个指标都不支持银行业存在论断的结论。

其一，市场占有率。行业集中度太高是定义垄断的一个基本指标，行业中一个或几个企业占了市场份额大头。从这个指标来讲，很难定义中国银行业的垄断，目前工农中建交国有银行市场占有率已经在40%以下。

其二，金融准入门槛。并不是每个人都能办银行，才叫不垄断，并不是没有任何准入限制才不叫垄断。全世界没有哪个国家对金融机构的准入是没有门槛的。中国《商业银行法》对银行准入的条件其实很简单，法律上没有任何准入限制。

有些公众对金融准入存在抱怨，但板子恐怕不能打到目前银行身上，要打的话也要打在法律为什么没有很好落实。

其三，息差水平。过去十年平均息差水平，中国银行业平均是2.7%，印度为3.05%，俄罗斯为6.44%，巴西是11%。全球前十名银行过去十年平均息差水平是2.22%，其中主要是日本长期低利率拉低整体水平。美国银行、富国银行过去十年息差水平分别为3.28%、4.5%。

若将银行各项收费全部加入，中国息差水平与新兴市场国家相比，也不是很高。

短期内银行业总体风险可控 将维持平稳增长

金融危机后，中国银行业的信贷投放总量，由2008年的4.91万亿元，猛增至2009年的9.6万亿元，而后的2010年、2011年分别都是7.95万亿、7.47万亿。而中国银行业总资产由2007年的52.59万亿，增至2011年末的113.29万亿，四年翻番。

伴随着银行业资产、信贷大扩张，近两年市场对其资产质量愈加担忧。对此，向松祚分析“但短期内银行业发展平稳、总体风险可控。”

向松祚认为短期内银行整体上仍然会保持平稳、快速增长，风险总体可控。

首先，中国经济增长大趋势并未改变。虽然增速基本判断是会下调，但仍会维持在8%以上，跌落7%以下可能性不大。这意味着中国银行业的信贷和业务会维持近年增速，可能略有下调，但不会相差太多。虽然2012年前两月信贷有所下降，但全年仍会有较好增长。

第二，风险可控。中国银行业目前主要有三块风险，第一块是房地产贷款风险；第二块风险是地方融资平台贷款风险；第三块风险是经济下滑导致的一般工商业贷款风险。

一、作为市场关注的头号风险——房地产贷款风险。房地产调控会对中国银行体系增长有一定影响，但不良情况会可控。德勤和穆迪近期的报告指出，中国银行体系在房地产方面风险可控，但不会出现美国次贷危机式的巨大风险。理由主要有三点，一是整体中国银行体系与房地产相关的贷款占比比较低，最新估计是18.4%，余额约10.73万亿；二是中国银行业资产证券化几乎没有发展，地产金融风险特征简单；三是贷款中多为个人按揭贷款，而这类贷款历来风险最低。

二、地方融资平台贷款风险。最近银行年报显示，地方融资平台的贷款不良率并没有上升，而是在下降。地方融资平台贷款对银行肯定有影响，但不会如外界渲染那么大。2011年底监管方已出台了化解风险的措施，另外贷款中很多是有完全抵押担保和覆盖的。

三、工商业贷款。随着经济下滑，工商业贷款可能是对银行风险的主要威胁。目前出口需求萎靡、国内需求增长乏力，众多行业销售利润率在持续下滑，不排除有全行业亏损现象，如钢铁、汽车、电子、家电等。但总体风险还是可控。

未来十年中国银行业将迎重大转折性变革

银监会公开统计资料显示，2007年银行业金融机构税后利润4467亿，2008年5834亿，2009年6684亿，2010年为8991亿元，2011年10412亿，四年翻番。

向松祚认为，没有一个行业能够永远高速扩张下去，高速利润扩张只是一个短期现象。有几家银行去年利润增速是30%以上，但难以持续。一家银行能够长期维持10%以上的利润增长已经非常好了。当银行规模扩张放缓，盈利增长也就会放缓，市场不应对其利润高增长期望太高。

向松祚判断，从中长期判断，中国银行业正处于重大转折的改革战略机遇期。中国银行业未来十年一定会出现非常剧烈、革命性的变化，这是由国际和国内形势决定的。

国际上有三个挑战，全球经济洗牌、金融全球化、人民币国际化三大挑战迫使和刺激中国银行业必须改革。

第一个挑战，全球经济整合洗牌，要求中国银行业必须走出去。中国企业、投资要走出去，必定要求银行也走出去。目前国内银行利润绝大部分来自国内业务，与花旗、渣打、汇丰、摩根无法相比，这些国际银行巨头40%以上收入来自海外业务。第二挑战，金融全球化，国际资产流动对中国金融货币政策将有巨大冲击，中国必须放开资本账户、实施利率市场化，属于大势所趋。没有一个国家现在还能把金融完全封闭起来。第三个挑战，人民币国际化。人民币国际化如果没有我国金融全球化的支撑，不会成功。

国内有三个挑战，第一个挑战，其他金融机构准入，竞争加强。第二个挑战，直接融资比重上升，间接融资比重下降。虽然短期内银行利润仍能稳步增长，但长期一定要改变依靠贷款的增长模式。直接融资比重的上升，对银行现在的扩张模式来说是致命挑战。第三个挑战，居民财富理念变化，金融脱媒现象将持续存在。

向松祚认为，国际国内六大因素是客观大趋势，银行改变不了，因此银行必须迎接挑战。中国银行业必须经历长周期、全周期检验，否则我们难以判断中国银行体系是否真正健全。

利率市场化势不可挡 必须完善征信系统

今年2月CPI同比上涨3.2%，低于一年期定期存款利率3.5%，长达两年之久的负利率结束。

向松祚分析，负利率不可能长期存在，而利率市场化大势不可挡。“利率市场化是一个缓慢渐进的过程，中国已经走了十几年，贷款利率逐步放开了，存款也有一定程度的市场化。”

“利率市场化必需的一些附带条件，中国还不具备”，向松祚指出中国目前的征信系统还不完善，这是最核心的条件。征信系统建立之后才可以避免信贷市场严重的逆向选择行为。在征信系统逐步建立和完善的前提下，主要大银行和银行业协会就可以确定一个基准利率，具体授信利率则由银行根据企业风险程度在基准利率上加减多少个基点。

不过对于实施利率市场化之后整个行业的情况，向松祚表示，现在公众批评抱怨利率管制，非常值得理解。但实施利率市场化之后，情况可能与人们的期望相反。金砖四国中的印度、巴西、俄罗斯，在利率市场化之后，利差水平都比中国高很多。巴西在实施之前利差水平在5%以下，实施之后翻了一番到11%，最高时候超过15%，少数地方甚至超30%。

今年1月新增贷款为7381亿元，2月新增7107亿，皆低于市场普遍预期。

对于今年前两月贷款情况，向松祚分析主要有两个原因，一是贷款供给方面，银行比较慎重，虽未大规模收缩，但在某些领域主动收缩贷款；第二，贷款需求下降，很多行业在放缓，经济整体放缓导致信贷需求放缓，这是主要原因。

向松祚判断，目前中国经济主要矛盾是“总需求增长乏力、总供给相对过剩”，矛盾的主要方面是总需求增长乏力。二季度之后，总体需求会回升，在投资、消费和出口中，消费反弹可能会更快，整体需求会回到一个正常速度，不会象之前那么快，但也不会下降太多。

最后我要强调指出：中国经济会软着陆，不会硬着陆。有些人特别象所谓末日博士鲁比尼那样的人，天天预测中国崩溃、硬着陆。前年预测说2012年崩溃，去年就说是2013年，今年又预测2015年崩溃。每年都修改预测，其实等于胡说。不要太理这些所谓的预测。唱衰中国是没有道理的。总有少数一些人永远不希望中国好，天天唱衰，没有理由，不讲逻辑，反正就要唱衰你。你理他干嘛呢？

银行“暴利”的争议尚未停息，温家宝总理视察广西对银行垄断的一席话又在业内掀起了轩然大波。

农行首席经济学家向松祚在4月6日接受《每日经济新闻》记者采访时表示，社会各界对银行高利润和银行垄断的热烈讨论主要说明两个问题。一是我国银行业对国民经济健康稳定发展非常重要，这些年我国银行业改革发展取得了重要成就，这一点需要高度重视和强调。小平同志多次说：“金融是现代经济的核心”。金融活，整体经济就活，金融不活，整体经济也会受到影响。银行是金融的重要组成部分，我国银行业这几年的稳定快速增长，恰好是我国经济快速稳定增长的反映，银行也对经济增长做出了重要贡献。二是我国银行业从经营理念、发展模式、运营体系和治理结构上都有许多方面需要改革完善，尤其是长期依赖规模扩张的模式急需变革。总体而言，我国银行业正酝酿重大变革。展望未来10年，应该是我国银行业变革的重大战略机遇期。

如何理性客观认识银行业“垄断”？

继银行“暴利”之后，各界对银行“垄断”的指责声四起。不过，向松祚认为，对于银行业垄断，我们需要客观理性认识。“从经济理论上说，界定垄断通常有三个标准。一是少数几个或者某一个企业的行业集中度太高，譬如一家或少数几家企业占行业市场份额50%甚至90%以上，垄断了整个行业。但是我国银行业集中度并不高。中行、农行、工行、建行、交行几大国有银行的市场份额早已经降低到了40%以下。个别银行的市场占有率或集中度就更低了。”

第二个标准是市场准入门槛太高或者完全不准新企业进入。向松祚说：“至少从法律上我国没有禁止银行准入。《商业银行法》第12条明确规定：设立商业银行，应当具备下列条件：有符合本法和《中华人民共和国公司法》规定的章程；有符合本法规定的注册资本最低限额；有具备任职专业知识和业务工作经验的董事、高级管理人员；有健全的组织机构和管理制度；有符合要求的营业场所、安全防范措施和与业务有关的其他设施；设立商业银行，还应当符合其他审慎性条件。第13条 明确规定：设立全国性商业银行的注册资本最低限额为十亿元人民币。设立城市商业银行的注册资本最低限额为一亿元人民币，设立农村商业银行的注册资本最低限额为五千万元人民币。注册资本应当是实缴资本。”这不是很清楚吗？没有禁止准入啊？国务院鼓励民营资本投资的《新36条》也有相应的明确规定。我们需要问：既然有《商业银行法》如此明确的规定，怎么会有垄断一说呢？垄断的根源究竟在哪里？或者“隐形进入门槛”是什么？

“还有人有一个误解。以为没有任何准入限制或门槛才不是垄断。只要有任何准入限制就是垄断。这是不对的。世界上没有哪一个国家对金融行业的进入没有任何限制，而准入限制也并不就意味着垄断。事实上，倘若你明天可以注册一家银行，我明天也可以注册一家银行，没有任何规定和要求，那么货币金融秩序将非常混乱。美国19世纪30-60年代银行业所谓野猫时代的经验就是完全自由放任，结果一塌糊涂。”

第三个标准是说银行息差太高。大家去看看世界各国银行业的息差，比较一下，中国不算是高的。我们比俄罗斯、印度、巴西的息差水平都低，美国银行、富国银行等美国大银行的息差也比我们银行平均息差要高。

客观理性分析银行近期利润高增长，并不是否认银行有许多需要改革甚至重大变革的地方，也不是否认银行服务需要重大改善。我们应该具体问题具体分析。客观理性分析才能找到解决问题的正确途径啊。

银行风险总体可控，银行业仍然可以维持平稳较快增长

高速发展的银行业不禁令人对其存在的风险产生担忧。向松祚称，当前银行业备受关注的风险主要来自于三方面，而经济整体增速放缓导致的一般工商企业贷款风险是目前银行需要特别引起足够警惕的。

“一直以来，随着房地产宏观调控生效，银行房地产贷款的潜在风险被认为是银行贷款的头号风险。不可否认，房地产的下调会对中国银行体系造成一定影响，不良贷款率会有所上升，但是风险总体是可控的。总体来看，中国银行体系房地产贷款占比还比较低，最新的估计数字是18.4%，不到20%，房地产贷款余额为10.73万亿元；房地产贷款中，按揭贷款占了很大比例，按揭贷款的风险是很低的。”向松祚表示。

与银行房地产贷款一样，备受关注的地方融资平台贷款也是银行面临的风险之一。然而，从今年银行业公布的年度业绩报告看，银监会在出台了化解融资平台贷款风险一系列措施之后，银行平台贷风险是有所下降的。

向松祚认为，与前两者风险相比较，伴随经济下滑引起的一般工商企业贷款风险更值得关注。“工商企业贷款容易出问题。出口持续下滑，内需增长乏力，很多行业发展减速，销售利润率持续下降，甚至可能出现全行业亏损，部分企业还本付息就有困难。银行不良贷款会相应上升。”

信贷需求增速趋缓反映的是经济增长减速，经济内生动力不足

今年1-2月份，银行信贷增速稍有下降。向松祚认为，这部分反映了中国经济增长减速，内生增长动力还很不足。

“银行信贷需求增速的降低主要是一种结构性降低。房地产行业的信贷投放有所收缩，部分工业行业的信贷需求因经济下滑而减少，所以总量信贷需求出现微降。”向松祚表示，从银行信贷供给角度来看，经济体系总需求增长乏力，一些行业出现过剩和利润降低，银行在信贷供给方面有一个审慎的态度也是完全可以理解的。

此外，向松祚还称，目前银行盈利的高速增长模式是依靠规模扩张，但这种盈利模式并不能长期持续下去，即高速增长的银行利润只是一个短期现象。未来我国银行业发展必须依靠改革，特别是经营理念、公司治理、运营体系和发展模式上需要重大变革。

变革和创新，是未来我国银行业发展的主旋律。

  《第一财经》专栏 《观澜集》之四

金融战略助推大国崛起

--从阿姆斯特丹到纽约

纵观以往500年波澜壮阔的人类发展史，我们会发现一个基本规律：货币霸权、金融中心和超级强国往往三位一体，如影随形。17世纪是荷兰和阿姆斯特丹、18-19世纪是英国和伦敦、20世纪开始是美国和纽约。金融战略对大国崛起究竟有多大作用？笔者粗浅研究之体会，以为金融战略乃是国家强盛之核心动力。以美国为例，一个人口不到400万的小小殖民地，只用百年功夫，就傲然成为全球第一强国，秘诀何在？我以“八字真言”总结之：制度、教育、科技、金融。制度是根本，教育是基础，科技是先导，金融是工具。历史经验反复证明，不善用金融工具之国家，很难成为真正富裕强大之国家。

东西文明“大分叉”是国际史学界最热闹的课题。话说直到18世纪初，东西方之文明水平还不相上下，为什么随后就分道扬镳，只过了百多年时间，欧美文明就完全控制了世界？一个重要答案就是：自17世纪开始，西方突然出现史无前例的金融创新，金融创新启动工业革命，工业革命创造富国强兵。与此同时，以中华帝国为代表的东方诸国，竟然彻底闭关锁国，与世隔绝。直等到西洋坚船利炮轰开国门，方大梦初醒，惊骇莫名。

现代金融起自15-16世纪意大利城邦国家威尼斯、热那亚和佛罗伦萨。三大城市有多项重要发明流芳百世，可交易国债市场、复式薄记和金融算术算是三大法宝。凭借三大金融魔术，小小城邦纷纷登上世界舞台，以不可遏制的勃勃野心向海外疯狂扩张，领衔主演则是犹太金融投机家。时移世易，宗教迫害和频繁战乱将欧洲金融中心逐渐转移到以宽容和安全著称的荷兰阿姆斯特丹。自16世纪下半叶开始，阿姆斯特丹雄踞欧洲，是最重要的贸易中心、金融中心、航运中心和财富中心。1531年，阿姆斯特丹股票交易所和商品交易所开业，1609年，世界上第一家中央银行—阿姆斯特丹银行诞生，1602年，世界上最著名的远洋殖民冒险公司—荷兰东印度公司创立，1609年，世界上第一支可以自由转让的公司股票—荷兰东印度公司的股票开始交易，1636年，人类第一个远期期货合约和交易诞生，1650年，阿姆斯特丹股票买空卖空和投机达到巅峰。。。金融创新眼花缭乱，金融投机风起云涌，财富神话日新月异，一个依靠围海造田获取生存空间的欧洲小国奇迹般飙升为欧洲乃至全球最富有和最强大的国家，殖民地和贸易网络遍及整个世界。1603年，荷兰船队抵达印度，1603年，荷兰商船抵达澳门和锡兰，1610年，荷兰占领马六甲和槟榔屿，1616年，荷兰迫使日本通商，1624年，荷兰占领我国宝岛台湾。不到20年时间里，荷兰人的殖民和贸易网络横跨非洲好望角到日本福冈的广大海域。与此同时，荷兰人创立西印度公司去美洲新大陆争霸，与西班牙、葡萄牙和英国一决雌雄。历史学家公认，至少在长达150年时间里，荷兰阿姆斯特丹是欧洲和全球贸易、货币和金融的主导者甚至垄断者。

1688年，英国爆发光荣革命，荷兰省督、英国国王女婿入承英伦大统，他就是大英帝国历史上赫赫有名的威廉三世。威廉三世的最大贡献就是将阿姆斯特丹的金融魔术全盘引进伦敦，一大批荷兰的犹太金融大亨跟随威廉三世到英国再创辉煌。1694年，威廉三世和王后作为大股东亲自创办的英格兰银行，成为以后英国历次对外战争和海外扩张最方便和最有力的融资平台。有了英格兰银行为坚强后盾，国债市场、股票市场、外汇市场、商品交易市场等多层次金融市场迅猛发展，很快就催生了人类历史上第一次工业革命，英国从此称霸世界，伦敦从此成为世界银行和金融中心，英镑从此加冕为世界最重要储备货币。在长达近200年时间里，英国凭借金融魔术那不可思议的神秘力量，将一个资源异常贫乏的国家改造成为世界超级霸主，米字旗飘扬到世界五大洲四大洋。

法国百科全书派历史学家最杰出的代表布罗代尔就曾经以极大篇幅描述英国国债对大英帝国兴旺发达的最高重要性。在《15至18世纪的物质文明、经济和资本主义》第三卷里，布罗代尔写到：“公债是英国经济健康的最佳标志。公债是英国取得历次战争胜利最重要的法宝。英国战胜法国就是公债政策的结果，法国的脆弱就在于她没有公债市场，信贷组织不完善。然而，差不多过了100年，法国人才开始认识到英国公债的优越性。”

金融创新和国债市场同样是美利坚赢得独立战争和迅猛崛起的重要秘诀。建国之初，年轻财长汉密尔顿就以难以置信的天才思维和远见卓识，将金融战略确定为最重要的建国方略，华尔街金融传奇立刻开始上演。

汉密尔顿倾尽全力开启美国宏伟壮阔的金融革命，源自他系统深入的金融哲学思想，源自他对世界各国经济发展史尤其是大英帝国崛起历史经验的深刻把握。远在出任财长之前，汉密尔顿就在读书笔记里写到：“1690年代开始，大英帝国创建了英格兰银行、税后体系和国债市场。18世纪，英国国债市场迅猛发展。国债市场之急速扩张，不仅没有削弱英国，反而创造出数之不尽的巨大利益。国债帮助大英帝国缔造了皇家海军，支持大英帝国赢得全球战争，协助大英帝国维持全球商业帝国。与此同时，国债市场极大地促进了本国经济发展。个人和企业以国债抵押融资，银行以国债为储备扩张信用，外国投资者将英国国债视为最佳投资产品。为了美国的繁荣富强，为了从根本上摆脱美国对英国和欧洲资金和资本市场的依赖，美国就必须迅速建立自己的国债市场和金融体系。”

汉密尔顿深刻洞察了金融创新和信用手段的本质和最高重要性。历史则很快验证了汉密尔顿的先见之明和高瞻远瞩。1780年代，美国金融市场还是一塌糊涂，10年后的1794年，也就是正是建国仅仅7年之后，欧洲投资者就给美国国债和整个金融市场以最高信用评级。当时的法国外交部长宣称：“美国国债运转良好、安全可靠；美国政府对国债市场的管理是如此规范、美国经济发展是如此迅速，以至于我们从来不担心美国国债的安全性。”正是国家信用的完善刺激欧洲资金源源不断流入美国，推动了美国经济的快速增长。

19世纪美国著名政治家Daniel Webster曾经如此评价汉密尔顿金融战略对美国的最高重要性：“汉密尔顿创建的金融体系，是美国繁荣富强的神奇密码。他叩开信用资源之门，财富洪流立刻汹涌澎湃。美国人民满怀感恩之情，世界人民满怀敬畏之心。丘比特拈花一笑，智慧之神翩然而至，那是我们钟爱的希腊神话。然而，汉密尔顿创造的金融战略比希腊神话还要美妙、突然和完美。他那不可思议的大脑灵机一动，整个美国金融体系就应运而生。

  《第一财经》专栏《观澜集》第三

作者：向松祚  中国农业银行首席经济学家

                                                争夺全球金融制高点

早在1960年代，美国利用货币特权制造货币泡沫以掠夺其他国家财富和资源，就遭到许多学者和政治家的严厉谴责。法国总统戴高乐及其最亲密经济顾问雅克．鲁夫的批评举世知名，是国际货币历史上的经典故事：

戴高乐（1965年）：“美国享受着美元所创造的超级特权（Exorbitant Privileges）和不流眼泪的赤字。她用一钱不值的废纸去掠夺其他民族的资源和工厂”。创造新的国际货币以挑战美元霸权，是戴高乐和几代法国政治家的共同使命，欧元则是最重要的成就。

雅克．鲁夫（1961年）：“当代国际货币体系已经沦落为小孩子的过家家游戏。欧洲各国辛辛苦苦赚回美元和英镑，然后又毫无代价地拱手返回给发行这些货币的国家，就好像小孩子们玩游戏一样，赢家同意将赚回的筹码奉还给输家，游戏却继续进行。”鲁夫精彩深刻地描述了储备货币国家和非储备货币国家所处的不平等地位，40多年后的今天，此种不平等地位变本加厉。

前苏联学者瓦西里．列昂捷夫（1974年）：“事实是，在资本主义世界里，国家乃至有胆识的企业家和银行家都使用或滥用铸造货币的特权。美国政府尤其如此，它长期让不可兑换的美元充斥其他国家。它之所以能够这么做，根本原因是它有足够的信用，有足够的实力。”列昂捷夫强调“足够的信用，足够的实力”，客观中肯，引人深思。毕竟，美元霸权和历史上的一切货币霸权不是天上掉下来的馅饼。

今天我们仍然要仔细思考最基本的问题：为什么美联储敢于放胆制造伯南克泡沫，为什么美国能够肆意放纵美元吸金大法去“掠夺”世界各国财富？就连美国学者自己也问：为什么美元霸权能够如此嚣张？为什么欧央行、英国也能够享受与美国类似的特权？

某种程度上，三个地区都能够操纵货币金融霸权来转嫁危机负担，都能够滥用货币金融特权来转移世界财富。三个地方有一个基本的共同点：它们都是世界主要储备货币发行国，是世界金融中心，是老牌金融帝国主义强国，是金融资本和产业资本相结合之垄断资本的发源地。

有几个数字可以概括当今国际货币金融体系：“两个75%、一个80%、一个90%”。美元和欧元加起来，占全球外汇交易总量的75%；占全球债券发行量的75%；占特别提款权（SDR）货币篮子的80%；占全球中央银行外汇储备总量的90%（美元64%，欧元26%）。英国和英镑也不可小视。英镑储备货币地位虽然比不上美元和欧元，伦敦却是世界主要金融中心，某些指标甚至超过纽约，高居世界第一。根据最新统计数据，英国银行体系存款余额与GDP的比例高居世界第一（超过400%），主要原因就是英国银行体系吸收了大量全球资金。凭借金融中心地位，英国将全球资金吸引到伦敦去，创造利润、创造财政收入、创造就业，一举多得。英国许多银行都是国际著名大银行，譬如汇丰银行、渣打银行、苏格兰皇家银行、巴克莱资本。它们的资金、收入和利润主要来自英国本土之外。

美国、欧元区和英国堪称全球货币金融三巨头。分析它们的整体资产负债表，我们就会发现，美国、英国、欧元区就像真正的世界银行那样，凭借储备货币和金融中心地位，以极低利率（成本）吸收全球资金（存款），然后转手到世界各地去投资高收益资产。

截止2010年底，美国海外资产20.315万亿美元，负债22.786万亿美元，净负债2.471万亿美元。虽然负债累累，每年美国却都赢得巨额净收益，原因是美国海外资产之收益率远超过负债成本（平均3个百分点以上）。美国海外资产近80%是高收益直接投资，负债近80%却是国债和公司债，成本极低。2008年金融危机之后，美国短期国债收益率几乎为零，全球资金却依然趋之若鹜，相当于世界各国免费把资金给美国人使用。

欧元区与美英类似。2010年底，欧元区海外资产21.971万亿美元，负债23,620万亿美元，净负债高达1.649万亿美元。英国海外资产14,539万亿美元，负债14,857万亿美元，净负债3180亿美元。英国GDP排名已经落到世界第七，金融地位却依然高居世界第二，仅次美国。它让我想起法国年鉴派史学大师布罗代尔的一句话：货币金融霸权总是非常长久！

储备货币地位给美国带来多大利益？很难测算，单凭他们可以随意印钞票救银行、救企业、救政府、大肆为赤字融资，单凭超过5.5万亿美元的外国资金以极低代价借给美国人使用，替美国人的军事开支买单，你就可以想象储备货币和金融中心利益有多大。假若美国不是世界主要储备货币国家，遇上2007-08年那样的金融危机，美国早就破产了，许多金融企业早就完蛋了。然而，伯南克可以泰然自若地肆意滥发货币来应对危机，全世界资金滚滚流入美国国债市场。去年8月标准普尔下调美国主权信用级别，举世哗然，结果美国国债收益率不升反降，2011年底，美元甚至变得比黄金还牛，比黄金还“贵”，比黄金还“安全”！

亘古以来，谁能够占领一个国家、一个地区和全球的货币金融制高点，谁就能够利用或滥用货币特权为自己牟取巨大利益。货币体系的本质是购买力创造机制，是收入分配机制，是财富转移机制，是价格决定机制。相应地，国际货币体系就是国际一般购买力创造机制，全球财富和收入分配机制。它决定了全球经济体系的价格结构和价格权力。谁掌控国际货币体系，谁就可以创造国际一般购买力去购买全世界，谁就可以操纵全球价格体系将世界财富据为己有。

我们总是习惯从贸易结算、汇率制度、货币政策、储备资产等角度去观察国际货币体系，很不完全，非常错误，非常危险。金融危机教会我们从国际战略角度、从全球财富和收入分配角度、从国家兴衰角度、从大国竞争角度去观察国际货币体系和全球价格体系。

全球价格体系从来就不是一个公平公正的价格体系。经济学教科书给人的印象似乎是：白菜萝卜、鸡蛋韭菜的价格与石油、铁矿石的价格没有什么两样，与货币、公司股权和债券的价格没有什么两样，好像全球价格体系是一个公平的体系，大错特错。

世界价格体系从来就是一个金字塔体系，金字塔的顶端是储备货币的发行，它决定了全球流动性总量和价格水平，第二层是全球债券市场，它决定谁有能力和以多少代价获得全球资金，第三层是全球股权价格，它决定各国公司和企业的价值，第四层是全球战略资源价格，即通常所说的大宗商品价格，第五层是最终商品价格。掌控全球储备货币和金融中心，就掌控乐全球价格体系金字塔的最顶端或制高点。

谁能占领货币金融制高点，谁就能掌控和操纵全球价格体系为自己利益服务。全球经济金融的制高点就是储备货币和金融中心。谁掌握这两个东西，谁就能立于不败之地，数百年独领风骚。17世纪的荷兰阿姆斯特丹、18-19世纪的英国伦敦，20-21世纪的美国纽约，皆是如此。

人民币国际化是真正的金融革命

 根据《南方都市报》3月11日对向松祚的访谈整理

全球金融大变局

从2007年次贷危机算起，全球金融危机爆发到今年已经是第六个年头了，总体来看，人类经济体系还远远没有从此次危机的巨大冲击里缓过劲儿来。2011年几乎所有经济体的增长速度都下滑，中国也不例外。我的判断，2012年主要发达经济体经济增速肯定无法复苏到危机之前的水平，美国在好转，欧洲整体可能接近零增长甚至负增长，英国和日本情况也非常不乐观。发达国家不好，拖累新兴市场经济体，所以温总理政府工作报告将2012年我国经济增速目标调低到7.5%，是客观正确的判断。当然，我们所面临的调整远远不止增速放缓。

欧债危机还在持续，有一点儿好转的迹象，但不确定性还有很多，希腊的问题一时半会儿解决不了，西班牙、葡萄牙和意大利要实现财政健康稳定，绝非易事。欧债危机将欧洲事实上变成了一个分裂的欧洲。北欧可以说基本没有危机，南欧危机非常严重。欧洲的改革和复兴非一朝一夕可以建功。美国债务还在累积，从2009年算起，美国每年联邦财政赤字都在1万亿美元以上。今年国会两党还要围绕债务问题吵架，何况大选在即。我多次说过，从长远看，全球经济的主要威胁是美联储为首的量化宽松货币政策。这个问题的严重性还没有得到广泛重视，但我们需要高度重视，采取对策，尤其是要制定长远战略。

金融危机以来，所有发达国家都搞量化宽松，美联储为首，英格兰银行、日本中央银行甚至是急先锋。欧洲中央银行原本坚守德国人的哲学，反对无休止的量化宽松，但次贷危机、金融海啸尤其是债务危机持续冲击，欧洲中央银行顶不住压力了。去年年初我写文章就说，欧洲中央银行肯定顶不住。去年下半年欧央行掌门换人，意大利的德拉吉取代特里谢，市场普遍预计，此公上台就会搞量化宽松，果不其然。德国人非常恼怒。担任欧央行首席经济学家的德国人愤然辞职。我们看看，欧央行两次量化宽松就向市场释放了超过1万亿欧元。当然，他们用的词儿是“长期融资操作”，不叫量化宽松，本质上一回事儿。欧美人最爱创造一些稀奇古怪的名词，搞得外人莫名其妙。譬如什么次级贷款，其实就是垃圾贷款或高风险贷款，什么量化宽松，其实就是印钞票。创造一个新名词，外人不知道是何方神圣，高深莫测。其实就是滥用货币特权。

量化宽松恶果累累

全球性量化宽松产生什么恶果呢？一是虚拟经济加速与实体经济背离。现在时髦的口号是货币金融要支持实体经济，但事实上，虚拟经济正在加速脱离实体经济。著名咨询机构麦肯锡有一个测算。2010年，全球虚拟经济的规模已经是实体经济差不多四倍了。美国是四倍多，欧元区和英国都接近四倍。10年前也才两倍，1980年时代虚拟经济规模大体与实体经济相当。这是一个大麻烦，我认为这是全球经济金融货币动荡的基本根源。

虚拟经济自己搞一套，自我循环，恶性膨胀，所以许多人大骂“投机赌博资本主义”，却也毫无办法，怎么解决？找不出好的办法。

譬如说，2009--2011年三年间，美国四家最大银行（花旗银行、美国银行、摩根大通和富国银行）税前利润总额，超过六成都来自金融交易，相互之间炒来炒去，大搞衍生金融交易，大搞国债买卖赚钱、赚利差、赚佣金等等。你看美国、欧洲、英国这几年给实体经济的信贷增长很慢，甚至负增长。银行赚钱更多依靠金融交易，自我炒作。全球金融衍生品名义价值说不清有多少，起码数百万万亿美元。外汇市场日交易量超过4万亿美元，全年超过800万亿美元。其实全球每年真实贸易额不过20万亿美元左右，全球GDP每年也只有60万亿美元。

大宗商品成为金融投机对象

量化宽松引爆的另一个大变局就是将大宗商品变成彻头彻尾的金融投机商品，大宗商品的价格波动与实体经济之供需关系不大了。有些外国经济学者动不动就说大宗商品价格上涨，是因为你们中国人需求增加太快，全球性通胀是你们中国人搞起来的。我告诉他们，这是胡扯，不符合事实。我们看看最近这些年，大宗商品的供供给和总需求大体持平，甚至还超过总需求，为什么会出现价格暴涨？主要就是金融投机。去年11月法国戛纳G20 峰会上，胡锦涛主席提出要建立“合理透明的大宗商品定价和调控机制，扩大产能、稳定供求、加强监管、抑制投机”。大宗商品的金融投机确实已经成为全球金融稳定尤其是新兴市场国家输入性通胀的巨大威胁。

国际货币体系本质：转嫁危机、转移财富

为什么美联储、欧央行、英国等发达经济体能够放胆大搞量化宽松？很大程度上，它们以此来转移金融危机的负担和成本。你看这三个地方有什么共同特点？那就是它们都是世界储备货币发行国，都是世界金融中心所在地，都是老牌的金融帝国主义国家，是垄断资本也就是金融资本和产业资本相结合的发源地。

我们今天的国际货币体系是一个什么体系呢？我经常讲，可以用美元本位制加浮动汇率来概括当今国际货币体系。也可以用“两个75%、一个80%、一个90%”来概括当今国际货币体系。就是说，美元和欧元加起来，占全球外汇交易总量的75%；占全球债券发行量的75%；占特别提款权（SDR）货币篮子的80%；占全球中央银行外汇储备总量的90%（美元64%，欧元26%）。英国和英镑仍然不可小视。英镑储备货币地位比不上美元和欧元，但伦敦是世界主要金融中心，某些指标甚至还超过纽约，为世界第一。我看到最新的统计数据，英国银行体系存款与GDP的比例高居世界第一，为什么会如此之高啊？主要就是英国银行体系吸收了大量全球资金。我们国内银行竞争存款已经白热化，其实国际上争夺存款也非常好激烈啊。英国凭借金融中心，能够吸引全球资金到伦敦去，创造利润、创造财政收入、创造就业，一举多得。伦敦金融中心给英国带来的利益实在太大了。

美国、欧元区和英国：全球金融三巨头

如果你看看这些国家的资产负债表，美国、英国、欧元区完全就像是世界的银行，他们凭借储备货币和金融中心地位，以极低的利率或成本吸收全球资金或存款，然后再拿到世界各地去投资高收益资产。最新统计数据，美国海外资产是20.315万亿美元，负债是22.786万亿美元，但海外资产的收益率超过负债成本至少3个百分点甚至5个百分点以上。因为美国海外资产都是高收益的直接投资，负债则主要是国债和公司债，收益率极低。现在美国短期国债收益率几乎为零。全球资金依然趋之若鹜，相当于世界免费把资金给美国人使用。天底下哪有这么爽的事情啊？事实却真有！

欧元区和英国也差不多。欧元区海外资产高达21.971万亿美元，负债高达23,620万亿美元。英国海外资产高达14,539万亿美元，负债高达14,857万亿美元。英国GDP排名落到差不到世界第七了，金融却依然高居世界第二，仅次于美国。所以我时常想起法国年鉴派史学大师布罗代尔的一句话：货币金融霸权总是非常长久！

储备货币地位给美国带来多大利益？很难测算，单凭他们可以随意印钞票救银行、救企业、救政府、大肆为赤字融资，单凭超过5.5万亿美元的外国资金以极低代价借给美国人使用，替美国人的军事开支买单，你就可以想象储备货币和金融中心利益有多大。假若美国不是世界主要储备货币国家，2007、2008年那样的金融危机，美国早就破产了，许多金融企业早就完蛋了。但伯南克可以坦然肆意滥发货币来应对危机，全世界的资金还忙不迭去买美国国债。去年8月标准普尔下调美国主权信用级别，举世哗然，结果美国国债收益率不升反降，到去年11月、12月期间，美元甚至变得比黄金还牛，比黄金还“安全”！奇哉怪也！

通过滥发钞票、制造通胀、创造信用、操纵汇率、掌控国际货币体系话语权，美国将金融危机的负担和成本转嫁到其他国家，主要是新兴市场国家。假若下一波危机到来，美国还会故伎重演。因为全世界还没有找到一个替代美元的货币，还没有办法约束美联储。

争夺全球货币金融制高点

国际货币体系的本质是一般购买力的创造机制，是全球财富的分配机制，掌控国际货币体系，意味着你可以创造一般购买力去购买全世界，意味着你可以将全世界的真实财富据为己有。所以当年法国总统戴高乐谴责美国：“用一钱不值的废纸去掠夺其他民族的资源和工厂。”“美国的赤字是不流眼泪的赤字。”

过去我们主要从汇率制度安排、货币政策、储备多少合适等角度去看国际货币体系，那是很不够的。金融危机教会我们从国际战略角度、从国际财富分配和收入分配角度、从国家兴衰角度、从大国竞争角度去观察国际货币体系。所谓价格体系，无论是国内价格体系还是全球价格体系，从来不是一个什么公平公正的价格体系。经济学教科书上讲的东西，给人的印象似乎是：白菜萝卜、鸡蛋韭菜的价格与石油、铁矿石的价格没有什么两样，与货币、公司股权和债券的价格没有什么两样，好像经济世界和价格“世界是平的”，大错特错。

世界价格体系从来就是一个金字塔体系，谁能占领货币金融制高点，谁就能掌控和操纵全球价格体系为自己利益服务。全球经济金融制高点就是储备货币和金融中心。谁掌握这两个东西，就能够立于不败之地，起码数百年可以立于不败之地。17世纪的荷兰阿姆斯特丹、18-19世纪的英国伦敦，20-21世纪的美国纽约，皆是如此。

中国最需要金融大战略大思维，最需要国际金融战略家

我有时非常感慨，中国人真的比较缺乏金融思维，尤其缺乏国际金融大战略大思维。你说中国人害怕风险，害怕冒险，不喜欢金融创新，似乎不对。全世界赌场上到处都是中国人的身影，要是真怕风险，去豪赌干嘛？但回到金融创新上，就是畏首畏尾，前怕狼后怕虎。股市也要涨停板，亏钱就要找政府，就要上街。

从阿姆斯特丹到伦敦再到纽约，全球金融中心演变历史其实就是大国演变历史。金融对大国崛起、国家兴旺发达的重要性怎么强调也不过分。我国改革开放的总设计师小平同志讲得好：“金融是现代经济的核心！”但怎么深入理解这句话，我认为我们做得非常不够。从阿姆斯特丹到论断再到纽约，最重要的经验是什么？就是不要怕风险，鼓励金融创新。这些世界金融中心都是在风险和危机的惊涛骇浪里成长起来的。破产、倒闭、亏钱、跳楼何足道哉，浴火重生之后的金融中心更加强大。要不是有那么多丰富多彩的金融创新产品，伦敦和纽约怎么能够将全世界资金都吸引到那里去呢。

人们国际化是大战略

这就回到我国人民币国际化和金融改革开放的大问题上来了。现在全世界都在谈论中国，关心中国，中国人民银行一下调存款准备金率，全球股市应声上涨，温总理政府工作报告调低中国经济增长速度，全球股市马上下跌。所以许多外国朋友讲，现在全球货币权力掌握在华盛顿、法兰克福和北京三角手里，了不得，也应该如此，很正常。

为什么？中国GDP世界第二、出口世界第一、进口世界第二（很快会第一）、外汇储备世界第一、潜在市场规模（人口）世界第一、吸引外商直接投资世界第二、许多产业产量世界第一。。。。。。你还可以说出很多来。这样的考试成绩，不可能不引起世界高度关注。所以中国要搞人民币国际化，全世界就热烈辩论，到处开会讨论，问七问八，尤其是中国是否有雄心壮志要取代美元，中国是否要取代美国成为全球新的金融货币霸权。这是自然的反应，你那么大经济体量，货币不可能永远躲在后台不出来，经济总量那只脚站到第一排最前面位置了，货币金融那只脚还能够永远站在后排观望、裹足不前吗？那迟早要翻跟头，站不稳。

事实上，现在人民币在全球市场上“相当火”。到巴黎、罗马、法兰克福，机场免税店热烈欢迎以人民币结算，著名奢侈品牌LV法国总店也是欢迎人民币结算，要是用我们中国的“银联卡”，还可以打10%折扣。瑞士苏黎世最著名的奢侈品一条街—巴恩霍夫大街上，到处是“银联卡”的牌子。欧洲已经有许多直接兑换人民币的店子。周边国家使用人民币早就不是什么新闻了。许多央行愿意储备人民币，许多国家鼓励人民币贸易结算，许多人希望直接以人民币到中国投资，还有许多中国企业希望直接拿人民币到海外投资。这些发展都是令人鼓舞的。

人民币国际化的利益毋庸置疑，不需要讨论了

当然，问题仍然在？国内有许多人问：干嘛要搞人民币国际化？有什么好处？风险可控吗？坦率地说，全世界有资格谈论货币国际化和储备货币的国家没有多少个，不到10个吧。小国无论多么发达，都难以成为最主要的储备货币国家和金融中心。譬如瑞士很厉害，经济最发达，国家最美丽，瑞士法郎也是储备货币之一，瑞士金融发达举世闻名，但论国际影响力，无法和美、欧、英相提并论。

中国如此之大，有可能成为全球第一大经济体，货币国际化和成为储备货币国家，其实是不用质疑的，可以讨论怎么办，如何才能办的更好。但人民币为什么要国际化，人民币为什么要成为重要国际储备货币？我们为什么要参与国际一般购买力的创造和分享？我们为什么要削弱美元、欧元和英镑利用储备货币转移世界财富的霸权？我们为什么要防止这些国家以货币金融手段掠夺我们的大量财富？这些问题，历史早有借鉴，彰彰在目，是不需要去质疑的。

人们国际化要过三道关

核心问题是如何尽快推进人民币国际化，同时将潜在风险尽可能降低。必须明确，人民币国际化，需要跨越三道重要难关。其一是资本账户自由兑换，其二是利率市场化，其三是资本市场和金融行业的对内放开和对外开放，尤其是国内金融业的自由公平市场准入和自由竞争。这些问题结果这么多年的辩论和等待，其实已经形成共识了。最近中国人民银行高调发布有关资本账户开放的报告，事实上确立一个路线图和时间表，全球震动，是里程牌式的事情。

要实现人民币国际化，金融对内放开比对外开放要紧迫和重要得多。没有充分开放、多层次、大规模、流动性、收益性和安全性良好的资本市场和金融体系，人民币的国际化就会半途而废，最多能够成为一个重要的国际贸易结算货币。要建立充分开放、多层次、大规模的资本市场和充分竞争的金融体系，最核心和最关键的改革就是对民营资本和私人资本实现公平自由的市场准入，鼓励所有资本参与金融业的公平竞争和金融创新。

拿出魄力来，每年至少新批准100家金融企业

两会期间，围绕金融对内放开尤其是私人资本进入金融业，展开了热烈讨论。我很同意一些代表委员的意见：私人资本和民营资本进入金融行业，参与金融创新，与国有资本不应该有任何区别对待。现在从法律法规上看不出有什么不同的待遇，但关键是落实。

前几天我和几位朋友谈到这件事情，我想政府应该拿出更大魄力来推进金融多元化。譬如可以提出具体要求，每年新增加中小型金融机构（包括银行）100家或多少家。将新设金融机构之要求明确公示，透明、公开、简化审批。我们不要那么害怕风险。这么多年打来打去，民间融资或者非法集资依然打而不倒，甚至越来越兴旺。说明经济金融的内在规律挡不住，只能疏，不能堵。疏的办法就是法律、规范、公开、公平、公正、透明、同时监管跟上。

如果我们真想清楚了，要真的推进人民币国际化，我们就应该高瞻远瞩，深刻认识到人民币国际化，远远不是一个货币的事儿，它意味着我国经济增长方式、产业结构、银行体系、货币信贷政策导向、资本市场监管都要发生革命性变化，是一场真正意义上的“金融革命”。我们是否用足够的勇气和魄力开启和完成中国的金融革命，才是人民币国际化进程面临的最大挑战和不确定性

    本报评论记者 陈建利 实习生 李骁越 采访整理（经过向松祚本人修改）

    向松祚：中国农业银行首席经济学家、中国人民大学国际货币研究所副所长

《第一财经日报》评论专栏  《观澜集》之二

作者：向松祚   中国农业银行首席经济学家

伯南克泡沫和美元吸金大法

请允许我首先引述两段胡锦涛主席2011年11月4日在法国戛纳G20峰会上的重要讲话。“从根本上看，世界经济发展的最大瓶颈在于广大发展中国家未能实现充分发展，使世界范围内有效需求增长未能跟上生产力发展步伐。长期以来，发达国家和发展中国家资源占有失衡，财富分配不公，发展机会不均，形成‘越不发展越落后，越落后就越难发展’的恶性循环，最终制约了世界经济持久稳定增长。”

“国际社会应该加强沟通和协调，努力形成相互支持、相互补充的政策措施，妥善化解主权债务、跨境资本大规模无序流动等金融风险，控制大宗商品价格波动，有效缓解全球通胀压力，避免各国经济政策效果相互抵消。我们应该推动形成更加合理透明的大宗商品定价和调控机制，扩大产能、稳定供求、加强监管、抑制投机，实现和保持大宗商品价格合理稳定，着力保障全球能源安全和粮食安全，尤其是要保障发展中国家能源和粮食消费需求。”

两段话深刻揭示了当今全球货币、金融和经济体系的深层次矛盾和重大难题。跨境资金大规模无序流动、大宗商品价格剧烈波动、大宗商品过度投机、全球性通货膨胀压力、能源和粮食安全极度堪忧。。。。。这一切的根源，就是以美联储为首的全球性量化宽松货币政策，我们可以将上述现象统称为“伯南克泡沫”。

伯南克泡沫的危害远不止此。其最大危害就是加剧“发达国家和发展中国家资源占有失衡，财富分配不公，发展机会不均”。以“伯南克泡沫”制造全球通胀，转嫁危机成本，转移世界财富，吞噬各国外汇储备，加剧全球金融动荡，我给这个过程取个名字，叫做“美元吸金大法”。

伯南克泡沫和美元吸金大法相互促进，相互加强，共同构成了当今世界货币金融格局最重要的变化，那就是全球制造业中心与货币金融中心的快速背离，也就是全球真实财富创造中心和一般购买力创造中心的快速背离。

这是人类经济数百年来前所未有的大变局。它对全球产业格局、资源配置格局、大宗商品价格和全球价格体系、财富分配格局，都具有极其深远的重大影响。最近几年，我逐渐认识到，如果不能消灭或遏制伯南克泡沫的泛滥和美元吸金大法持续兴风作浪，新兴市场国家（包括中国）极有可能陷入“贫困性增长困境”。所谓“贫困性增长困境”，就是你生产得越多，出口得越多，相对收入水平不仅不会提高，反而会越来越低！

为什么会出现如此怪异的现象？我以为核心原因是美元霸权加速了全球制造业中心和金融中心的背离。发达国家（美国、欧洲和日本）的制造业逐渐“空心化”，全球制造业中心已经决定性地转移到新兴市场国家，尤其是转移到亚洲（重心又是中国）。然而，发达国家继续掌控着全球货币金融中心或者一般购买力创造中心。换句话说，东方拥有真实财富创造中心，西方掌控货币金融中心；东方制造真实产品，西方创造货币购买力；东方为全世界制造产品，西方为全世界产品定价；西方大量发行债券和创造各种金融产品，东方则用自己的储蓄去购买这些金融产品；东方储蓄，西方消费；东方节俭，西方挥霍；西方向东方借钱，东方给西方融资。

制造业中心和货币金融中心的快速背离，才是国际经济失衡之本质。现在许多人谈论全球经济再平衡，甚至把焦点集中于人民币汇率，实在是看错了病，更是吃错了药。全球经济再平衡的关键只有一个，那就是如何遏制或消灭伯南克泡沫和美元吸金大法。途径有两条，一是新兴市场国家（尤其是中国）尽快成为全球货币金融体系的强大竞争者，占领全球货币金融制高点，一是发达国家重启制造业。

伯南克泡沫和美元吸金大法，可以分解为五大手段：发行钞票、制造通胀、创造信用、操纵汇率、掌控国际货币体系话语权。详细分析，可以分解为十大机制。

其一、美国可以近乎无限地发行美元钞票以购买全球资源和商品。换句话说，作为全球最主要储备货币发行国，美国出口“货币流动性服务”，全世界其他国家为获得美元流动性服务，就要支付对价，也就是拿资源和商品兑换美元货币储备。根据不完全统计，仅美钞一项，全世界（美国以外）每年的需求量就超过5000亿美元。

其二、向全世界征收通货膨胀税，以美元贬值方式间接“赖债”（让美国发行的国债和其他债券贬值）。新世纪以来，美元相对世界主要货币贬值幅度超过30%。

其三、以美元信用购买各国产业和企业。美国拥有全世界最庞大的风险投资基金、私募基金和其他各类基金，拥有全世界最强大的投资银行（以高盛和大摩为代表），它们以杠杆融资方式参与全球产业的兼并、整合、重组和上市，以金融资本和产业资本相结合的垄断资本形式，控制全球许多产业的制高点和命脉。

其四、投资其他国家的高收益资产，却限制外国资本到美国控制企业和进行外商直接投资。美国政府制定有非常明确的金融投资和贸易政策，确保外国资本在美国境内的外商直接投资不能超过一定比例，一般是20%以下，尽量引导外国资本进入美国债券市场和其他金融市场。到2010年底，外国资本在美国的总投资里，外商直接投资占比只有17.1%，其余皆是投入到金融市场。相反，美国拥有的外国资产总额里，外商直接投资占比达到65%，金融市场投资只有三分之一。

其五、操纵美元与其他货币之汇率以赚取利差收益。譬如2001—2006年期间，仅美元相对其他货币汇率贬值一项，美国就净赚8920亿美元。

其六、借助庞大美元债券市场的规模效益和“锁定效应”，吞噬外国政府累计的外汇储备。外国投资美国国债越多，就越难以自拔，美元债市流动性就越高，各国外汇储备投资就越是别无选择。2007年次贷危机以来，美联储大搞量化宽松货币政策、肆意滥发货币，迫使世界许多国家累积的美元储备急剧增加，从危机前不到6万亿美元，剧增到今天接近12万亿美元。

其七、世界各国美元储备资产大多数存放于美资银行，许多国家外汇储备及其投资直接委托美联储托管，从而有效降低美国的国际金融风险，大幅度增强各国对美国的依赖。美国金融战略家还制定出针对中国的“确保金融相互毁灭机制”（Monetary Mutual Assured Destruction M-MAD ），此处无暇细谈。

其八、美国以自己的货币借债，完全不存在困扰其他国家的“货币错配”（Currency Mismatch）难题，要是其他国家经历2007-2008年那样的次贷危机和金融海啸，早就破产，美国却安然无恙，伯南克的美联储可以任意发行美元救市。

其九、美元是国际贸易最主要结算货币，企业不用承担汇率风险。美国却可以肆意指责他国操纵汇率，以此为借口，搞贸易制裁和保护主义。

其十、美元霸权地位确保美国完全掌控对国际金融规则的话语权和制定权，主要是对世界银行和国际货币基金组织的绝对控制权。美国至今依然不愿意放弃对国际货币基金组织一票否决权，不愿意放弃对世界银行的绝对掌控权。

《第一财经日报》评论《观澜集》

专栏作者：向松祚   中国农业银行首席经济学家

全球金融大变局

全球金融体系正在经历史无前例的大变局，它的幕后推手就是量化宽松货币政策。我们既没有深刻认识到货币泛滥对全球金融体系之深远影响，当然更没有找到妥善应对之策。它是人类面临的最大麻烦之一，没有哪个国家能够躲开这个麻烦。

2011年8月，当美国国会和白宫为提高国家债务上限纠缠不休之时，一家澳大利亚报纸刊登一幅漫画，讽刺美国债台高筑和美联储印刷钞票为债务融资：一位白宫助理兴高采烈告诉总统奥巴马：“我们终于达成协议了，新的债务上限高达14.3万亿美元。”。奥巴马问：“折换成硬通货是多少？”答：“约等于12根上好的澳大利亚香蕉！”

保守估计，美国政府目前总债务高达32万亿美元，如果算上间接和隐形债务，总额可能超过80万亿美元。国际货币基金组织预计，2015年，美国国债与GDP之比将超过100%。以滥发钞票和通货膨胀来实质性削减债务负担，是难以抗拒的诱惑和易如反掌的捷径。

1998年，美国著名《时代》周刊将格林斯潘选为年度封面人物，赞扬他是“拯救世界的三位英雄之首”。11年之后的2009年，该杂志却将格老列为2008-09年全球金融海啸和金融体系崩溃三位元凶之首。与此同时，格老的继任者伯南克却荣登年度封面人物。人们不禁要问：伯南克的货币政策与格林斯潘有什么本质上不同吗？答案是没有。若干年后，伯南克或许要遭遇格老同样的命运，以毁灭世界经济和金融元凶之身份被钉上历史耻辱柱。

格林斯潘执掌美联储近20年时间里，多次长时间实施低利率货币政策。2000年IT泡沫破灭和“911”恐怖袭击之后，格老将美联储基准利率维持历史低位长达16个月，次贷泡沫应运而生。如果严格依照美国长期经济增长趋势来制定货币政策，美联储基准利率之适当水平应该是4—5%，然而，21世纪长达10年时间里，美联储基准利率超过4%的时间总共只有16个月（即2006年6月29日至2007年9月18日），其余时间里，美联储一直坚持低利率政策。很长时间里，美国真实利率（名义利率减去预期通胀率）为负数。人类金融和货币历史的经验反复告诉我们：负利率必然导致资产价格泡沫和泡沫破灭之后的金融危机。

伯南克无疑是美联储历史上最“勇敢”的人物，他颠覆了中央银行货币政策长期信守不渝的一切规则、惯例、哲学和禁忌。著名货币理论家和美联储史学家艾伦．梅泽说（Allan H. Meltzer）：“2008年，美联储彻底改变其货币政策。它抛弃了以往所有先例，破天荒接受不具有流动性的长期债务资产为抵押品，以便向银行体系无限度提供贷款。仅仅数周时间，美联储资产负债表上超过一半的资产就变成长期债务资产。这是所有发达国家中央银行历史上前所未有的巨大变革。”

美联储对全球所有国家的货币政策具有决定性影响力，绝大多数国家或主动或被迫追随美联储货币政策。全球近70个国家的货币与美元挂钩，货币政策自然与美联储同步。日本央行和英格兰央行自不必说，它们是量化宽松政策的始作俑者和急先锋。就连矢志捍卫德意志联邦银行（德国中央银行Bundesbank）货币政策哲学的欧洲中央银行(ECB)，最终也难以抗拒量化宽松的诱惑。仅仅两轮“长期再融资操作”，数月内就向金融市场释放货币超过1万亿欧元。全球主要储备货币国家肆意放水，相当部分流到新兴市场国家，迫使新兴市场国家中央银行大量买入美元和欧元储备货币，被迫释放大量本国货币。从核心国家到边缘国家，从储备货币到非储备货币，从中央银行到商业银行和金融机构，全球性量化宽松的滚滚洪流，以迅雷不及掩耳之势泛滥到世界每一个角落。

以美联储为首的全球性量化宽松货币政策，就像那个打开的“潘多拉盒子”，滚滚不息的货币洪流就像肆意到处兴风作浪的魔鬼，不断卷起货币信用、资产价格和金融危机的惊涛骇浪。伯南克自己也承认这一点。他在新世纪之初（2002年）写到：“过去20年里，全球金融不稳定性显著增加，其中的重要环节就是资产价格的剧烈波动。”他没有深刻认识到，正是全球货币体系和货币供应量失去约束，才是导致全球资产价格的剧烈波动的根本原因。

我们可以简要勾画出当今全球金融体系的基本逻辑：全球货币扩张→全球信用扩张→全球资产价格泡沫→泡沫破灭和崩盘→货币危机、债务危机、银行危机和金融危机→经济危机或衰退萧条→扩张货币（低利率和量化宽松）救市和刺激经济复苏→扩张的货币和信用流入虚拟经济→新一轮资产价格泡沫迅速产生→新一轮资产价格泡沫破灭导致危机→开启新一轮救市和经济刺激措施→新一轮货币信用扩张应运而生。。。。。。如此循环往复，以至无穷。

全球金融逻辑导致全球金融大变局，全球金融不稳定性急剧恶化。它主要表现为三个方面。

其一、虚拟经济日益背离实体经济。根据不完全统计，1980年，全球虚拟经济与全球GDP之比刚刚越过100%，1995年达到215%，2005年达到316%，2010年达到338%。美国、欧元区和英国的虚拟经济规模分别达到GDP的420%、380%和350%。“投机赌博新经济”和“赌场资本主义”成为人类经济体系之显著特征，成为金融危机频繁爆发之内在根源。

虚拟经济和实体经济严重背离，已经成为全球宏观经济政策的最大难题，财政政策和货币政策已经无力刺激实体经济复苏，因为量化宽松和财政赤字所释放的货币和信贷，绝大部分进入到虚拟经济自我循环体系之中，无法流到实体经济体系。伯南克实施了两轮大规模量化宽松货币政策，美国实体经济之复苏依然缓慢和脆弱，失业率长期高位盘桓。与此相反，道琼斯股票指数、纳斯达克指数、金融市场交易量早已跨越危机之前的最高水平，可谓高歌猛进，势不可挡。欧洲、英国、日本和许多新兴市场国家的情形大同小异。全球性量化宽松货币政策加剧了虚拟经济和实体经济之背离，加剧了全球金融不稳定性。

其二、全球虚拟经济或金融投机经济日益成为一个自我循环、自我膨胀的体系。与实体经济几乎毫无关系的金融交易（尤其是衍生金融交易）已经成为银行和许多金融机构收入和利润的重要甚至主要来源。譬如，2009--2011年三年间，美国四家最大银行（花旗银行、美国银行、摩根大通和富国银行）之税前利润总额，金融交易之贡献比例高达149.44%，75.95%和59.50%。全球金融衍生品名义价值高达数百万亿美元，外汇市场日交易量超过4万亿美元，全年超过800万亿美元，与此对照，全球每年真实贸易额只有20万亿美元左右，全球实体经济GDP每年只有60万亿美元。

其三、大宗商品成为地地道道的金融投机产品，大宗商品价格已经严重脱离真实经济体系的供给和需求，投机炒作成为大宗商品价格的主要决定力量。金融投机推动大宗商品价格持续暴涨，输入性通胀成为新兴市场国家长期面临的最大威胁。

中国人的自信心到哪里去了？

上周到欧洲参加一些有关国际经济和国际货币的小型会议，所到之处，中国的快速经济增长对世界经济增长贡献第一、中国出口世界第一、中国进口世界第二、中国人对全球奢侈品消费的贡献第一、中国人对全球旅游业复苏的贡献第一、中国人到海外投资和兼并收购势头迅猛、中国企业大规模海外扩张全球瞩目、中国的态度对海湾中东局势举足轻重、中国经济究竟会硬着陆还是软着陆。。。。。几乎所有有关中国的事情都是热门题目。当然，其中最热门的题目就是人民币的国际化和人民币终将挑战美元的霸权地位！

反观中国，许多人对自己国家和民族的前途和命运似乎远远不如老外们那么信心十足和理直气壮，他们甚至对中国怀着一种莫名其妙的毫无希望、悲观厌世乃至幸灾乐祸的病态心理。我不知道这种莫名其妙的病态心理从何而来，反正只要稍微浏览一下某些国内网络上的评论，似乎到处充斥着此种令人觉得非常丧气、非常无聊的一些怪论。譬如：

当全世界报道中国GDP已经跃居世界第二时，他们就说那都是虚假的、是虚造的数字，不值得相信。

当人们谈论中国出口世界第一之时，他们立刻就斥责那是中国人血汗和环境污染换来的可悲结果，不值得称赞。

当世界媒体、政界和学界辩论“中国模式”之时，他们马上变得非常生气，说中国怎么会创造出一个自己的模式？言下之意，似乎中国的一切都是“拿来主义和舶来品”，永远也只能是“拿来主义和舶来品”！

当许多企业历尽艰辛努力开拓跨国经营之时，他们就站在一边，以一种“裁判者”和“算命先生”的口气，大言不惭地高呼：中国企业搞什么国际化？趁早别忙乎吧，中国企业国际化不可能成功的! 你们怎么斗得过美国、欧洲和日本人？

当有人大力提倡“国学”、主张弘扬中国数千年优秀文化之时，他们就更加来劲儿和愤愤不平了：中国文化算什么？中国有自己的哲学和文化吗？中国文化不就是封建帝制野蛮独裁吗？孔子算老几？他是一个失败者（一位颇为著名的“文化明星”评价电影《孔子》之时就如是说！）

当人们开始负责、认真地讨论和推进人民币国际化之时，这些人立刻就站出来高呼：打住！打住！人民币怎么可能国际化？别痴心妄想吧，主导世界的货币只能是美元，过去是美元、现在是美元、将来还是美元！谈论人民币国际化的傻瓜们，趁早歇着吧！（此处引用的是某些网友的原话！）

当少数外国人哗众取宠，说“中国即将崩溃”、“中国经济即将硬着陆”、“做空中国吧”之时，国内就有许多人跟着起哄，连篇累牍忙不迭地帮助证明中国即将崩溃。君不见，2001年，一位名叫章家敦的人就曾经出版《即将到来的中国崩溃》，预言中国经济和共产党在2008年北京奥运会之前就要彻底完蛋！然而，事实胜于雄辩。尔曹身与名俱灭，不废江河万古流。据说最近这个人又修改了预测，说是再过10年中国就崩溃！此类预测纯属胡说八道，是一种无聊情绪的胡乱发泄，既没有任何科学根据，压根儿也不了解中国。它只不过再次证明：总有那么一些人内心深处希望中国崩溃，他们永远不希望中国强大，不希望中国人过好日子。

。。。。。。。。

此类稀奇古怪的言论，我随手就可以列出数十条乃至数百条、数千条！

一言以蔽之，对中国过去所做的一切和今后打算做的一切，毫无条件地加以怀疑、指责、否定、鄙视、蔑视、唱衰、幸灾乐祸、讽刺挖苦、吹毛求疵。对民族的过去采取完全、绝对否定的虚无主义态度，对民族的未来采取完全、绝对失望的悲观主义立场，对民族的灾难幸灾乐祸，对民族的成就视而不见，对西方文化和文明（主要又是英美文明）却采取完全、绝对崇拜的洋奴主义态度。这样的心理、情绪和想法，我敢说，至少在一部分中国人的心中根深蒂固（也包括中国一些所谓的高级知识分子）。

许多年前，一位我非常尊重的大学者曾经非常严肃地对我说：海外（包括香港）确实有那么少数中国人，他们最怕中国好，最高兴中国不好。只要听说中国哪里要出事儿，譬如说中国出乱子、要崩溃，这些人就高兴得欢呼雀跃，开香槟庆祝；只要听说中国好起来了，譬如中国经济一天比一天好，世界影响力一天比一天大，他们就如丧考批，天天骂娘，恨不得那不是真的。多年来，这番话总是萦绕在我的脑海，总也挥之不去，越想越不是滋味。因为我不理解：为什么会有人不希望自己那个多灾多难的民族过得好一点。你可以不喜欢某个人、某个企业、某个团体、某个党派，为什么会希望一个民族、10几亿人口永远处在“完蛋”和受人欺压的状态呢？

没有人否认中国依然有许许多多问题，有些问题还非常非常严重，譬如权钱交易和严重腐败、收入差距和贫富分化、环境污染和生态破坏、假冒伪劣和斯文扫地、政治体制跟不上经济发展、文化教育亟待改革、法治制度远未健全。。。。。。然而，完全丧失民族自信心，对一个民族的一切采取怀疑、指责、否定、鄙视、蔑视、唱衰、幸灾乐祸、讽刺挖苦、吹毛求疵的态度，就能够解决这些问题吗？鲁迅先生说得好：辱骂和恐吓绝不是战斗！换一句话，否定和鄙视绝不是办法！

以我个人来说，我从来没有否认过中国社会、政治、经济、金融、教育、思想、文化。。。所有一切方面存在着诸多问题。多年来，我对中国经济政策方面的批评算是非常尖刻和严厉的（必须承认，我的有些批评并不恰如其分和符合事实）。然而，我从来没有毫无条件、毫无道理地去唱衰中国。扪心自问，我对自己的民族和国家是充满信心的。我是个无足轻重的普通公民、小人物，然而一个民族不正是千千万万普通公民和小人物构成的吗？中国人的心态，总喜欢把国家的命运、前途、问题和困难归咎于某个或某些“大人物”，动辄骂娘，幸灾乐祸。他们大概忘记了先哲“天下兴亡，匹夫有责”的教诲，何况“大人物”不也是从小人物成长起来的吗？

记得是2010年9月中旬吧，我到德国慕尼黑参加会议，一位欧洲最著名家族的新一代掌门人发表令所有与会者印象深刻的演讲。他说自己在1989年“六四”之后、全球主要大国集体制裁中国之时，开始大规模投资中国和收藏中国艺术品。他说：“我可以非常自豪地说，我的家族是整个欧洲收藏中国艺术品最多的家族之一，过去20年里，我投资中国艺术品的平均回报超过20倍。我想与各位分享的最重要结论是，过去30年来，凡是唱衰中国的人都输得很惨，凡是唱多中国的人都赚得盘满钵盘。面向未来，我是一个不可救药的中国乐观主义者！”

我喜欢与朋友和学生们分享这个耐人寻味的有趣小插曲。我想一个外国投资者的观察是值得我们深思的。有许许多多外国人深信中国文明和文化博大精深，非常伟大和了不起。许许多多中国学生和教授却对中国文化不甚了了，甚至轻视和不屑。

美国20世纪最伟大的中国历史学者之一费正清临终之际完成《中国新史》（China: A New History），他坚信只有中国文化，才能够拯救人类文明。今年已经101岁的经济学大师、新制度经济学开山鼻祖科斯教授深信“中国的奋斗是全人类的奋斗！”中国必将成为全球的领袖。这些大宗师级的老人家完全没有必要拍中国人的马屁吧。他们说的话你可以不信，却总应该静下心来考虑考虑吧。

为什么一部分中国人几乎完全丧失了民族自信心？这确实是一个大问题！一个不得不深思的大问题！

毕生以“反省中华民族之生命，以重开中国哲学之途径”为己任的当代大儒牟宗三曾经以下面三句话概括自己如何将个人生命和民族生命结合起来：

学术生命之畅通，象征文化生命之顺适

文化生命之顺适，象征民族生命之健旺

民族生命之健旺，象征民族磨难之化解。

宗三先生学术生命之血脉和原动力，正是对自己民族的无限尊重和自信心！

人民币国际化的五大迷思

最新一期美国著名《外交》杂志发表两位美国学者Sebastian Mallaby和 Olin Wetbington合写的文章《人民币的前途》。作者有两个结论：其一、中国采取渐进式“走一步看一步”之策略来推进人民币国际化，却没有清楚地认识到，货币国际化与中国增长模式难以调和。其二、就算中国渐进式国际化策略取得成功，也难以撼动和取代美元霸权地位，顶多能够跻身国际储备货币第二梯队，与欧元、英镑、瑞士法郎和日元并驾齐驱。即使要实现此目的，亦需要漫长时间，远远不是某些乐观者所预测的未来10年。

两位作者之分析和结论算不上新奇，却是人民币国际化“国际观点”一个很好的总结。自2008年全球金融海啸爆发，我国领导人明确倡议创建多元化国际货币体系，尤其是2009年我国开始稳步推进人民币国际化以来，人民币国际化逐渐成为国际学术界、企业界和政界关注的焦点。支持和反对，悲观和乐观，怀疑和辩论，各种声音不绝于耳。

我将人民币国际化之“国际观点”，概括为“人民币国际化的五大迷思”。

第一大迷思：人民币国际化需以人民币名义汇率持续升值为基础。

此论点认为，外国投资者之所以愿意持有人民币，主要是看好人民币持续升值，为他们带来丰厚的汇率投机或投资收益。因此，要推进人民币国际化，就必须加速人民币升值。这个“迷思”的始作俑者，就是多年强烈主张人民币名义汇率大幅快速升值的那些人。几年来，他们眼看中国政府一方面对人民币升值颇为谨慎，一方面却开始积极推动人民币国际化，于是提出上述“迷思”，“醉翁之意”不是推进人民币国际化，而是刺激人民币名义汇率大幅快速升值。2011年下半年，市场出现人民币贬值预期，香港离岸市场人民币存款增速放缓甚至有所下降，似乎印证了此“迷思”之正确无误。

然而，上述论点既没有理论基础，更缺乏历史证据。纵观世界历史，没有哪一个货币是通过名义汇率大幅度升值来实现国际化的（许多论者完全不懂得区分名义汇率升值和真实汇率升值）。英镑、美元和马克走向国际化的时代是固定汇率之黄金时代，最近20年，日元名义汇率始终维持升值态势，国际化趋势不进反退。

归根结底，货币国际化之基础是实体经济快速增长、真实财富创造能力持续提升（尤其是科技创新能力不断增强）、市场规模（特别是资本市场）不断扩大、政治社会高度稳定且富有弹性。依靠名义汇率升值来“刺激”外国投资者持有人民币，最多算是一个短视权宜之计，搞不好会弄巧成拙。

第二大迷思：人民币国际化之前提是名义汇率自由浮动。

此论点与第一个迷思密切相关，却更加肤浅无趣。倡导此论点之人以为，汇率与普通商品如鸡蛋白菜价格无异，应该完全由“市场力量”决定，完全任其自由浮动，况且浮动汇率早已成为世界潮流，顺之者昌，逆之者亡。因此，人民币若要国际化，首先需要让名义汇率自由浮动。

系统批驳此类观点并非易事，笔者曾经大张旗鼓，颇费心力。此处只需强调：任何稍微有点儿国际货币体系运作常识的人都明白，汇率从来就不是所谓市场决定的自由价格，全世界唯有美国不需要“管理”汇率，那正是美元成为国际最主要储备货币和美元霸权之后的“特权”。希望通过让汇率浮动来刺激国际化，只会引火烧身。

第三大迷思：人民币要国际化，首先需要将国内金融市场完全自由化和完全对外开放。

此迷思听起来言之凿凿，理直气壮。言下之意是：目前中国国内金融市场远远没有自由化和对外开放，所以人民币国际化免谈吧，起码暂时免谈。

诚然，该论点包含一些重要真理。然而，真理朝前一步就会成为谬误（现象世界的真理都是有条件的真理）。实际上，货币国际化与国内金融市场的渐进式开放并不矛盾，反而是相得益彰。过去数十年全球许多国家的惨痛经验一再证明，贸然实施国内金融市场的完全自由化和全面开放，往往会造成灾难性后果。当然，经过30多年快速发展，中国金融金融业和金融市场之开放尤其是对内放开之程度确实已经远远滞后经济发展的需要了。我们需要一次真正的金融革命（核心是市场准入和公平竞争），需要金融业之对内放开和人民币国际化齐头并进、相互促进，而不是先贸然全面“自由化和私有化”，然后再推进人民币国际化。

第四大迷思：人民币国际化是因为中国害怕累积的美元外汇储备太多，不愿意承受管理庞大美元储备的巨大成本和可能面临的巨大损失。易言之，人民币国际化只不过是降低储备资产风险的一个权宜之计，无关中国金融改革和发展的大战略。

曾几何时，中国美元储备资产太多的呼声不绝于耳，多少储备算是“最优储备”之讨论连篇累牍，皆是肤浅戏论，令人啼笑皆非。世上哪有恐惧自己钱多或储蓄多的人？关键是如何管理。单靠外管局来管理数万亿外汇储备资产肯定是强人所难。解决办法易如反掌，那就是放开民间投资，鼓励中国企业家和公民拿着美元到全世界寻找商机，纵横驰骋。中国企业走出去，人民币才能最终走出去；无数中国企业成为真正的国际性大企业，人民币也才能最终成为真正的国际性货币。易言之，庞大美元储备不仅不是人民币国际化之障碍，反而是人民币国际化的强大基础和有力支持。

第五大迷思：要实现人民币国际化，中国必须放弃中国特色的发展模式或“中国模式”。言下之意是：既然中国无意放弃经济增长和发展的“中国模式”，人民币国际化就谈不上，顶多算是一厢情愿，成功的可能性几乎没有。

倡导此迷思之人，对于“中国模式”究竟是什么却语焉不详。大概意思有两点：一是说人民币要国际化，中国就不能再过度依赖出口来刺激经济增长，二是说人民币要国际化，中国就不能再依靠国有银行提供“廉价信贷资金”来大搞基本建设和以投资来推动经济增长。然而，能否将“中国模式”简单总结为出口导向和投资拉动，是需要慎重思考的。

上述五大迷思，识者一看就知道大体就是“华盛顿共识”之翻版或应用。虽然我历来反对“华盛顿共识”，却并非不承认它包含有真理成分。客观而言，“华盛顿共识”和“市场原教旨主义”都包含着部分真理。然而，现实真理都是有条件的真理，需要结合自身国情和条件，绝对不能盲目照搬。1982年，邓小平同志明确号召中国人民“走自己的路，建设有中国特色的社会主义。”历史经验反复证明：中国要成就任何事情，都必须坚持走自己的路，人民币国际化自然不能例外。借鉴不等于照搬，借鉴是批判性接受，照搬则是不顾国情和条件亦步亦趋，或以为国情和条件不具备而裹足不前。事实上，任何国家之货币和金融发展，包括人民币国际化，都不可能照搬英镑和美元的路子，何况美元和英镑国际化的路子也不是某些教科书上所写的那样简单和顺利。

积极鼓励国际贸易人民币结算；推进香港离岸人民币市场发展；有序推进利率市场化、金融业对内放开和资本项目自由兑换；继续稳健推动国内金融业和金融市场对外开放。我们不仅可以走出一条中国特色的金融发展道路，而且必然会走出一条中国特色的货币国际化道路。

最近一段时间，随着多家上市银行持续公布2011年业绩报告，“中国银行业暴利”之说成为国内外许多媒体的头条大新闻。许多评论者、企业家和政府要员直接和间接抱怨和指责我国银行业利润过高，金融经济和实体经济出现严重背离，银行凭借垄断地位榨取实体经济收益（譬如温总理就曾经指出：银行不能把企业当做唐僧肉！）。

“银行暴利论”的主要依据有四：其一、银行业利润增幅太高，已经公布业绩的银行利润增幅，皆超过30%甚至达到40--50%以上。经济增速下滑，许多行业和企业利润大幅度下降，银行业利润却大幅度飙升，很容易刺激大家的神经。就像财政收入年增幅超过30%，立刻激发起人们对财政税收体制的强烈不满。其二、银行业利润总额达到天文数字，根据银监会已经公布的数据，仅2011年前三季度，银行业利润总额超过8100亿元，全年估计肯定超过1万亿（准确数字还要等到最后的统计汇总）。第三、银行业净利润率普遍超过40%，净资产利润率同样远超10%（多数超过15%）。依照上市板块计算，银行业收入总额只占上市公司全部收入的40%，利润占比却超过40%。无论是净利润率还是净资产利润率，银行业都处于绝对领先地位。第四、银行业主要收入和利润来源是高额利差（利差收入占总收入之比例超过80%）。依照1年期基准存款利率3．５％，基准贷款利率６．56%计算，我国银行业利差超过3%。

尽管上述四大指标非常具有说服力，然而，假若我们换一个角度来观察我国银行业的收入和利润，那么，断定我国银行业是一个比石油和烟草还要暴利的行业还是显得轻率和夸张，起码没有抓住问题的真正本质。

第一个需要回答的关键问题是：作为一个行业整体来看，银行业利润增长速度是不是大幅度背离了实体经济行业的利润增速？

根据监管部门之数据，2011年前三季度，我国商业银行累计实现净利润8173亿元，同比增长35.4%（工、农、中、建、交五大行共实现净利润5183亿元，同比增长29%）。

实体经济利润增速如何呢？根据国家统计局数据，2011年，全国规模以上工业企业实现利润54544亿元，同比增长25.4%。尤其重要的数据是，2011年规模以上工业企业中，集体企业实现利润882亿元，比上年增长34%；股份制企业实现利润31651亿元，比上年增长31.2%；私营企业实现利润16620亿元，比上年增长46%。利润增幅显著小于银行业利润增幅的是两类企业：一是国有及国有控股企业（实现利润14989亿元，同比增长15%）；二是外商及港澳台商投资企业（实现利润14038亿元，同比增长10.6%）。

如果上述数据正确，那么它就清楚地表明，银行业整体利润增幅并没有大幅度超过实体经济部门。尤其值得高度关注的是，人们印象中难以获得贷款或贷款成本很高的三类企业（集体企业、私营企业和股份制企业），整体利润增幅甚至超过银行业！当然，人们可以怀疑上述数据的准确性（国家统计局的数据经常遭到质疑）。笔者也需要继续深入核实和求证上述数据的准确性。

第二个需要回到的关键问题是：银行业是不是将实体经济部门的企业“当做唐僧肉”？根据央行货币政策执行报告，2011年9月，全部金融机构贷款之加权平均利率为8.06%。其中，一般贷款加权平均利率为7.80%，票据融资加权平均利率为9.55%。易言之，银行业平均贷款利率只比通胀率高1.3个百分点左右。须知货币政策持续紧缩，民间融资利率普遍超过25%，甚至超过50%。如果从这个角度看，银行业并没有助推全社会融资成本之上升，反而某种程度上抑制了社会整体融资成本上升。当然，毋庸否认，高额利差是我国银行业利润的主要来源，仅此一点，就很难逃脱“暴利行业”之谴责。

然而，简单抱怨和谴责银行暴利无济于事。我们首先需要冷静分析我国银行业最近几年尤其是去年为什么会出现净利润的快速增长？此种净利润的快速增长是否能够持续？是一种常态还是短期现象？其次，我们需要认识到，改革开放迄今30多年，银行间接融资依然承担了全部社会融资的70%以上，其他融资方式（债券融资、私募基金、风险投资、股票上市等等）占全部社会融资的比例依然不到30%。既然银行业继续承担了接近80%的社会融资任务，伴随我国经济持续快速增长，银行业整体的利润快速增长自然是清理之中。相应地，我国银行业也承担了经济下滑的主要金融风险。

第三最重要，为什么我国社会融资之市场利率奇高无比？民间融资（高利贷融资）之利率通常都在30%以上（年利率），超过50%甚至高达100%以上的利率水平也是司空见惯。这是一个最值得深入思考的大问题。改革开放30多年，中国经济总量跃居世界第二，出口世界第一，傲然成为世界主要制造大国，为什么民间市场利率却永远高居不下？正规银行之所以能够大幅度提高贷款利率，因为与市场利率水平相比，银行利率相对而言是最低的。

我以为根本原因有二：一是我国几乎没有资产证券化，信用抵押品很难或几乎无法进行市场交易，信用抵押品流动性严重不足导致社会融资成本和利率长期居高不下。二是我国个人、家庭和企业征信系统始终没有建立起来，信息不对称必然严重推高利率水平。

人类历史经验一再表明，利率和社会融资成本大幅度下降的基本条件是：金融产品异常丰富、融资渠道非常多元、资产流动性非常充分、信用风险评估相对容易和准确、金融创新异常活跃。只有利率水平和社会整体融资成本大幅度降低，资源才能够得到最大限度的有效配置和充分利用。

以此观察，简单去谴责和抱怨银行无济于事，我们需要从经济全局角度，深刻认识到我国经济体系之融资渠道、融资方式、金融产品和金融创新早已严重落后实体经济发展之需要。银行体系之金融创新和金融产品固然远远不能满足经济发展之需要，其他融资渠道和金融产品（特别是各种直接融资工具和金融产品）尤其匮乏。

没有多层次的资本市场和金融市场，没有无限丰富的金融创新，没有其他金融机构的竞争压力，银行业赚取大部分利润就难以避免。就算你以“暴利税”把银行业利润全部拿走，还是无法解决许多企业融资难和融资成本高的难题。

21世纪的最大问题：中国能否赶超美国？

1956年8月30日晚，中国共产党第八次全国代表大会预备会议举行第一次会议。毛泽东首次明确提出，中国人民要立下雄心壮志，五、六十年内赶上和超过美国！毛泽东著名的“球籍宣言”充满着政治家的高度自信、激荡着战略家的雄浑气魄、挥洒着文学家的诙谐幽默：

“假如我们再有五十年、六十年，就完全应该赶过它。这是一种责任。你有那么多人，你有那么一块大地方，资源那么丰富，又听说搞了社会主义，据说是有优越性，结果你搞了五、六十年还不能超过美国，你像个什么样子呢？那就要从地球上开除你的球籍！所以，超过美国，不仅有可能，而且完全有必要，完全应该。如果不是这样，那我们中华民族就对不起全世界各名族，我们对人类的贡献就不大。”

根据毛泽东的战略设想，如果依照50年计算，中国人民应该在2006年超过美国，如果依60年计算，中国人民最迟也应该在2016年超过美国。易言之，如果依照50年计算，中国人民今天几年前就应该被“开除球籍”了！如果依照60年计算，中国人民是否能够超过美国、逃脱被“开除球籍”之命运，所剩只有5年时间了。因为到2010年底，尽管中国经济规模（以GDP总量计算）跃居世界第二，却依然只有美国的40%。人均国民收入或人均国民财富之差距至少在12倍以上。“一万年太久，只争朝夕！”雄才大略、从不服输的毛泽东如果天上有知，是否会呼吁自己的人民“快马加鞭未下鞍！”？

令人遗憾，毛泽东发布壮志豪情的宣言之后，却很快放弃了“保护和发展社会生产力”的基本国策。自1956年至1978年，中国之发展至少被耽误了20年。假若自1956年起，中国就能够实施1978年之后的改革开放政策，依照过去30多年的增长速度计算，毛泽东的宏伟设想也许已经成为现实。

直到1984年10月6日，邓小平再次提出中国赶超发达国家的宏伟目标：“我们第一步是实现翻两番，需要二十年，还有第二步，需要三十年到五十年，恐怕是要五十年，接近发达国家的水平。两步加起来，正好五十年至七十年。”依照邓小平的设想，到2054年（新中国建立105周年之际），中国将接近发达国家水平。

综合最近数年全球多家权威机构的各种预测，小平同志高超发达国家之宏伟设想似乎还是非常保守的目标。譬如依据一个相对保守的假设：中国每年增长8%，美国每年增长4%，那么自2010年算起，最多30年后（亦即2040年）中国经济总量将超越美国。

赶超发达国家、实现中华民族伟大复兴，是数代中华民族优秀儿女梦寐以求的高远理想。早在20世纪伊始，伟大的革命先行者孙中山先生就曾经设想，只要推翻帝制、建立共和，中华民族有望在50年之内赶上和超越先进之邦。无论如何，站在今天这个时点上，回顾历史，畅想未来，我们离这个高远目标似乎是越来越近了。

中国是否必然超越美国、跃居全球最大经济体、跃居世界新的超级大国？此一重大问题，不仅是萦绕华夏儿女心灵的最大问题，亦是当今世界最重要和最有趣的问题，我以为它是21世纪人类最重大的问题。它的意义远超经济、金融和货币层面，必然伴随着世界政治、军事、外交乃至文化、思想和意识形态话语权的根本性转变。

君不见，2010年美国总统奥巴马访问英国和欧洲大陆，当记者问他世界权力是否已经开始向东方尤其是中国转移之时，奥巴马敏锐地意识到此问题潜在的重要意义，应声回答：世界权力格局没有发生转移，美国和欧洲过去是、现在是、将来亦必将是世界的领导者。

君不见，2008年全球金融海啸爆发之后，“美国模式衰落”和“中国模式崛起”已经成为全球学术界乃至政治家热烈争论的重要话题。

君不见，过去数年来，随着以中国为首的新兴市场国家迅速复苏，“东方崛起，西方衰落”、“以中国为首的新兴市场国家取代发达国家，成为全球经济增长的新引擎”、“世界经济金融和货币权力已经决定性地向新兴市场国家转移”等等，类似的宣言、预测、命题不仅成为世界主要媒体的大字标题，而且成为无数会议和论坛的基本主题。

君不见，欧债危机持续恶化之时，“新兴市场国家参与救助发达国家，乃至中国拯救欧洲”之类的言辞甚嚣尘上，“全球经济陷入二次衰退，就看中国能否再次实施宏大刺激措施，为全球经济振衰起弊”之类的论断不绝于耳。。。。。。。

从大历史角度远距离观察，如果“中国超越美国”、“东方超越西方”、“新兴市场国家赶超发达国家”真的成为现实，那必将是整个人类历史上划时代的伟大事件。全球的政治学家、经济学家、历史学家和国际战略家已经开始从人类大历史角度来审视人类经济“数千年未有之变局”。

站在中国未来发展大战略角度观察，我以为中国要赶超美国，急需实施六个方面的重大战略调整，对内三，对外三。

对内战略的三大调整：其一是区域发展战略之调整，内容涵盖沿海和内地的协调发展；中西部地区的跨越式发展和重点经济区域的特色发展。其二是产业发展战略和产业政策之调整，内容涵盖如何鼓励自主创新和发展战略新兴产业；清洁能源产业；服务行业和文化产业；以兼并收购促进产业整合和结构提升。其三是财政税收结构和收入分配结构之调整，重点是中央和地方财政收入结构调整，大幅度降低企业税收和费用负担，大幅度提高中等收入者比重和中低收入阶层之收入。

对外战略的三大调整：其一是全球货币金融战略调整，主要是人民币国际化，重点是国内金融和资本市场的对内放开和对外开放。其二是全球资源战略调整，重点是确保中国经济发展所需要的战略资源能够实现稳定供给。其三是对外投资战略调整，重点是鼓励企业走出去实现跨国经营，鼓励居民个人直接进行海外投资，以分散我国外汇储备资产风险。

美国国债：吞噬各国外汇储备的巨大黑洞

2011年岁末时节，国际金融市场出现引人注目的奇特现象：欧债危机持续恶化迫使国际资金加速“逃往”美元，投资者对美债需求异常强劲，美债收益率创下历史最低记录。美元取代黄金成为全球资金最主要的避险工具和最安全的金融资产，美元比黄金还要安全！它再次表明，随着欧债危机日益深化和全球经济复苏持续放缓，美元霸权和美债陷阱得到进一步强化。

2008年金融海啸以来，美元霸权主导国际货币体系的基本格局不仅没有发生实质性变化，美元地位反而得到提升。其一、根据国际货币基金组织公布的数据，2010年底，美元占全球官方外汇储备资产比例依然高达65%，只比全球金融危机前（2002—2003年水平）的66%略有下降；其二、全球金融危机爆发之后，各国中央银行没有大规模抛售美元资产（美国国债），相反，它们加速购买美元资产。全球外汇储备从2007年的64111亿美元增加到2008年的69093亿美元，净增加4982亿美元；2009年增加到75160亿美元，净增加6067亿美元；2010年增加9.6万亿美元，净增加超过1万亿美元。“两房”（房利美和房贷美）被美国政府接管之后，各国大量减持了此类政府支持机构发行的证券，却大幅度增持了美国政府债券，尤其是短期国债。

其三、目前全球所有债券中，以美元计价和交易的比例依然高达45%，以欧元计价和交易的比例达32%，与危机前没有变化。其四、全球所有外汇交易总量里，以美元为对手货币的比例高达86%，欧元占38%（全部外汇交易对手货币总量是200%，因为每一项交易涉及两种货币），与危机前没有变化。其五、全球有68个国家将货币与美元挂钩或固定，27个国家将货币与欧元挂钩，与危机前大体相当。

美元霸权不断强化之最显著特征，乃是美国国债市场的不断壮大。如果我们以普通思维逻辑和惯常标准来观察和审视美国国债，它似乎早就走上了不可持续的道路，美国债务危机与美元危机至少应该和欧债危机与欧元危机一样沉重。

第一、美国国债与GDP之比远超国际公认警戒线。2011年8月（即标普下调美国主权信用级别之时），美国国债达到14.29万亿美元，与GDP之比接近100%（其中公共持有债务为9.74万亿美元，与GDP之比亦高达65%）。美国国会预算办公室（CBO）估算，到2021年，美国国债与GDP之比将达到90%，国际货币基金组织（IMF）的估计则远为悲观，到2015年，美国国债与GDP之比就将达到100%。

第二、美国政府实际债务总量要比14.29万亿美元大得多。2010年底，美国财政部前副部长阿特曼估计美国政府实际债务总量高达31万亿美元。政府直接发行的公共债务为9.74万亿；直接担保债务9万亿；担保的国有企业债务8万亿（即所谓GSE债务，最著名的就是“房地美”和“房贷美”的巨额债务）；担保的州政府和地方政府债务3万亿；担保的州和城市退休金账户不足额1万亿。当然，还有高得多的估算，譬如著名“债券大王”格罗斯估计美国实际和隐形债务总规模超过80万亿美元！

第三、美国联邦政府收入、支出、赤字与GDP之比均严重恶化。2000年之前，美国联邦政府收入与GDP之比平均约为20%，目前已经下降到15%。联邦政府支出与GDP之比则上升到25%。所以赤字上升到GDP的10%左右。譬如2009年，赤字高达1.6万亿，占GDP12%；2010年赤字为1.3万亿；2011年的赤字将达到1.5万亿；2012年赤字预计至少高达1.1万亿 。国会预算办公室预测，未来10年，联邦政府每年财政赤字不会低于1万亿美元，累积将超过10万亿美元！美国国债一个显著特征，就是外债占比超过50%（目前约为56%）。外国政府和投资者持有大约5.5万亿美元的美国国债。

尽管各种指标都表明美国早就“应该”陷入债务危机了，尽管标准普尔下调了美国主权信用级别，尽管各国对美国国债“爱恨交加”，抱怨、愤怒、指责之声不绝于耳，美国国债却成为比黄金还要优良的投资天堂和避险工具。适用于一般国家赤字与债务的理论逻辑和国际标准，并不完全适合美国国债，个中秘诀就是我所说的“美元悖论”和“美债陷进”。

简而言之，美国国债市场规模越大、流动性越高，就越具有“锁定效应”和“规模效应”，就越具有垄断性。庞大的美国国债市场是全球流动性和安全性最好的债券市场，美债是各国政府和主权财富基金最主要的投资品种。美国资深金融外交家、哈佛大学教授理查德．科伯（Richard Cooper）多次说过：外国投资美国国债越多，就越难以自拔，美元债市流动性就越高，各国外汇储备投资就越是别无选择。事实上，美国国债市场已经成为吞噬各国外汇储备的“巨大黑洞”。这就是为什么包括中国在内的许多国家，一方面要求美国确保本国外汇储备投资安全，抱怨美国量化宽松货币政策和财政赤字政策，一方面却要不断增持美国国债。

凭借美元霸权和美债陷进，美国可以非常方便地为自己的三大赤字融资（三大赤字即财政赤字、经常账户赤字和国际收支赤字），可以肆无忌惮地实施量化宽松货币政策，将债务货币化，向全球征收通货膨胀税和铸币税，却不用担心国内通货膨胀。最近美债收益率降低到近乎“零”水平，意味着各国心甘情愿为美国赤字免费融资！

美国所拥有的货币金融优势，正是众多新兴市场国家面临的致命困境。美元霸权、美元悖论和美债陷阱恰像套在新兴市场国家身上的沉重枷锁。美国凭借美元霸权和美债陷阱实施量化宽松政策，则是新兴市场国家输入性通胀的主要根源。因此，从新兴市场国家和全球整体经济立场上观察，美元霸权和美债陷进才是全球经济所面临的真正威胁。

2008年金融海啸以来，以美联储为首的发达国家中央银行反复实施量化宽松货币政策，全球流动性过剩的局面愈演愈烈。与此相应，全球流动性过剩和资产价格泡沫（虚拟经济相对真实经济持续膨胀）已经导致全球性通货膨胀。许多新兴市场国家通货膨胀率已经超过8%、甚至进入两位数水平。

量化宽松货币政策导致全球流动性过剩，流动性过剩刺激大宗商品尤其是石油、工业金属和矿产、粮食价格持续大幅度飙升，输入性通胀成为许多新兴市场国家面临的严峻困难。量化宽松货币政策还导致全球汇率急剧动荡和国际热钱肆意横行，“货币战”、“汇率战”之呼声甚嚣尘上，以美国为首的发达国家执意强迫一些新兴市场国家货币升值，矛头焦点则指向人民币汇率。货币战、汇率战、贸易保护主义、投资保护主义成为制约全球经济复苏的主要障碍。

概而言之，发达国家高赤字和高债务、以美联储为首的发达国家中央银行实施量化宽松货币政策、汇率急剧动荡、国际投机热钱肆意横行、大宗商品价格持续暴涨和高位运行，是未来全球经济面临的五大主要风险，总根源则是美元霸权和美债陷阱。

名义汇率升值不是人民币国际化的基础

----人民币国际化：大趋势 大挑战 大战略

11月30日，我到法兰克福参加德意志联邦银行和货币金融机构官方论坛（OMFIF）联合主办的“Bundesbank—OMFIF第一次经济学家会议”，会议主题是欧债危机之最新进展、救助方案和欧元前景。论到欧元前景，与会者自然谈到美元和人民币，仿佛当今世界已经是美元、欧元和人民币三足鼎立之时代。人民币国际化的战略和策略尤其激起大家兴趣。当日晚宴，坐我旁边的德意志联邦银行负责国际事务的理事会成员拿格尔博士（Dr. Joachim Nagel ）问我：全球都在议论人民币国际化，依照你的观察，中国政府真的希望人民币成为一个重要国际货币吗？他们真的愿意为此采取必要的改革吗？近期国际市场上人民币贬值预期挥之不去，人民币国际化进程看来已经受到些许阻碍，中国政府有什么应对措施？

拿格尔博士问得深入，我尽我所能给予解释，意犹未尽。

一个礼拜之后（12月9日），瑞士达沃斯论坛下属的国际货币体系分论坛到北京举办“国际货币体系改革小型会议”，焦点也是人民币国际化的战略、策略和政策。据会议主办者介绍，达沃斯论坛举办此类会议之目的，就是为了理解主要货币大国（美国、欧洲和中国）对未来全球货币体系的构想和相应的战略策略，以便对未来全球货币竞争格局有一个清晰的判断。大半天会议下来我得到的印象，一些与会者对中国政府推进人民币国际化的真正意图不甚明瞭，对中国政府的决心颇有怀疑，对人民币国际化的前景并不看好。许多人不约而同提到近期离岸市场人民币贬值预期持续深化，即期汇率连续多日跌停，可能预示着人民币国际化的趋势暂时告一段落。

两次会议上辩论的话题很有代表性和启发性。相关问题至少有四个：（1）近期人民币为什么会出现持续的贬值趋势？所谓人民币汇率“跌停”背后的原因是什么？（2）人民币贬值是否意味着人民币国际化进程受阻？易言之，人民币持续升值是否是国际化的前提和必要条件？（3）中国政府是否真正明白人民币国际化必然面的诸多挑战？是否有决心矢志改革、突破障碍、迎难而上？（4）如果不是基于持续名义汇率升值，那么人民币国际化的真正基础是什么？

坦率地说，市场和普通百姓对近期人民币汇率贬值的担忧或者关切是过分夸大了，所谓“跌停”之说多有误导。以12月12日为例。当天“跌停”的汇率水平为6.3613，即期汇率水平为6.3589，同日人民银行宣布的汇率中间价为6.3297。相对6.3297的中间价，汇率跌到6.3613就算触及每天0.5%的波动限制，这就是所谓跌停。然而，所谓连续9天跌停期间，人民币中间价汇率实际升值了290个基点：11月30日是6.3482， 12月12日是6.3297。即期市场汇率则从6.3799升值到6.3613， 升值幅度达到0.3%。

由此可以看得很清楚，决定人民币名义汇率实际水平有两股力量：一是人民银行稳定汇率的政策意图，一是市场对汇率走势的预期，包括企业、个人结售汇和炒汇者的投机行为。两股力量近期皆出现重大变化。中央银行之政策意图，已经从单边升值改变为维持汇率基本稳定，既不能继续维持单边升值，亦不能放任汇率快速贬值。

市场预期的变化尤其剧烈。我以为起码有五个方面的变化值得注意：第一、出口和贸易顺差增速显著放缓，改变了人民币升值预期；第二、中国经济增速放缓，导致外商直接投资和热钱流入放慢；第三、欧债危机持续恶化，导致部分国际金融机构抛售在华资产、抽走资金；第四、国内房地产价格出现拐点，导致部分投资者转向海外投资；第五、国家有意鼓励企业和个人海外投资，导致企业和个人结汇意愿下降。以10月份为例，全国金融机构收汇结汇率是61.67%，付汇售汇率为63.7%，即金融机构为企业和个人结售汇后再到中央银行结售汇的比例，显示企业和个人购买外汇意愿上升。

10月份人民银行外汇占款净减少893.4亿美元，引起许多人担忧，认为国际投资者唱空中国经济的预期已经“自我实现”，开始出现大规模资金外流甚至“资金外逃”。这种担忧显然是过度了。10月份人民银行外汇占款减少的原因相当复杂，我国外汇储备除了主要是美元之外，还包括部分欧元、澳元和其他货币资产，这些货币近期相对美元汇率下降。全部储备资产折算成美元计价，就会出现相应减少。如果综合其他国际收支因素看，2011年企业和个人对外付汇基本正常，还没有出现所谓热钱大规模流出的现象。尽管我国出口和整体经济放缓是不争事实，确实已经开始刺激人们产生汇率贬值的预期。然而，须知我国进出口增速依然比全球整体贸易增速高出一倍以上，须知我国经济增速仍然可以维持至少8.5%的速度，须知我国吸引外资依然会维持相当稳定水平，稳居新兴市场国家第一，再加上我国资本账户还没有实现完全自由兑换和开放，所以展望未来，所谓资金大规模流出或“资本外逃”的可能性极小，用不着大肆渲染。

多年来，我坚持反对人民币名义汇率单边升值，并且早就说过，单边升值对我国整体经济有害无益，不可持续，理由无需赘述。当人民币开始出现持续贬值态势之时，一些朋友问我：你反对人民币升值，现在汇率开始贬值，是不是正好符合你的意愿？我答：此一时，彼一时也，我反对汇率单边升值，亦反对单边贬值，尤其是大幅度快速贬值。汇率政策牵一发动全身。其所以能够牵动全身者，预期也。预期这个东西，听起来玄乎其玄，看不见，摸不着，亦无法用精确数量指标来衡量。数百年来，经济学者和心理学家为此伤透脑筋，至今所获甚微。然而，没有哪个有斤两的经济学者和投资者会否认，预期才是决定资产价格和经济走势最关键和最具威胁的力量。求学期间拜读凯恩斯名著《就业、利息和货币通论》，书中“预期”出现频率极高，可谓触目皆是。凯恩斯以两个独立篇章（第五章和第十二章）深入阐述预期对投资波动和经济周期波动的决定性。股市投机者出身的凯恩斯，对预期改变之威力有着切肤般的痛切感受，他那著名的“挑选股票犹如选美之理论”就是基于大众集体心理和“牛群”预期。货币政策和汇率政策之所以要以稳定为上策，我之所以呼吁决策者“不要玩弄汇率”，盖因为预期之转变往往挫败政策制定者的所有期望，让美好的政策意图付之东流。

起自2005年7月1日所谓“汇率机制改革”，实际就是人民币名义单边升值，尤其是不断强化了单边升值预期。单边升值预期对中国经济最大的伤害就是刺激出惊人的房地产泡沫，导致整体经济日益泡沫化。为什么中央要以最大决心“打压”房地产，“要坚持房地产调控政策不动摇，促进房价合理回归”？要继续坚持遏制投资和投机性房地产需求？为什么中央经济工作会议强调要牢牢抓住实体经济这个根本基础？基本原因就是房地产泡沫和经济整体泡沫化或投机氛围浓厚，导致许多原本从事实体经济的企业转向房地产投机。房地产泡沫和经济投机性氛围的出现，主要推动力量就是人民币单边升值预期所诱发的热钱流入、外汇占款剧增和国内货币信用的高速扩张。

是泡沫总是要破灭的，即使没有政府的强力调控，泡沫也会破灭。就像当年赫鲁晓夫讥讽美国霸权所说的一句名言：树不会长到天上去！任何资产价格泡沫是不会永远膨胀下去而不破灭的。我国房地产价格出现拐点和大幅度下跌势所必然。然而，假若此时真的形成人民币单边贬值预期，火上浇油，推波助澜，诱发投资者对中国经济预期出现急剧负面转向，那将产生灾难性后果：通胀预期将严重恶化、外商投资大幅度缩减乃至撤离、所有资产价格（房地产、股市等等）短期急剧下跌乃至崩盘、偿还外债负担急剧上升（我国总体对外负债高达1.2万亿美元）、资金外逃急剧增加。。。。。经济增速显著下降在所难免。以往一切经济政策之经验表明：预期的急速转变往往导致经济的剧烈波动，所有宏观经济政策无所措手足！因此之故，我认为人民银行最近致力缓和汇率贬值预期、稳定汇率水平是正确之举。

汇率贬值预期是否会遏制人民币国际化趋势？近期人民币贬值预期似乎确实对香港离岸人民币存款增长趋势有所遏制，年初预计2011年香港离岸人民币存款将突破9000亿乃至1万亿，看来难以实现了。人民币持续贬值，海外贸易商和投资者持有人民币的意愿肯定会有所下降。然而，我以为这都是短期调整。长期而言，人民币依然是全球最强势货币之一，依然会维持升值态势。我需要强调的是，我所说的升值态势，不是名义汇率之升值，更不是名义汇率之单边升值。不能正确区分名义汇率和真实汇率，是我们汇率政策犯错误的基本原因。

我从来不反对、反而是极力主张人民币真实汇率升值。学过基本经济学的人都知道，维持名义汇率不变，一国生产力增长速度（具体体现为贸易增速）超过贸易伙伴国，该国劳动者工资和其他要素价格上升，体现为该国劳动者真实收入快速上升，这就是经济学里颇为有名的“巴拉萨—萨缪尔森效应”，这就是二战之后日本和德国经济奇迹之本质，亦是19世纪后期美国、德国、日本经济奇迹之本质。两个时期里，各国名义汇率皆是固定汇率，生产力快速扩张则体现为劳动者工资和国民收入快速增长。相反，假若任由名义汇率升值，劳动者则无法享受生产力增长的成果，劳动者工资和国民收入增长缓慢，赶不上生产力或贸易增长速度，则是让外国消费者销售我国生产力增长的好处。这恰好是我们最近几年人民币名义汇率单边升值之恶果。许多人言之凿凿，说人民币汇率不升值就是中国劳动者“补贴”外国消费者，他们没有区分名义汇率和真实汇率，铸成大错！回溯以往历史，许多工业化和现代化国家之收入水平急速上升，皆是名义汇率固定条件下完成的。当然，必须强调指出，货币扩张导致通胀亦可以让真实汇率升值，那自然是最要不得的。

由此可知，人民币的强势并非一定要体现为名义汇率快速和单边升值，而是应该体现为劳动者工资和国民收入的大幅度增长，体现为中国资产和投资收益率超过其他国家，体现为外国投资者愿意长期持有中国资产和增加到中国的投资，体现为外国政府、投资者和普通民众愿意长期持有人民币作为贸易结算、金融交易和储备货币，体现为中国资本市场的日益壮大和国家化，体现为中国不再担心所谓资本外逃诱发汇率危机。易言之，人民币的强势源自中国经济持续快速稳定增长，源自中国庞大的市场需求潜力，源自中国实体经济尤其是制造业的真实财富创造能力。

此乃人类货币历史演变之共同规律。过去200年来，英镑、美元、欧元相继成为主要国际储备货币，不是源自这些货币名义汇率之升值，而是源自这些国家和地区强大的真实财富创造能力、庞大且具有高度流动性的资本市场、稳定健全的政治法律制度和规范有序的投资环境。人们愿意持有某个货币，意味着以该国货币为财富储蓄货币和资产投资货币，名义汇率升值从来不是刺激或鼓励人们持有某种货币的长期和持久力量。

展望未来，中国经济有望继续保持快速稳定增长，有望成为世界第一大经济体系。依照进出口总量计算，目前我国已经是世界出口第一大国，进口第二大国，有望很快成为世界最大贸易国。尽管劳动力成本快速上升，中国依然有望继续维持世界第一制造大国的地位，而且产业会不断升级换代。毋庸置疑，人民币成为主要国际货币之实体经济基础将不断加强。

然而，实体经济不断增长绝非意味着货币会自动成为重要的国际储备货币。人民币国际化，有三道重要难关需要跨越。其一是资本账户完全自由兑换，其二是利率市场化，其三是资本市场和金融行业的对内放开和对外开放，尤其是国内金融业的自由公平市场准入和自由竞争。要实现人民币国际化，金融对内放开比对外开放要紧迫和重要得多。没有充分开放、多层次、大规模、流动性、收益性和安全性良好的资本市场和金融体系，人民币的国际化就会半途而废，最多能够成为一个重要的国际贸易结算货币。要建立充分开放、多层次、大规模的资本市场和充分竞争的金融体系，最核心和最关键的改革就是要打破国有金融企业之垄断，尤其是对民营资本和私人资本实现公平自由的市场准入。毫无疑问，这是最艰难的改革。它意味着我国经济增长方式、产业结构、银行体系、货币信贷政策导向、资本市场监管都要发生革命性变化，它是一场真正意义上的“金融革命”。我们是否用足够的勇气和魄力开启和完成中国的金融革命，才是人民币国际化进程面临的最大挑战和不确定性。

拯救欧元：为梦想和荣耀而战斗！

11月28日，欧盟财长布鲁塞尔会议前夕。德意志帝国光荣和梦想、苦难和辉煌最著名象征—柏林勃兰登堡门前，面对德国公众和众多记者，波兰外长情绪高亢地向德国人民和领导人发出最强烈呼吁：“请你们立刻采取决定性行动拯救欧元！我不想让大家联想到波兰特殊的地缘和历史，然而，我想告诉德国朋友们：如果说过去我们最害怕你们采取行动，那么今天我们最害怕你们不采取行动！”

第二天，我到法兰克福参加德国中央银行、欧洲中央银行和货币金融机构官方论坛联合举办的一系列会议，波兰外长史无前例的激情喊话依然回荡在许多与会者心中，成为大家茶余饭后的话题焦点。为什么波兰外长会如此强烈关心欧元的生存？欧元的生存和崩溃对整个欧洲尤其是东欧究竟意味着什么？会议期间，我询问波兰中央银行欧洲整合部的负责人Pawel Kowaleski先生。他说：“我想欧洲以外的朋友很难理解为什么我国外长会如此强烈呼吁德国拯救欧元。对于欧元区所有成员国和欧洲所有国家来说，欧元的生存或毁灭不是一个简单的货币金融和经济问题，它与欧洲的命运息息相关，熟悉欧洲历史的人很容易理解这一点，也就很容易理解为什么波兰对欧元寄予如此厚望。我们渴望一个稳定和强大的欧元，我们渴望加入一个稳定和强大的欧元区，我们希望最近几年就能够加入欧元。我主管部门的职责就是全力促进波兰加入欧元区。然而，如果欧元区成员国不能以高度团结的精神，尽快采取决定性行动摆脱危机，并吸取过去12年的经验和教训，波兰就会重新审视加入欧元区的计划。当然，我们对此将会非常失望和沮丧。”尽管他没有提及地缘政治和国家战略，但我明白他的意思。众所周知，波兰地处两个大国之间。夹缝中生存的历史并不轻松愉快，曾经多次被邻国侵略和瓜分。冷战结束之后，波兰义无反顾地投身西欧怀抱，先后加入北约和欧盟，成为欧洲政治和经济整合最坚定的支持者之一。

1999年欧元诞生，被普遍欢呼为欧洲人民最辉煌和最成功的历史性壮举，它开启了人类货币历史的新纪元，首次创造出一个真正意义上的超主权货币，它集中体现了二战之后欧洲和解的最高成就，它甚至凝聚了欧洲大陆千年历史的光荣和梦想。查理曼大帝、拿破仑和希特勒都梦想创造一个统一的欧洲。他们纵横欧洲大陆，挥舞刀与剑，激荡出一幕幕血与火的惨烈活剧，却没有实现欧洲统一的伟大梦想。恰恰相反，无数战争尤其是两次世界大战的血腥毁灭，让欧洲几乎跌入万劫不复之深渊。痛定思痛，欧洲人民开始重新深刻反思他们的生存方式，决心彻底摆脱战争和死亡的魔掌，以和平、经济、金融和货币为基本元素，来重新规划欧洲的未来。首先是1956年《罗马条约》重建欧共体，成为欧洲共同市场的先声；随之是1963年德法两国签署著名的《爱丽舍宫协议》，宣布永远化干戈为玉帛，扫除了欧洲整合的最大障碍；此后，欧洲经济货币联盟（EMU）和单一货币构想迅速成为欧洲尤其是德法四代政治家的优先目标。

经济货币联盟和单一货币自始至终都不是一个纯粹的经济目标，它只是欧洲最终实现政治整合的第一步，它寄托了欧洲人民和政治领导人的多重目标。根据著名的《根舍报告》（1988年，时任西德外长根舍给政府提交一份秘密报告，从国际战略角度极力推动西德政府创建单一货币），单一货币至少希望实现三大目标：（1）降低欧洲对美元霸权的依赖；（2）永久性地强化欧洲汇率机制，从而进一步促进和强化欧洲单一市场之运作；（3）以单一货币为手段，促进欧洲的政治整合和吸引周边国家加入西欧大家庭。

自1960年代开始，单一货币的创建历史可谓是风雨兼程，历尽艰辛。从1960年代初期西德马克首次升值到1971年8月15日布雷顿森林体系崩溃的10年时间里，美元霸权、马克崛起、英镑衰落和法郎动荡算是主旋律，一方面，欧洲各国对日益嚣张的美元霸权和美国政府肆无忌惮的通货膨胀政策忍无可忍，不断将大量美钞兑换为黄金，美国则以撤出军事基地和其他手段相威胁，试图迫使欧洲各国“心甘情愿”持有大量美钞，为美国的财政赤字和国际收支赤字买单。国际战略考虑和冷战威胁确实让德国“相当听话”，尽力克制住将美钞兑换黄金的欲望，另一方面，西德经济和马克的迅速崛起却让法国和其他国家深感不安，他们最担心的“德国主宰”幽灵又开始在欧洲上空盘旋。摆脱美元霸权、遏制和“管理”德国重新崛起，迅速成为欧洲尤其是法国政治家的中心课题。

1971年布雷顿森林体系崩溃，欧洲货币体系立即陷入混乱的漩涡。法郎、里拉、英镑相继大幅贬值，马克则大幅升值。混乱的货币局势和动荡的货币汇率，成为欧洲单一市场有效运行的最大障碍，成为欧洲经济稳定增长的最大威胁。很快，以西德马克为“锚货币”的欧洲货币体系开始浮出水面，并迅速从所谓“蛇形浮动汇率机制”进展到“欧洲汇率机制”（ERM），本质上形成了以西德马克为中心的货币体系和货币区，单一货币的雏形越来越清晰，“欧洲货币单位”应运而生，是为单一货币之前身。

然而，最终刺激单一货币成为现实的主要事件却是德国重新统一。苏联崩溃和东欧解体让世界主要政治家始料未及，手忙脚乱。当时欧洲政治舞台的四大主角是西德总理科尔、苏联总书记戈尔巴乔夫、法国总统密特朗和英国首相撒切尔。注定要改变欧洲和世界历史的伟大事件突然降临，四大主角自然是“各怀鬼胎”。面临德意志重新统一“千载难逢”的伟大历史机遇，科尔怎么能够抑制住成为德国民族英雄的内心激情？他毫不犹豫地开始全力推进德国统一。以史为鉴的法国总统密特朗和英国首相撒切尔陷入两难困境：一方面深深忧虑重新统一的德国再度主宰欧洲，甚至成为下一次欧洲大战的发动者，一方面又深深知道德国重新统一势不可挡。他们别无选择，唯一的战略就是“管理”德国统一（“管理德国统一”是密特朗发明的战略术语）。如何管理呢？那就是迅速创建单一货币，以一个超主权货币和超主权中央银行来“遏制”德国或者说将德国牢牢“捆进”欧洲大家庭。超主权货币和超主权中央银行将极大地约束德国支配欧洲的权力和能量，超主权货币和超主权中央银行将迫使德国和其他成员国共同分享治理欧洲的权力，超主权货币和超主权中央银行将让欧洲各国共同管理德国的“核武器”（密特朗形容德国经济能量和马克货币影响力的“术语”），确保欧洲不再受德国支配，确保欧洲不再爆发战争。

追溯这一页令人心惊神荡、叹为观止的历史，我们就能够清晰地认识到，欧元自始至终就是一个宏大的政治工程，它不是欧洲货币、经济、金融自然演进的结果，也不是货币专家和经济学者的巧妙设计，它是错综复杂的国际和国内政治力量交互作用之结果。欧元的成功取决于政治谋略的高超，它的危机源于政治设计的缺陷，它的生存必然还要取决于政治决策的英明和果断。

欧元诞生前11年（直至2010年），可以说非常成功，没有多少人想到它会陷入深重危机，更没有多少人会相信它有可能崩溃。欧元刚降生，就立刻成为全球第二大货币，与第一大货币美元的汇率，迅速从1欧元 = 0.8美元升值到10欧元=1.6美元。从全球钞票流通量上看，欧元甚至超过美元。欧元之诞生为欧洲单一市场、金融服务业和实体经济之发展注入新的活力。2008年全球金融海啸爆发，欧洲中央银行及时为金融市场提供流动性，赢得举世赞扬。当时许多人以为，假若没有欧元和欧洲中央银行，金融海啸必将给欧洲金融体系以重创。想不到，只过了三年，欧元竟然成为欧债危机的“罪魁祸首”和“众矢之的”！人们几乎情不自禁地将欧债危机等同于欧元危机。

欧债危机就是欧元危机吗？二者究竟是什么关系？此一重要问题可分两个侧面来分析。第一个侧面：欧元单一货币乃是欧债危机酝酿和爆发之根源。顺理成章之结论就是：假若没有欧元，则不会有欧债危机（或者至少不会如此严重的传染效应）；欲解决欧债危机和避免类似危机未来发生，则最好取消单一货币和解散欧元区。第二个侧面：单一货币不是欧债危机之根源，债务危机另有根源。尽管如此，债务危机亦表明单一货币无法运行，至少无法依照目前模式运行。相应结论就是：摧毁单一货币绝非解决债务危机之良方，亦无法保证类似危机未来不再发生。相反，改革单一货币区之运行机制和治理结构，强化单一货币区之货币、金融和财政监督机制，尤其是深化欧元区之金融、财政和政治整合，才是解决危机之准确路线。若从地缘政治上来划分一个观念地图，则美国和英国大体持第一说，德国、法国、北欧和东欧多数国家持第二说，深陷危机的南欧诸国和世界其他国家则在二说之间摇摆不定，莫衷一是。

要从理论上穷根究底，两大学说皆可以长篇大论，此非本文任务，暂且按下不表。须知自从1960年代欧洲各国开始迈向单一货币漫漫征途之时，即有两派观点之激烈争论，至今尘埃未定，依旧左右着挽救危机和拯救欧元之战略、策略和政策。第一派观点为法国人所首倡和力主，认为货币联盟和单一货币必将极大促进欧盟经济和政治整合，所以应该全力推进货币联盟和单一货币。我们可以称之为“货币金融学派”，即单一货币和货币联盟优先政治和经济整合。第二派观点为德国尤其是德国富有传奇色彩的中央银行（Bundesbank）所倡导和力主，坚持认为政治和经济整合为货币联盟和单一货币之前提，必须首先全力推进政治、经济尤其是财政整合，然后方可有可行的单一货币和货币联盟。我们可以称之为“政治经济学派”，即政治经济整合预先货币联盟和单一货币。此两派观点之激烈交锋，是全部欧元历史之主旋律。熟悉经济思想史的人当然明白，此两派论点都能看到蒙代尔最优货币区理论之“影子”。

很大程度上，1999年欧元诞生和欧元区随后的快速扩张，是“货币金融学派”取得的辉煌胜利，尤其是1990年德国谋求统一之时，号称“欧洲战略家”的密特朗迫切期望以货币联盟“遏制和捆住”重新统一的德国，科尔则将国家统一置于最优先地位，所以就连德意志中央银行也不得不服从国家统一之“大义”，接受密特朗快速实现货币联盟和单一货币之要求，所以德国宣告统一后不久，《马斯特里赫特条约》就应运而生。尽管依照德国“政治经济学派”之观点，欧元区财政和政治整合远远没有达到要求，然而欧元降生已经势不可挡。德国人从《马约》里所赢得的胜利主要是两条。一是定下欧元区成员国财政政策的两条“红线”：年度财政赤字不得超过GDP的3%；国债总规模不得超过GDP的60%。二是坚持欧洲中央银行继承德意志联邦银行之政策哲学，拒绝挽救成员国金融危机。

债务危机爆发之后，德国人恍然大悟，发现自己赢得的《马约》两条金科玉律远远不是最后的胜利。欧元创生10年来，许多成员国（包括法国在内）早就“跨越”两条红线，德国人却只能听之任之，无能为力，终于酿成债务危机。他们深深后悔当年没有定下严格的惩罚机制，以严惩那些肆无忌惮挥霍无度的成员国。与此同时，深陷危机的成员国却一再呼吁德国人慷慨解囊，挽狂澜于既倒，一再呼吁欧洲中央银行无限制印刷钞票，学习美联储“量化宽松”，大举购买他们那些被连续下调评级的主权债券。德国人至今强硬拒绝如此“蛮横无理”之要求。然而，他们承受的成员国内部指责和国际压力却越来越大，因为英国、美国和世界许多国家也都在跟着“喊话或起哄”，希望迫使德国人放弃“顽固”立场。

明白了上述“货币金融学派”和“政治经济学派”之激烈交锋，我们就能够很清晰地理解挽救欧债危机和拯救欧元所面临的基本困境。

德国总理默克尔的策略路线是“八字真言”：紧缩、减债、修约、放权。紧缩，就是深陷危机之各国必须采取切实可行的财政紧缩措施；减债，就是危机各国必须制定可行的减赤和减债计划；修约，就是修改欧元区经济货币联盟（EMU）的一系列条约，以强化欧元区内部的财政和政治整合，尤其是要制定严厉的惩罚措施，对那些肆无忌惮的高赤字、高债务国家施以铁腕处罚；放权，就是欧元区成员国必须大幅度放弃财政主权，以建立欧元区统一的财政转移支付机制、惩罚机制和危机救助机制。

与此相对应，法国总统萨科齐也有“八字真言”：发债、干预、维权、增资。发债，就是欧盟或者其代理机构（譬如欧洲金融稳定基金EFSF）发行欧债统一债券（ＥＵＲＯＢＯＮＤ），以筹集危机救助资金或者部分取代危机国家之主权债务。前不久欧盟发表绿皮书，宣布了一篮子发行统一欧债计划，背后主要支持者正是法国，却立刻遭到德国总理默克尔和财政部长朔伊布勒的断然拒绝。干预，就是强烈要求欧洲中央银行立刻履行所谓最后贷款人功能，无限度购买危机国家债券，给市场提供流动性，以遏制危机进一步恶化和蔓延。维权，就是拒绝大幅度向欧盟移交财政经济主权。法国政界有一股强硬反对让渡国家财政经济主权的势力，那就是著名的“戴高乐主义者”。萨科齐为捍卫总统宝座，自然不敢公然得罪“到高乐主义者”。增资，就是大规模增加欧洲金融稳定基金（EFSF）之资金规模。10月27日欧盟峰会决定将该基金规模从之前的4400亿欧元提升到1万亿欧元，正是法国之主张。然而，一个多月过去了，EFSF之增资前景却愈加暗淡。

比较默克尔和萨科齐两位领袖的“八字真言”，就不难看出他们之间的巨大“鸿沟”。如何尽快跨越鸿沟，达成妥协，正是欧洲两大领袖目前面临的最紧迫任务，也是全球翘首以待的大事。

我将德国总理默克尔、德意志联邦银行和其他政治家的策略概括为“悬崖勒马”。他们坚持原则，选择等待，一直要“逼迫”其他成员国“乖乖”接受德国条件之后，才有可能在最后一刻果断出手。历史经验表明，德国策略往往奏效。到最后关头，其他成员国都会听从德国指挥。说到底，今日欧洲经济，就是德国主导的经济，今日欧洲就是一个德国主导的欧洲。我多次到欧洲访问，那里的朋友们总是提醒我，千万不要低估德国经济。可不是吗？尽管其他国家深陷危机，2011年德国经济增速将达到3%！失业率持续下降。圣诞节期来临，德国人民的购物热情空前高涨，消费信心指数显著上升。难怪连英国《金融时报》也发文感叹：德国人对南欧各国的危机难以感同身受，他们的问题竟然是：危机在哪里？难怪总理默克尔镇定自若，任凭各国拼命喊，“老娘”稳坐钓鱼台。默克尔八字真言，还可以简化为“德国三原则”：第一、欧洲中央银行不能无限制入市购买危机国家债券。第二、不能发行统一欧债，至少在财政整合机制完成之前不能。第三、危机各国必须拿出认真可行的财政改革方案取信于民，取信于市场。

德意志联邦银行的态度尤其强硬，尽管它目前只是欧洲中央银行的一个成员，却依然对德国的货币、金融和经济政策有着举足轻重的影响力。该行新任行长魏德曼（Jens Weidmann）曾经担任默克尔的经济顾问。11月30号晚上，魏德曼为Bundesbank—OMFIF第一次经济学家会议与会者举行晚宴。我向他提出两个“颇为鲁莽”的问题：第一、外媒大肆报道，说欧元区各国政府和公司都在为欧元崩溃做预案，欧洲中央银行和德意志联邦银行有没有为此做预案？第二、全世界和欧元区其他成员国都在呼吁德国果断出手，有人说德国人采取“悬崖策略”，迫使其他成员国就范，此话是否当真？魏德曼的回答直截了当。第一、我们坚信欧元不仅会生存下去，而且会愈来愈强大，我们每天都在为此努力，怎么会为欧元崩溃做预案！第二、德国人从来不会“迫使或强迫”其他成员国做什么，我们所坚持的原则，符合欧元区各国的共同利益和长远利益，我们正在共同为此奋斗！

如论如何，欧债危机还会持续下去，也许最坏的日子还没有到来，或者很快就会迎来最困难、最危险的时刻！然而，从大历史、欧洲政治和国家政治的大视野来观察，有三点结论异常清晰。第一、德国不会让欧元区崩溃（法国自然亦不会）。第二、德国的“悬崖勒马”策略和“八字真言”路线符合欧元区长远利益，必定奏效。第三、欧元诞生是一个伟大复杂的政治工程，欧元的生存和成长壮大，将是一个更加伟大复杂的政治工程。挽救危机和拯救欧元，是为欧洲的梦想和荣耀而战斗。任重而道远，曲折而光明！

“占领华尔街”和西方经济思想的没落

“占领华尔街”运动席卷整个美国，且有迅速蔓延世界之势。原本是三三两两或数十人的小规模静坐抗议，很快发展成为数万人乃至数十万人热烈响应和积极参与的全国性运动；原本美国和国际主流媒体不屑一顾，懒得报道，如今却成为各大媒体争相报道、评论和预测的头条新闻；原本只是曼哈顿南部华尔街附近小小公园的星星之火，如今已经成为左右美国政局和世界多国政治走向的燎原之火。。。。。。

普通民众游行、静坐、抗议、愤怒、谴责的理由千千万万，归结起来无非是找不到工作、谋不到饭碗、收入急剧下降、生活朝不保夕、人生的价值难以实现、做人的尊严日益丧失，反观华尔街那些金融大亨大佬们，弹指一挥间，收入千千万。华尔街大亨们的收入动辄以百万美元、千万美元乃至上亿美元计，美国制造业员工的年均收入不过4、5万元。早在1990年代，华尔街就进入了疯狂的金融投机和交易时代（美国著名金融史学家和金融传记作者荣．切尔诺曾经将1980年代之后的华尔街成为“赌博时代的降临”），从事金融交易的人士，收入少则数十万美元，多则数亿美元。华尔街最有名的格言之一就是：“如果你还明白自己在做什么，你每年只能赚5万美元；当你不明白自己在交易什么的时候，你每年就可以赚500万美元！”今年7月，笔者在伦敦参加美联储前主席沃尔克的一个主题演讲，他认为华尔街金融行业从“产业服务模式”转变为“金融交易模式”，是过去四十年金融业最大的转变，也是最不幸的转变，直接导致了过去几十年的金融危机和金融动荡。

华尔街令人眼花缭乱、叹为观止的金融交易和金融衍生产品创新，创造了数以百万亿美元计的虚拟金融财富。譬如CDS（所谓债务保险合约或债务违约掉期）的名义市值就曾经超过62万亿美元；金融市场每天的外汇交易量高达4万亿美元（与此相对照，全球真实贸易每年不过20万亿美元）；利率衍生金融产品则更是以数百万亿美元计算。再加上股市、债市（全球债市市值超过90万亿美元）、商品期货、金融期货及其相关的复杂之极的金融衍生产品，难怪华尔街金融行业已经演变成为一个外行无法理解的“高科技”行业，每年有无数顶级大学的数学、物理和工程博士到华尔街就职，为金融家们计算和预测无限复杂金融产品的价格走势。

过去40年来，由于全球货币扩张失去约束，再加上浮动汇率体系推波助澜(笔者曾经证明：浮动汇率体系是国际货币无限扩张的一个内在机制)，华尔街金融投机行业恶性膨胀，金融投机经济活动或者虚拟经济活动与真实经济（制造业和普通民众的就业）之背离日趋严重。1980年，美国虚拟经济与GDP之比例还不到100%，如今已经超过500%，这还是不完全的统计。英国、欧洲和日本大同小异。虚拟经济与真实经济的严重背离成为过去40年华尔街最伟大的“创新”，成为人类经济体系过去40年最显著的特征，成为人类经济金融体系最危险的“定时炸弹”。股神巴菲特2003年就预言，CDS和衍生金融产品将是摧毁美国和世界金融体系的“大规模杀伤性武器！”

果不其然！2007年次贷危机爆发，2008年金融海啸席卷世界！当时大多数华尔街大佬、美国政府官员和国际货币基金组织高官全都相当乐观地宣称，尽管金融海啸是数十年以来最严重的危机，甚至是1930年代“大萧条”以来最严重的金融危机，不过我们现在对处理金融危机有了更加丰富的经验，我们手中有了更多的货币政策和财政政策工具，所以不用担心，金融危机将在两、三年之内结束，经济增长很快就会回到2007年危机之前的水平。美联储主席伯南克、财政部长盖特纳、美国总统奥巴马以及许多国家领导人，信心满满，一方面打破人类货币政策历史上的一切惯例，史无前例地推出多轮“量化宽松货币政策”，一方面不顾财政赤字持续高涨和债台越筑越高，拼命实施凯恩斯式的财政刺激措施，同时大慷纳税人之慨，奉行“大而不能倒”的哲学，不遗余力救助华尔街巨型金融机构。他们原本希望如此石破天惊的政策组合，能够挽狂澜于既倒，迅速摆脱金融危机的魔掌，迅速提升经济增速和就业率。美国推出的金融危机挽救措施和经济增长刺激措施可以说足够庞大。以美联储为例，2008年金融海啸之后，美联储资产扩张规模超过2万亿（1913年成立直到2008年，美联储资产规模不到7000亿美元！），中央银行资产扩张就是基础货币发行。奥巴马上台之后，为挽救危机和刺激经济，2009年联邦政府财政赤字高达1.6万亿，超过GDP12%；2010年超过1.3万亿；2011年预计将超过1.5万亿（目前已经超过1.3万亿）。

光阴似箭，日月如梭，4年岁月转眼过去。美国、英国、欧洲和日本却几乎同时陷入“二次探底”或“二次衰退”的泥潭，失业率依然高居不下。只要看看各国失业率，我们能够很容易理解“占领华尔街”运动为什么象燎原之火般迅速蔓延。西班牙：21.3%；  意大利： 8.1%；爱尔兰：13.1%； 希   腊：16.2%;葡萄牙：12.4%；法   国： 9.2%；英   国:   7.8%；美   国： 9.2%。

于是，一个最关键的问题就摆到我们面前：为什么如此史无前例大规模的货币扩张和财政刺激措施不起作用？我以为当代主流西方经济思想无法回答这个最重大的问题。数十年来的西方主流经济学，无非是在数学模型的海市蜃楼里面孤芳自赏，无非是在凯恩斯主义和货币主义的框架里面修修补补，无非是数学公式更复杂一些、统计数据更完善一些。西方主流经济学者们没有静下心来思考人类经济体系过去四十年所发生的根本性变化，没有从最基本的经济、金融、货币制度层面去思考金融危机的深层根源，没有从全球经济权力格局的巨变里去理解发达国家次贷危机、金融危机和债务危机的发生机制，没有从西方民主制度、福利制度、就业制度的内在缺陷里去寻找危机的深层根源和变革途径。一句话，他们普遍没有大历史视角，无法从人类经济制度动态演化角度去理解今天的世界经济。易言之，金融危机及其挽救措施的惨败，充分说明西方经济思想的没落，借用马克思19世纪后期对西方经济学的批评，那就是西方经济学在数学模型和诺贝尔奖的光环笼罩下，已经日益“庸俗化”、日益浅薄和贫乏。

早在2008年金融危机爆发之初，笔者就写到：

“财政赤字扩张和货币信用扩张无法奏效的根源是人类经济制度安排存在根本缺陷。”

“人类经济体系演变到今天，尤其是人类货币信用体系演变到今天，造就了一个异常奇怪的经济金融货币体系，那就是三个“两极分化”相互加强的经济金融体系。三位一体的两极分化体系乃是当今整个人类经济金融体系最根本的制度缺陷，是金融危机频繁爆发的根本原因，是财政赤字扩张和货币信用扩张无法启动实体经济复苏的终极原因。“

“为什么财政赤字、货币信用之急剧扩张，无法实现实体经济的复苏？要深刻理解此一重要问题，我们必须抛弃传统的宏观经济思维，彻底转向完全崭新的宏观经济思维。”

我由此提出一个新的思想框架来解释人类经济。新的思维模式可以从逻辑上严格证明：以凯恩斯式的财政赤字和弗里德曼—伯南克式的货币信用扩张政策来挽救金融危机，从最根本意义上是错误的政策。

道理并不复杂。我们依照对人类经济行为本质的深刻分析，将人类经济体系分为相互依存、相互协调之三大系统：货币信用体系、真实经济体系和虚拟经济体系。真实经济活动，乃是一切必须经过物质转换过程之经济活动；虚拟经济活动，则是购买资产、单纯等待资产价格变化以获利之经济活动，它无须经过任何物质转换过程；货币则是旨在降低一切交换活动成本（交易费用）之媒介或工具，信用则是现在与未来相互交换之媒介或工具。

逻辑上，人类经济体系可以走向两个极端。假若人类经济体系没有货币和信用，则人类经济活动将蜕变为最原始、最简单的自给自足经济，辅之以极其少量的以物易物活动。此一极端情形下，人类经济活动规模和财富创造能力将退缩至最小规模。假若人类全部经济活动皆致力于虚拟经济，没有人从事任何物质转换和真实财富创造，所有人皆致力于虚拟经济活动，单纯依赖资产价格之变化以牟利。此一极端情形下，人类真实财富之创造亦将完全限于停顿。易言之，人类经济体系必定处于两个极端之间。然而，人类经济体系永远处于动态演变之中，恰如一个永不休止的钟摆，始终徘徊于上述两个极端之间。

新经济思维模式的最基本理念是：真实经济和虚拟经济之需求和供给行为有本质区别。真实经济之需求和供给是生产性需求和供给（或称之为“真实需求和供给”)；虚拟经济之需求和供给则是投机性需求和供给（或称之为“虚拟需求和供给”）。真实需求主要来自占人口大多数之普通百姓（亦即很难获得信用之普罗大众）；投机性需求则主要来自占人口极少数之富裕阶层和各种类型的金融机构或投资机构（亦即最容易获得信用之个人和机构）。

受金融危机打击最剧烈之人群，恰好就是收入相对微薄之普罗大众，他们之真实需求急剧下降（譬如失业和减薪导致收入急剧下降），导致真实经济或实体经济急剧衰退和萧条。伯南克式的“定量宽松货币政策”所释放的货币和刺激的信用，极少可以到达低收入的普罗大众手中，却可以轻而易举地流入富裕阶层和大金融机构、投机机构或投资机构手中。易言之，“定量宽松货币政策”所释放的货币和信用，可以非常方便地刺激投机性需求，刺激虚拟经济（各种金融资产之价格）快速上涨，与此同时，真实经济却持续萎缩。“定量宽松货币政策”所释放的货币和信用，首先刺激虚拟经济扩张，然而，假若真实经济持续衰退和萧条，虚拟经济亦难以持续增长，资产价格泡沫必将破灭。金融危机之前和之后的世界经济历史，证明了上述结论的准确性。

新经济思维模式最重要的新发现是：人类经济体系演变到今天，尤其是人类货币信用体系演变到今天，成就了一个异常奇怪的经济金融货币体系，那就是三个“两极分化”相互加强的经济金融体系。第一是“货币信用分配的两极分化”。从全球看，货币信用主要集中少数发达国家，尤其是美国可以无限度创造货币信用来分配（或掠夺）全球资源和财富；从各国看，货币信用主要集中到少数大企业和富裕阶层，中小企业和普罗大众极难获得信用。第二是“真实收入分配的两极分化”。第三是“真实经济和虚拟经济的两极分化”。“货币信用分配的两极分化”制造和加剧“真实收入分配的两极分化”，制造和加剧“真实经济和虚拟经济的严重背离和两极分化”。易言之，少数富裕阶层人士、大金融机构、大企业获得信贷资源的绝大部分，他们决定了投机性需求和虚拟经济；占人口95%的低收入阶层或普罗大众极难获得信用，但实体经济之需求却主要是由他们决定。货币信用扩张和财政赤字扩张启动的不是真实需求，而是投机性需求，全球如是，各国大体亦如是。

“三位一体”的两极分化体系乃是当今整个人类经济金融体系最根本的制度缺陷，是金融危机频繁爆发的根本原因，是财政赤字扩张和货币信用扩张无法启动实体经济复苏的终极原因。“占领华尔街”运动最直接的愤怒指向就是“两极分化”。

“占领华尔街”运动还将持续下去，并深刻影响各国政治和政策走向（尤其是美国每年大选）。目前看来，发达经济体系长时期陷入低速增长或衰退已成定局。前几天，以“休克疗法”闻名的经济学者萨克斯宣告，美国经济增长起码要10年之后才有可能恢复到危机之前的水平。笔者以为最快也要等到2015年。当然，从最本质意义上说，经济体系是无法准确预测的。我们只能找到经济体系运行的一般规律。如果我们承认今日人类经济体系已经深陷上述“三个两极分化”，我们就不应该再深深迷恋“量化宽松”和财政赤字的魔力，我们需要最深刻的制度变革。“占领华尔街”已经吹响了变革的号角。

我们为什么要背离朱镕基的汇率政策？

（原文以“人民币汇率稳定为上策”为题发表于《经济观察报》9月30日）

几天前在飞机上翻阅最近受到热烈欢迎的《朱镕基讲话实录》，第四卷第464-465页赫然写到：“有人说中国在输出通货收缩，说人民币应该升值。不要听他的！不管别人怎么说，我们稳坐钓鱼台。为什么人民币要升值呢？美元是世界第一大货币，我们现在就紧跟着美元，你升我也升，你贬我也贬，我们就这么走。国际货币基金组织总裁科勒，原来是德国财政部副部长，跟我见过几次面，那时他一再向我推荐要搞一篮子货币。我们也做过一些测试方案，最后我们还是没有采纳他的意见。”

“我们紧盯美元的政策没有错，而且得到很大益处。。。。。。我讲这番话的意思，就是我们十年改革和发展的经验表明，增加外汇储备的政策是正确的，我们的汇率政策也是正确的，目前看不到有改变的必要。这两条今后还会继续对国民经济起作用，我们不要动摇，不要随随便便被人家的言论所迷惑。尽管有各种各样的说法，但我们自己要站稳立场。”

朱老得这番讲话的时间是2003年1月3日。谁曾料想，仅仅过了30个月又18天（也就是2005年7月21日），朱镕基言犹在耳，人民币汇率政策就完全背离了他确定的原则，开始逐步而且是单边的升值，至今名义汇率升值幅度已经超过25%。

“为什么人民币要升值呢？”朱老2003年提出的严肃问题，仍然是今天人民币汇率政策乃至我国货币政策最严峻的问题，我们需要明确答案。遗憾的是，制定和实施人民币升值政策的负责部门和负责人，至今也没有给出明确的答案，人民币单边升值政策似乎永远是在稀里糊涂、莫名其妙的政策哲学指导下进行。

2005年启动单边升值之时，希望达到的目的主要是三个。其一、以人民币升值来降低中美贸易不平衡（主要是美国对中国的贸易逆差）；其二、以人民币升值来遏制通货膨胀；其三、以人民币升值来促进企业升级换代。

6年过去了，实际结果究竟如何呢？坦率的说，我们找不到任何令人信服的证据，证明6年来人民币的单边升值实现了上述三大目的。

首先看中美贸易逆差，2005年中美贸易逆差是1141亿美元，到2010年扩大到2731亿美元。人民币名义汇率升值超过25%，中美贸易逆差增长幅度竟然达到140%！2005年，我国总体贸易顺差只有1019亿美元，伴随着人民币单边升值，贸易顺差也是一路高歌，2006年：1774亿美元；2007年：2622亿美元；2008年：2954亿美元；2009年：1960亿美元；2010年：1831亿美元。铁的数据完全否定了人民币升值的第一个理由。为什么人民币升值、我国对美国的贸易顺差和总体顺差不减反升呢？原因是多方面的，最主要原因是人民币升值推动加工贸易快速增长，加工贸易顺差是我国对美国贸易顺差和总体贸易顺差的最大贡献者。2008、2009、2010年加工贸易顺差分别达到2967亿、2646亿和3229亿美元。道理很简单，人民币升值让来料和配件进口更便宜，刺激加工贸易大幅度增长和相关产业加速向中国转移。结论不言而喻，人民币升值对降低中美贸易不平衡没有任何作用。

最可叹和最令人费解的，是所谓以人民币升值来遏制通货膨胀和迫使企业升级换代。

2005年人民币开始升值之时，CPI只有1.4%，哪有什么通货膨胀？到2008年7月，人民币升值幅度接近20%，CPI也急速攀升到7.8%！去年6月份我们再次启动单边升值之时，CPI还在3%左右，如今再次升值幅度超过5%，CPI却攀升到接近7%。我多次说过，以汇率升值来遏制通胀的说法，乃是基于几个非常幼稚和不切实际的假设，此处不再赘述。我们需要尊重理论，更需要尊重事实。实事求是，不是我党最基本的指导方针吗？

至于所谓以人民币升值来迫使企业升级换代，只要我们虚心去问问企业家，去看看许多因为汇率升值陷入经营困境、后来被迫举借高利贷并最终破产的企业，我们就知道那是多么荒谬、危害多么巨大的政策啊！当然，我多次分析指出，人民币单边升值对中国经济最大的危害，就是让中国经济出现严重的资产价格泡沫和整体经济泡沫化，其深重后果正在快速显现，我们正面临至少是地区性的金融危机。

然而，尽管我们“矢志不渝”地坚持人民币单边升值，美国人却并不买账。再过几天（10月4日），美国参议院就要针对新的人民币汇率法案进行投票。根据外电报道，此次以参议院多数党领袖亨利．里德(Harry Reid)为领军人物向人民币汇率开战，来势汹汹，势在必得。我看了法案初稿，主要是两大内容。一是迫使白宫和财政部尽快将中国列为“汇率操纵国”，一是制定了详细的制裁清单。一旦中国被列为汇率操纵国，美国政府就必须依照法案上的清单严厉制裁中国。美国政客们这次指责中国汇率政策所用的词汇也大幅度升级，从过去的“蓄意操纵”升级为“邪恶操纵”、“非法操纵”以至“恶毒欺骗和阴谋搞垮美国”！

人民币汇率究竟要走向何处？它关乎我国货币政策全局，关乎我国宏观调控全局，关乎我国经济持续稳定增长的全局，关乎我国稳步完成城市化和工业化的全局。汇率政策，国之大事，生死存亡之地，岂可轻忽？最上之策是稳定、稳定、再稳定，最下之策就是单边无限期升值。呜呼！让我们牢记朱老的谆谆教诲吧：“我们不要动摇，不要随随便便被人家的言论所迷惑。尽管有各种各样的说法，但我们自己要站稳立场。”

强有力领导是解决欧债危机的关键

(9月9日发表于《经济观察报》的评论）

上周与几位资深欧洲金融家和大学教授相聚北京，海阔天空，把酒言欢，说到阴云密布的债务危机，大家一致兴叹：观四海五洲，小小寰球，主要大国都缺乏强有力的领导人，能够为本国和世界指出一条明路，才是债务危机肆虐全球的主要原因。欧洲朋友们毫不客气地说：萨科奇好大喜功，不切实际；默克尔瞻前顾后，魄力不足；卡梅伦眼光短浅，毫无战略；奥巴马夸夸其谈，手足无措；日本首相如走马灯，朝三暮四。。。。。。

发达经济体是全球金融危机和债务危机之源，经济总规模占世界60%以上，却没有解决债务危机和实现经济持续增长的长远大计。各种观点纷纷扬扬，众说乱耳；相关政策自相矛盾，朝令夕改，怎能不令世界人民心慌意乱，忧心忡忡？难怪美国主权信用级别下调，立刻触发全球股灾，几天之内，高达5万亿美元的股市财富就灰飞烟灭。

还记得7月12日到伦敦参加一个欧债危机辩论会。反方（反对救助债务危机、主张解散欧元区）主帅是德国联邦工业协会主席汉斯．汉克尔教授（Prof. Hans-Olaf Henkel）。此公曾经是坚定的欧元支持者，如今却变成坚定的欧元怀疑者和反对者。汉克尔教授转变立场的主要原因，也是对欧洲领导人的深深失望。他自述心路历程，让人记忆犹新：“我曾经是欧元的坚定支持者，如今却是欧元的怀疑者和反对者。我对欧元深深失望和悲观，我对欧元区和欧盟领导者深深失望甚至愤怒。”

许多欧洲人对汉克尔教授的愤怒深有同感。自从1999年欧元诞生以来，几乎没有一个成员国遵守《马斯特里赫特条约》所定下的规则。几乎所有国家都突破了财政赤字占GDP3%和公债规模占GDP60%的红线，欧元区的中流砥柱德国和法国也没有模范遵守规矩，这是非常令人震惊的事实。冰冻三尺非一日之寒，欧元区深陷债务危机，原是意料之中事。

要命的是，无论是《马斯特里赫特条约》还是欧元区其他协议和规则，都没有规定成员国有义务拿钱去救助另外的成员国。欧元区没有所谓的救助条款（Bailout Clause），这是当初欧元设计的一个致命缺陷。债务危机爆发之后，成员国纳税人要出钱救助。法律依据何在？纳税人凭什么同意出钱？所以德国许多纳税人对救助债务危机非常愤怒。8月份，默克尔总理的执政党在地方选举中连连失利，九月份，默克尔自己的总理宝座将要经受考验。尽管9月7日德国宪法院裁定德国救助债务危机合法，却要求未来每一笔救助都要经过议会同意，政府和总理要临机决断、快速行动完全不可能了，这对于挽救瞬息万变的金融危机，绝对不是好消息。令人难堪和颇具讽刺意味的是，希腊人却并不领德国人的情。根据一些民意调查结果，希腊债务危机爆发以来，德国人竟然成为希腊民众最憎恨的人！

根基未稳就盲目扩张，是欧元区领导人犯下的又一个致命错误。老实说，希腊根本就没有资格加入欧元区。2000年之后，为了鼓励希腊加入欧元区，欧元区领导人竟然容忍希腊政府操纵数据、制造假账。如今自食恶果，好一似哑巴吃黄连，有苦说不出！

时至今日，欧洲主权债务危机确实已经演变为欧元危机，已经有许多人在公开谈论让希腊退出欧元区。欧元是生存还是毁灭，的确已经成为一个问题。我一直是欧元乐观派。然而，看到当今欧元区主要领导人毫无魄力和战略，我也慢慢变成谨慎乐观派了。

毋庸置疑，欧元区本身的设计确实有重大缺陷，也没有任何退出机制和惩罚机制。欧元区各国经济增长率差异如此巨大，通胀水平非常不同，经济政治政策哲学各异，文化心理差异亦有天壤之别，实施一刀切的货币政策确实会产生许多问题。错误的机制设计，加上欧元诞生后各国都不严格遵守规矩，让国际金融市场形成严重错觉，以为希腊债券和德国债券一样优良、一样安全。

我们都记得，债务危机爆发之前，象希腊这些国家的债券收益率竟然和德国不想上下，如果不是同处单一货币区，国际投资者会讲希腊债务风险与德国债券等量齐观吗？单一货币区确实产生了搭便车、吃免费午餐的行为。然而真理会自我坚持，天下没有免费的午餐，至少没有永远免费的午餐。真相终于大白，欧洲领导人和民众目瞪口呆！手忙脚乱！

债务危机爆发之后，欧元区主要领导人接连犯错，充分显示他们缺乏高瞻远瞩的战略思维。其一、他（她）们对债务危机的严重性缺乏清晰的预判，其实是严重低估了危机。2010年债务危机初露端倪，默克尔和萨科奇似乎没当一回事儿，迟迟不愿意开会研究救助方案。拖了差不多半年之后，据说还是在美国总统奥巴马电话催促之下，默克尔才同意推出7500亿欧元的救助计划。原本以为万事大吉，市场人士也长舒一口气，谁知好景不长，债务风波再起。其二、他们没有针对危机可能出现的各种情形尤其是最严重的情形，做好相应的解决预案。相反，他们采取的是临时抱佛脚、头痛医头脚痛医脚的方法。没有救助危机的明确路线图，市场信心就难以稳定。市场信心一旦丧失，本来只需要数千亿欧元救助资金就可以解决的问题，到头来就可能需要上万亿乃至数万亿欧元！其三、他们没有深刻认识到，欧债危机是欧洲多少年来的福利社会制度、产业竞争力相对下降、全球化竞争愈演愈烈、人口老化、经济制度僵化等多种因素共同作用的结果，单靠紧缩财政和释放货币，只是治标却不能治本。其四、他们没有与人民很好地沟通，没有凝聚起足够的民心和民意，让人民明白，要真正摆脱高额财政赤字和严重债务危机，需要全体人民勒紧裤袋，降低工资福利和生活水平，同舟共济。

可喜的是，默克尔总理最近的讲话有了重大转变，她开始大声疾呼，要解决债务危机，就需要从根本上反思各国经济制度上的结构性缺陷，需要彻底反思债务危机之根源，需要采取长期的战略和政策。

没有正确的思想，就不可能有正确的行动。挽救欧洲债务危机（其实包括任何金融危机）的关键不是金钱，而是正确的思想和强有力的领导

 希腊会退出欧元吗？

（《华夏时报》的访问。向松祚答自卢森堡）

问：爱沙尼亚财长最近称，欧元区应当拥有一种允许其成员国退出的机制。这样的言论对于希腊等深陷债务危机的国家意味着什么？

答：没有退出机制、没有惩罚机制、没有危机救助机制，是欧元制度设计的三大主要缺陷。然而，加入单一货币区不是简单签署一个条约或加入某个组织，可以轻易加入和退出。加入单一货币区是一个异常复杂的过程，退出单一货币区的过程将更加复杂和困难，牵涉到整个金融体系和经济体系的正常运作，包括货币转换、计算单位转换、支付系统重建、所有账户调整等等，弄不好会导致急剧的资本外逃、财富转移、金融体系动荡乃至整个经济的崩溃。

因此，欧元区主要领导人对于谈论所谓退出机制都是非常慎重，三缄其口。德国总理默克尔最近更是下了“封口令”，禁止政府负责官员随意谈论债务违约和希腊退出欧元区，以免引起市场动荡。

从欧元区主要领导人和欧元区内在运行机制两方面观察，我以为希腊退出欧元区的可能性极小，或者说是最后的选择。欧元区的确有人在认真考虑退出机制的设计，但是，希腊退出欧元区可能产生的金融动荡和危机传染效应，难以估量，难以管理。救助希腊债务危机的主要办法依然是“可控的债务重组”或“有序的违约和重组”。当前最紧迫的是需要制定明确的债务危机救助路线图和战略策略，以稳定市场信心。

问：如果德国不能为希腊债务买单，希腊是否将在明年3月前退出欧元区？

救助希腊不是没有资金，而是希腊国内的财政紧缩措施和经济改革措施总是兑现不了承诺。就算希腊债务全部违约（事实不可能），也不过3000亿欧元左右。问题的核心是希腊每次都不能兑现承诺，每一次都给市场信心以打击，引发市场恐慌，迫使市场担心其他国家（尤其是意大利）出现类似希腊的情况。希腊本身很小，债务规模不大，不过全球金融市场早就一体化，信息不对称往往诱发市场崩溃。欧元区领导人已经认识到，需要针对各种情形包括最坏的情形拿出应对办法。最近几天就会有新的方案宣布。希腊退出欧元区只是一些人在议论，还没有进入欧元区领导人的政策选项。

问：希腊退出或不退出欧元区的后果是什么？

退出欧元区比加入欧元区要复杂得多。一旦消息确认希腊将退出欧元区，必将诱发资金大规模外逃（目前希腊资金外逃情况本来就已经相当严重），导致整个金融体系和经济体系崩溃，因为所有人都会担心货币转换或贬值将导致财富急剧缩水。所以希腊政府和欧元区领导人绝对不会轻率谈论和允许退出欧元区。

当然，所谓“退出机制”也不仅仅就意味着重新启用本国货币，它有许多方面。人们谈论退出欧元区的好处，无非是说，如果希腊有自己的独立货币，她就可以通过本币贬值来刺激经济

。然而，天下没有免费的午餐，哪儿能简单通过操纵货币来解决根本经济问题。何况，重新引入本国货币并将本国货币大幅度贬值，反而会加重希腊偿债负担，进一步恶化经济状况。现在，希腊越来越多的领导人和民众开始认识到，长期依赖借债消费是不可持续的，重新启用本国货币也并非灵丹妙药，需要降低生活水平或福利水平，需要彻底进行结构性改革，才能最终解决债务问题。

债务危机给德国和其他欧元区领导人最主要的教训之一是：吸收新的单一货币成员国必须高度深重，当然，退出欧元区则必须慎之又慎！

问：退出欧元区对于相关成员国来说将付出怎样的代价？

假若欧元区领导人真的决定让希腊退出或迫使希腊退出欧元区，欧元信心将会遭受沉重打击，并引发股市和整个金融市场急剧动荡，而且会波及全世界。与此同时，一旦希腊决定退出欧元区，意味着欧洲银行体系所持有的希腊债券价值要大幅度缩水，银行资本将受到致命伤害，政府将被迫大规模救助银行体系和金融体系，所付出的代价将比救助希腊债务危机大得多！金融市场的特点是，一旦信心崩溃，本来稳健的金融机构亦将难逃厄运，“多米诺骨牌效应”完全有可能摧毁许多国家的银行金融体系，所以退出欧元区并非“走出菜园子”那么轻而易举！

问：让希腊和其他不符合条件的国家退出欧元区，这会是希腊和欧元区的唯一出路吗？

欧元区的出路当然不是让希腊退出欧元区。即使希腊退出欧元区，也不是让欧元区强大的办法，反而会严重削弱欧元区。

欧元区的出路在于：（1）健全明确的惩罚机制，对于出现严重财政赤字和债务负担的国家，必须实施有效的惩罚措施，以避免其他国家重蹈覆辙。（2）建立健全财政整合机制和宏观政策协调机制，尤其是加强欧盟的财政控制力度，包括设立一名欧元区的“财政沙皇”。（3）大力实施结构性经济改革，重整欧元区竞争力，尤其是南欧诸国的竞争力。事实上，北欧各国总体经济情况良好。（4）全力推进政治整合，最终实现某种形式的“欧洲合众国”。

问：在请您回答“希腊会否退出欧元区”这个问题的时候，我们知道早先已有观点称首先要回答以下这些问题：希腊自己愿意“退欧”吗？肯定不会。其他欧元区成员国愿意希腊“退欧”吗？不会。如果希腊“退欧”，欧元会变得更强大吗？不会。希腊“退欧”、导致更多国家“退欧”、欧元丧失现有地位、欧盟一体化进程受阻，等等，最终对谁最为有利？美国。您同意这样的观点吗？

欧元区出现问题，欧洲一体化受阻，对于世界经济整体都是不利的。全球化时代没有零和游戏，各国经济联系在一起，不存在简单的一国受损、他国就受益的情况。我们不要以一种“零和游戏”的心态和逻辑来观察世界，各国相互竞争的同时，相互依赖的程度更深。也正因此缘故，美国财长盖特纳匆忙访问欧洲，希望帮助欧洲尽快解决债务危机，尽快稳定欧元区，从而尽快稳定全球经济。

站在中国的利益立场，我们希望欧元区经济稳定，希望欧元稳定。欧洲是中国出口企业的最大市场，出口的稳定增长对于中国经济稳定增长依然重要。稳定的欧元可以让我们更好地实现海外投资的多元化，尤其是外汇储备投资的多元化，也有助于国际货币体系的稳定，有助于我们降低对美元资产的依赖，降低美元霸权体系的危害。

美国不希望任何货币取代美元，当然没有错。不过，要说美国人时刻都想打压欧元，或者刻意制造事件摧毁欧元，或者对欧债危机幸灾乐祸，则言过其实，与事实相悖。前面强调，今日各国经济紧密相连，靠打压他人来保护自己，早就不是可行的策略。美元崛起成为世界霸权货币，也不是靠打压别国货币实现的，它是美国整体经济实力迅速崛起的结果。我们今天观察世界经济、全球货币和各国竞争，不能简单地以“此消彼长”的零和游戏逻辑来分析，更要破除浅薄无聊的阴谋论。

问：您正在参加的卢森堡会议，对于上述问题或其他相关问题有何看法？

欧洲人尤其是德国人对债务危机没有那么悲观，甚至可以说是坦然对待，他们对欧元信心满满。德国经济依然具有非常强大的竞争力，德国制造依然是全球经济绝对不可忽视的主要支柱。我们从德国学习的东西非常之多。

倒是中国国内媒体为欧债危机营造出了一种“世界末日”的气氛，不过多数评论和报道是道听途说、随意幻想、皮毛之见，与真相无关。我们对欧洲、欧元、欧债危机的了解，主要是通过英国《金融时报》、《经济学家》杂志、《华尔街日报》等英美媒体，报道和评论的都是二手信息。好些评论者和所谓经济学家，可能从来没有到过欧洲，没有仔细研究过欧元的历史，也竟然敢对欧元和欧债危机大放厥词，是很不负责任的。

加强与欧洲的直接沟通、对话和了解，不要借助二手报道，不要过分依赖英美媒体，是未来中国和欧元区之间合作的一个大问题，异常重要。中国的外语教育是英语一边倒，客观上严重阻碍了我们了解其他世界，必须下大力气改变之。

问：您认为短期内欧洲人对于欧债危机会有怎样的解决方案，其对于世界经济将会产生怎样的影响？

前面已经回答了。

9.11是美国和世界历史的一个重要转折点

（写在9.11十周年之际）

9·11在美国乃至世界历史上都是影响深远的事件。

于今回顾，次贷危机、金融海啸、欧债危机、美债危机，都和它有非常直接的联系。9.11事件以四个渠道改变了世界金融货币和世界经济。其一、9.11事件之后，美联储长时间实施低利率货币政策，直接刺激资产泡沫的产生；其二、世界多国跟随美联储宽松货币政策，导致本国资产价格泡沫。9.11事件之后，房地产泡沫和经济泡沫化成为全球性现象；其三、全球性的低利率货币政策，诱使政府和金融机构大肆借债，搞高杠杆负债投资和消费，终于酿成今天全球性的债务危机；其四、9.11事件之后，两大反恐战争让美国财政状况急剧恶化，酿成今日震动世界的美国债务危机。

2001年，美国还没有从互联网泡沫破灭的阴影走出来，9·11袭击后，美国民众情绪愈加悲观，为提振经济，当时的美联储主席格林斯潘决定采取低利率的货币政策。从2002年年初到2003年的年中，美联储基准利率一直维持在1%的历史低水平，直接催生了美国的房地产泡沫，最终导致次贷危机和金融海啸。美国次贷危机和金融海啸则是全球性金融危机和债务危机的导火索。

美国实行超宽松的货币政策后，很多国家也纷纷采取低利率政策，造成全球范围内的流动性过剩和资产价格泡沫。从2002年开始，美国、英国、西班牙、爱尔兰等许多国家相继出现近乎疯狂的房地产泡沫。与此同时，低利率诱使全球金融机构肆无忌惮去进行高杠杆的经营和投机活动，政府也放肆借债。与以往时代相比，9.11之后的十年，乃是人类货币扩张最疯狂的10年。所以我们说，9·11之后美联储的货币政策，深刻影响了过去10年全球经济的走向，直接导致了各国的资产价格泡沫、金融机构和政府的高杠杆负债和投机行为，以及泡沫破灭之后的金融和债务危机。

财政政策方面，9·11对美国的影响更为深远。克林顿政府期间，美国财政曾经出现有盈余。1998年，美国财政盈余达到GDP的1%，当时公共债务规模只有GDP的35%。9.11之后的小布什政府期间，美国财政状况迅速恶化，债务规模急剧上升，最重要的原因就是两场反恐战争。美国每年在伊拉克战争和阿富汗战争的直接开支就超过2500亿，其他与反恐相关的开支数量惊人。到小布什两个任期结束之时，美国年度财政赤字已经达到GDP的3.5%，公共债务占GDP的比例已经从35%上升到70%。可怜奥巴马，他接手的是一个烂摊子。一方面军费开支下不来，另一方面又需要大规模扩大财政赤字来刺激经济。2009年至2011年，美国每年的财政赤字都超过万亿美元，2009年甚至超过GDP的13%！

除此之外，9·11之后，美国国内日常反恐的隐形或间接开支成倍增加。反恐对人们的心理和日常生活产生了极大的影响，相关的隐性开支是难以估量的。比如安检设备的广泛铺设和升级、频繁的恐怖袭击预警等，都提高了居民和企业的生活和生产成本。同时，美国的移民政策收紧、签证管理更为严格，在一定程度上也影响了美国的经济复苏。

一个最基本的问题是：9·11标志着美国经济和国际地位衰落吗？对此我们需要特别客观和冷静的分析。

我将美国经济模式称为“华尔街模式”或金融资本主义模式。华尔街模式以私有产权和市场竞争为根本制度，以金融创新和科技创新为根本手段，以金融资本和产业资本相结合为最高表现形式（金融资本居于主导地位）。

华尔街模式最大的特点是以发达的金融市场和信用工具来配置资源。华尔街模式有其独特的优势，它是市场价格机制的最高表现形式。美国从1789年建国，到1900年时就成为全球最大的经济体，只经过了100多年的时间。1900年时，美国的GDP比二、三、四名的总和还大。今天情况仍是如此，美国GDP的绝对规模也比二、三、四位（分别是中国、日本、德国）的总和还大。美国的金融资本主义模式，是推动美国经济崛起和持续增长的核心力量。9·11之后，美国根本制度和华尔街模式并没有重大改变。据此我们就绝不能轻易下判断，认为美国已经衰落了，或者说9.11标志着美国衰落。

格林斯潘在回忆录《动荡岁月》里说，美国最核心的竞争优势是美国的制度，是美国的宪法。宪法是美国一切制度的核心，其他所有的法律制度都是在宪法框架下派生出来的。9·11之后，美国的宪法和基本国家制度没有改变，华尔街模式仍有生命力。美元地位可以说是衡量美国国际地位的一个最佳指标之一。尽管现在美国陷入危机，经济增长速度下滑，信用级别被下调，但是美元的国际地位不仅没有下降，反而在上升。美元的全球储备货币地位实际上得到了进一步强化，这是我们必须重视的。

我曾经将美国崛起的历史经验概括为“八字方针” ：制度、教育、科技、金融。制度是根本，教育是基础，科技是先导，金融是手段。

我以为9·11并没有从根本上改变美国模式的“八字方针”，美国仍会沿着金融资本主义模式走下去。在全球产业大分工喝大整合的格局下，美国一些制造业还将继续向海外转移。然而，美国在全球产业的关键领域譬如金融、教育、科技、品牌设计和营销等等，依然具有极大的优势，绝对不容小视。许多领域譬如信息科技、清洁能源、航空航天、高精尖军事科技等等，美国依然雄踞全球产业链的高端。尤其是美国拥有全球最发达的金融市场，有用全球最主要的储备货币，她有能力在全球配置资源和控制资源，美国的优势还将持续下去。我们不能错判形势，轻率地宣称美国已经衰落，美元已经崩溃。

量化宽松政策对美国经济复苏的作用极其有限，美国经济走出衰退需要相当长的时间（还需要5年以上）。

美国经济何时能够重新迈向快速增长轨道？这个问题绝不容易回答。我们首先必须承认，人类经济体系的运行本来就是周期性的。历史经验表明，无论采用哪种经济制度，经济体系都难以逃脱周期律。马克思曾经设想公有制和计划经济能够摆脱资本主义式的经济周期，事实证明他错了。现代科学和经济学的发展，证明人类经济体系本身是一个动态演化的体系、一个有机的体系、一个周期性震荡的体系。它不可能永远象一条直线那样上升。

因此，美国经济和全球经济的复苏需要一定时间，我个人判断至少要到2015年才能好转，而且各国经济复苏的步伐不可能一致。

必须指出，美国和世界各国目前采取的量化宽松、财政刺激等政策，都是治标不治本。政府不是万能的，并不能够简单通过政策干预就能够逆转或抹平经济周期。不过当政者总要有所作为，否则选民就会将他们轰下台。打一个形象的比方，现代医学已经证明，人得了感冒至少需要七天康复，不吃药需要七天，吃药也得七天。货币和财政刺激政策就好比感冒药，看上去似乎能够较快恢复经济，事实却不是如此，而且会产生副作用，对长期经济健康造成伤害。

以奥巴马为代表的美国执政者还没有深刻认识到，美国经济要真正走出目前的困境，必须进行一系列根本性的变革。首先是美国的市场要更加开放，尤其高科技产品市场、技术市场、人才市场、金融市场等等，需要大规模开放，尤其是应该对中国等海外资本大规模开放。面向未来，移民政策的开放尤其关键。当然，美国正在努力培育新的经济增长点，美国人民清洁能源、生物科技、航空航天、互联网新技术等领域，正在进行一系列技术创新，培养新的产业竞争力，这当然也需要相当长时间才能形成大规模产业。

9.11十周年也是中国加入WTO、大规模融入世界经济十周年。十年来，以中国为代表的新兴市场国家已经成为全球经济增长的主要引擎，国际经济格局因此发生了深刻变化。然而，要赶超发达经济体，新兴市场国家面临的改革难题和调整难度一点儿也不比发达国家容易和轻松。

人类历史的进展往往具有惊人的巧合。2000年是新千年纪元开始的一年。当年，新兴市场国家对全球经济增长的贡献首次超越发达国家。9.11之后尤其是2007年次贷危机之后，这个趋势更加明显。

世界各国经济的发展原本就是此起比落、你追我赶的过程。二战结束之时，美国经济规模（GDP）约占世界经济的55%，工业产值占全球总量的75%，黄金储备占全球总量85%。日本、欧洲经济迅速恢复后，美国比重快速下降。目前，美国经济规模占全球经济总量23%。2000年，新兴市场经济体对全球经济的贡献首次超越发达国家。未来一段时间里，新兴市场国家之经济增速，仍然会超过发达国家。全球产业重组的大背景下，新兴市场国家劳动力和资源方面的比较优势短时期仍将存在。未来发展中国家和发达国家的差距会逐步缩小。

然而，新兴市场国家必须高度正视自身存在的许多重大问题，采取正确的长远战略和政策，才有可能最终实现赶超发达国家的目标。包括中国在内的很多新兴市场国家，制度变革和体制调整还远远不到位。在技术领域，她们仍处于模仿阶段，自主创新严重不足。一些新兴市场国家的教育水平不高，教育体制严重制约自主创新。尤其严峻的是，新兴市场国家在国际货币金融市场上没有多少话语权。美国的优势，恰好就是新兴市场国家的劣势，制度不完善，教育很薄弱，科技少创新，金融很被动。新兴市场国家的赶超之路仍然崎岖漫长。

许多新兴市场国家还面临两大根本性难题，一是贫富差距日益扩大，严重影响社会稳定；二是经济增长所需的各种资源非常匮乏，制约经济增长。新兴市场国家只拥有全球资源的40%，而发达经济体拥有全球资源的60%，像中国、印度、印尼、孟加拉这些人口大国，资源都是非常匮乏的。新兴市场国家能否赶超发达国家，资源是硬约束，至少短期内无法解决。所以，新兴市场国家需要寻求长期的战略安排，以求突破发展的资源瓶颈。

纪念9.11十周年，中国也必须深刻反思未来的发展战略和全球战略。十年来，中国经济的全球化程度越来越高，在贸易、投资、货币、金融所有方面，我们和国际的联系越来越紧密。

全球化时代，我们自主管理货币政策的实施难度越来越大。尤其是国际热钱的大规模流动，愈发加大了货币管理的难度。面向长远，对于货币政策来说，首先我们需要思考：货币政策究竟以什么为准则？我个人认为，中国在未来十年内，应以汇率的基本稳定作为货币政策的基准，单向升值和汇率浮动对中国经济是非常不利的。汇率升值不仅无助于遏制通胀，反而加剧通胀压力。

其次，不应再把庞大的外汇储备管理集中在外管局，应简化手续，大力鼓励民间资本大规模进行海外投资。同时，要不遗余力的推进人民币国际化，努力将人民币提升成为国际储备货币。人民币国际化最重要的关键举措，就是必须全力推进国内金融开放。

现在中国改革最迟缓的领域就是国内金融的放开。去年和今年的形势让我们对国内银行体系的问题看得非常清楚。负利率挥之不去，银行储蓄存款开始大规模搬家，民间融资成本极其高昂，许多地方民间融资年利率达到60%-70%，甚至超过200%。一方面货币政策紧缩，另一方面信贷大量扩张（上半年我国银行新增贷款4.17万亿，并不是紧缩，而是相当宽松），但信贷又没有流到真正需要的企业中去。现在货币政策、金融政策面临的最大障碍就是国内的金融没有开放，国有大银行和大企业垄断了大量金融资源。

当然，这也不是金融业一个行业的问题，中国经济发展的最大障碍就是垄断。其中，金融垄断必须要尽快想办法解决。在这方面没有决断力和有效的改革举措，中国要成为一个金融强国就无从谈起。没有金融领域的相关改革，货币政策只能是被动的。只有把国内金融放开，鼓励金融创新，人民币成为国际储备货币后，我们的货币政策和汇率政策才能够掌握主动权。当人民币成为储备货币后，我们就不需要特别担心汇率的波动，或者说汇率的波动对我们的影响就不会有当前这么大。在这方面要有长期、大胆的战略决策和策略，不能畏首畏尾，裹足不前。

 金融革命（之一）：风车帝国启动金融革命

阿姆斯特丹是欧洲最著名的海港城市和旅游胜地之一，许多国人都曾经到彼一游。或许很少有人想到，300多年前的17世纪，阿姆斯特丹是地球上最重要的金融中心，荷兰是地球上最富裕和最强大的国家，殖民地遍及世界各地，从美洲一直延伸到亚洲。

时过境迁，雄风犹存。今天，荷兰依然位居全世界人均收入最高国家之列。人口仅1600万的小国，拥有10多家世界500强大公司。诸如皇家壳牌石油、荷兰国际集团、飞利浦电子都是举世知名品牌，中国人皆耳熟能详。然而，荷兰自古以来就以资源极度匮乏著称于世，水患无日无之，所谓“低地国家”由此得名。水务委员会是荷兰延续历史最久的政府管理部门，该委员会1648年为修缮堤坝、治理水患所发行的永久性债券（又称为永久年金）是金融史上存续时间最久的债券（今天仍在支付利息）。

资源贫乏、人口稀少，何以能够成为地球上最富裕和最强大的国家？1996年，荷兰银行到深圳开设分行。我当时任职人民银行深圳分行，陪同行领导应邀出席开业庆典。行领导问荷兰银行董事长：荷兰人凭什么能够创造如此众多的跨国公司？董事长回答：凭借海盗精神！我们荷兰人是海盗出身，从来没有把眼光局限在荷兰国内和欧洲，我们把整个地球当做自己的市场。

以海盗精神来概括荷兰人大无畏的冒险精神、创业精神和创新精神，非常贴切。回顾以往500年的人类历史，荷兰人算得上是最富创新勇气和冒险精神的民族。最辉煌的创新就是金融革命。正是金融创新和金融革命使这个欧洲边缘小国成为世界上最强大的国家。

荷兰人创立了世界上第一家中央银行（1609年的阿姆斯特丹银行）、第一家证券交易所、第一家股票可以自由买卖的股份有限公司（1609年的荷兰东印度公司以及1621年的荷兰西印度公司）；创建了世界上最早最完善的多层次金融结构，包括中央银行、商业银行、上市公司、证券公司、投资银行、保险公司和信托公司；创建了世界上最早、规模最大、流动性最好的金融市场体系，包括债券市场、股票市场、外汇市场、期货市场、衍生金融工具市场。荷兰人是主权债券（国债）、市政债券、公司债券的开拓者，是期货、期权、掉期、卖空、买空、资产证券化、共同基金、对冲基金、永久年金等数之不尽金融工具的发明者。

巧妙运用相互配合的各类金融工具，荷兰人将分散的资金集中起来，开启了史无前例的伟大事业。公共财政体系和公共债务市场为荷兰共和国募集大量资金，让荷兰赢得两场生死攸关的战争，一次荷兰与西班牙的战争，一次荷兰与英国的战争。荷兰东印度公司的金融创新，让它成为当时世界上资本最雄厚的巨型企业。在长达190年的历史里，该公司纵横四海，东征西讨，展开无数次航海冒险和远洋贸易，赢得巨额利润、金山银山和遍及全球、富饶无比的殖民地。荷兰东印度公司不仅是荷兰最强大的经济扩张工具，而且是最具威力的殖民扩张和战争工具，成为后来英国等许多欧洲国家殖民冒险和海洋贸易效仿的榜样。当然，荷兰最著名的金融创新故事，莫过于1634年的郁金香狂热，至今依然是金融史学家津津乐道的话题。

金融革命使荷兰成为当时地球上最强大的国家和欧洲经济增长的主要引擎，直接刺激了英国金融业的发展和工业革命的诞生。1688年，英国爆发光荣革命，荷兰王室的威廉成为英格兰新国王（威廉三世），他带给英国最贵重的礼物就是荷兰的金融家和金融技术。

新国王以迅雷不及掩耳之势，将荷兰成熟的金融技术全盘引进大英帝国。1694年成立的英格兰银行是最具里程牌意义的划时代壮举。英国公债市场、伦敦金融城、连接城市和乡村的银行体系、可交易股票市场、英国东印度公司、各类保险公司以及著名的南海公司，恰如雨后春笋勃然兴盛，为英国经济注入强大动力。金融革命是大英帝国崛起的真正秘密。她帮助英国建立了强大的海军，赢得了大多数战争，刺激了人类历史上第一次真正的工业革命，让一个欧洲边缘小国的旗帜飘扬到世界五大洲和四大洋，让伦敦成为全世界最重要的金融中心（今天依然威力不减），让英镑成为人类历史上第一个真正的全球性货币。

1790年，当美利坚合众国第一任财政部长汉密尔顿着手勾画美国的金融蓝图之时，他心中的榜样正是阿姆斯特丹和伦敦的金融革命。阿姆斯特丹和伦敦金融中心让荷兰和英国跃上世界财富和权力之巅，100多年之后，纽约华尔街让美利坚成为新的全球霸，让美元成为新的全球货币。

华尔街模式、美元霸权和美债陷进

全世界为什么无法摆脱美元霸权和美债陷阱？世界各国为什么心甘情愿（或迫不得已）借钱给美国？为什么嘴上骂声愈来愈高亢、手上持有的美元储备和美债资产却愈来愈庞大？美元霸权和美债陷阱到底是怎么形成的？摆脱它的根本出路在哪里？面向未来，寻找这些问题的答案对中国具有最高重要性。

美元霸权和美债陷阱是美国金融资本主义长期发展和积累的结果，是“华尔街模式”赢得巨大成功的最显著标志，是美国全球霸权和全球战略的核心组成部分。要深入认识美元霸权和美债陷阱，我们就必须深刻理解美国金融资本主义和美国的金融立国战略，易言之，必须深刻理解“华尔街模式”。

华尔街模式以私有产权和市场竞争为根本制度，以金融创新和科技创新为根本手段，以金融资本和产业资本相结合为最高表现形式（金融资本居于主导地位）。华尔街模式直接继承了源自荷兰和英国的“盎格鲁—撒克逊金融资本主义模式”。在仅仅100年的时间里，华尔街模式让一个人口只有380万的美洲殖民地迅速崛起成为全球超级经济强国，最终发展成为主导全球的美元霸权和美债陷阱。

1789年，美利坚合众国正式建立，美国经济很快就迎来迅猛增长，主要推动力量就是首任财长汉密尔顿一手设计的货币金融体系。只用了10年功夫，原本一盘散沙的美国金融市场，摇身一变成为当时全球信用级别最高的国家，欧洲资金滚滚流入美国市场，极大促进了美国经济快速增长。美国崛起、美元霸权和美债陷阱之源泉，就是汉密尔顿开启的金融革命和金融战略。

从来没有人否认金融创新对美国崛起的极端重要性，没有人否认今天美国拥有支配世界的货币金融霸权，没有人能够否认美国金融创新的无限活力和无限利益。美国金融历史学者Robert E. Wright 和David J.Cowen说得非常明白：“是什么让美国和她的邻国如此不同？是什么让美国经济独领风骚？是美国人民很早就知道金融的极端重要性，是建国之父们从立国之日起就开始设计完善的金融体系。以汉密尔顿为代表的金融建国之父们深深懂得：金融才是拉动美国经济起飞的神奇天马，金融建国之父们就是那神奇金融马车的驾驶员和引航员。”

纵观美国200多年的经济发展史，金融创新和资本市场的迅速扩张是促进经济快速增长之核心力量。没有资本市场之迅速扩张，就不可能有铁路、石油、钢铁、化工、汽车、电力、医药、食品等众多行业的快速整合和大规模企业之频繁出现；没有金融创新和资本市场之快速扩张，就不可能出现美国商业银行和投资银行业的迅速崛起，就不可能出现今天美国投资银行（以高盛集团为主要代表）垄断全球的局面；没有以风险投资、私募股权投资基金、对冲基金为代表的金融创新，就不可能出现信息科技革命和硅谷的财富神话；没有金融创新和资本市场之快速扩张，纽约不可能迅速取代伦敦成为全球首屈一指的金融中心，美国国债和资本市场不可能成为全球最具流动性的金融市场和投资天堂；

美元霸权和美债陷阱相辅相成。所谓美债陷阱，就是美国借助庞大的美元债券市场，“锁定”或“吞噬”各国所累计的庞大外汇储备。哈佛大学教授、美国资深金融战略家理查德．柯伯曾经直言不讳地说：外国投资美国国债越多，就越难以自拔，美元债市流动性就越高，各国外汇储备投资就越是别无选择。1970年，世界各国所累积的美元货币储备不过数百亿美元，今天已经高达10万亿美元，绝大多数又回到美国债券市场，为美国财政赤字和军费开支融资。目前，外国持有的美国国债达到5.3万亿美元，占美国公众国债近60%；外国政府和投资者还持有大量美国国有公司（所谓GSE）的债券、州政府债券、市政债券和公司债券。仅“两房”（房地美和房贷美）发行的债券就超过5。5万亿美元，一半以上由外国政府和其他投资者持有。

美元霸权和美债陷阱是美国全球战略（“美元+美军”战略）的核心。全球最主要储备货币的特殊地位，迫使各国不断累积庞大美元储备；全球最具流动性和最安全的国债市场，让各国外汇储备的投资别无选择，只能大量购买美债；赤字和债务为美国筹集巨额军费，巨额军费维持全球军事扩张和掌控全球战略资源（以石油为主）；对全球战略资源的掌控反过来强化美元的储备货币地位。“美元霸权—美债陷阱—军费开支—军事扩张—战略资源掌控—强化美元霸权”是美国全球超级大国战略的基本逻辑。

“师夷之长计以治夷”。摆脱美元霸权和美债陷阱的唯一出路是创造出美元和美债的替代物。欧洲为摆脱对美元的过度依赖，痛下决心创造欧元。中国要摆脱对美元和美债的过度依赖，唯一正确的战略是人民币国际化。

大历史视角的美国国债和美元霸权

美国经济史学家约翰．戈顿曾经以诗一般的语言，描述了国债市场对美国经济、金融和整个国家战略之极端重要性：“1770年代，国债帮助我们赢得独立，1780-1860年代，国债为美利坚赢得最高的信用评级，欧洲资金得以滚滚流入美国，协助美国经济快速成长。1860年代，我们凭借国债拯救合众国，1930年代，我们凭借国债拯救美国经济，1940年代，我们凭借国债拯救全世界。毫无疑问，汉密尔顿完全正确，美国国债不仅是美利坚无与伦比的福音，而且是全人类无与伦比的福音。”

戈顿的语言或许过于夸张了。2011年长达数月的时间里， 美国国会两党围绕提高国债上限所展开了一场让人讨厌、令人揪心的政治闹剧，惹得全世界一片嘲笑、质疑、抱怨和愤怒。俄罗斯总理普京批评美国人是寄生虫，与40多年前法国总统戴高乐将军谴责美国“以一钱不值的废纸掠夺其他国家和民族的资源和工厂”遥相呼应；包括中国在内的美国众多债权国几乎将心提到了嗓子眼儿了，时刻为8月2号美国可能传出的违约信号提心吊胆；全球对美国国债闹剧批评声音之高亢甚至超过了2010年年底各国对美联储量化宽松货币政策之猛烈抗议。

批评、谴责和抱怨之余，许多人认为美国国债、美元霸权和美国经济已经走到一个重要的历史转折点，连一些美国精英也持类似观点。譬如美国财政部前副部长阿特曼不久在著名《外交》杂志撰文，说美国债务水平已经达到一个难以持续的水平。他引用美国著名历史学者保罗．肯尼迪《大国兴衰》一书的基本论点：历史上任何大国之地区或全球性扩张，最终都会走到一个临界点，随之就要开始衰落。阿特曼认为，美国政府如果真要降低财政赤字和国债规模，就不得不缩减国防开支，它意味着美国必然要收缩其全球军事势力，包括缩减海外驻军、对盟国的军事援助、中情局和国务院的预算开支、美国全球反恐经费，等等。

还有一些人的观点颇有情绪化，甚至带着某种阴谋论的味道和色彩。譬如许多国内媒体异口同声，说美国蓄意利用国债“绑架”世界经济，“绑架”中国经济，“绑架”中国巨额外汇储备；说美国国债就是一个精心策划的“庞氏骗局”，早晚要彻底崩盘，赖债不还；说美国国债是美国政府为了“毁灭”世界经济而制造的有史以来人类最大的泡沫，泡沫破灭之日就是世界经济同归于尽之时；还有人说美国国债是华尔街金融精英和华盛顿政治精英精心策划的“阴谋”，目的就是要以一种“小鬼搬家”的秘密方式、来掠夺世界各国尤其是中国人民的真实财富。当然，包括中国在内的众多美国债权国最现实、最主要、最合情合理的担忧和抱怨是美国国债的持续扩大，必定意味着国债资产的真实价值（以全球真实购买力来衡量）持续下降。

观点纷纭，众说乱耳，愈发让美国国债披上一层神秘莫测的面纱，愈发让美国国债未来的走向变得扑朔迷离，难以捉摸，愈发让国人忧心忡忡，手足无措。

本人试图从大历史角度，从五个层面来揭开美国国债的神秘面纱。我的观点非常明确：美国国债对于美元超级霸权和美国主导世界的金融地位，具有最高的重要性。美国国债既不是什么“庞氏游戏”，更不是少数人的“阴谋诡计”，它是美国经济和金融模式的关键组成部分，是数百年来欧洲尤其是荷兰和英国金融创新和金融革命的辉煌成果，是200多年来美国历代政治精英和金融商界精英高瞻远瞩、深谋远虑所取得的伟大成就，是美国全球战略的核心，是美国这个世界超级大国的独特优势。抱怨、谴责和愤怒无济于事，只有透彻认识美国的“国债之谜”，我们才能找到真正有效的应对之策。

一、面向未来：美国国债规模已经跨越重要临界点

一个基本的问题是：美国国债规模究竟有多大？说来奇怪，对于这个最基本的问题，却有多种不同的意见。我们可以用几套指标来衡量美国国债的规模和可持续性。

第一个指标：国债（联邦债务）与GDP之比

2011年，美国国债达到之前法定的14.29万亿美元上限，其中公共持有债务为9.74万亿美元，与GDP之比是65%。这个比例是高还是低？依照一些经济史学家的估算，美国历史上曾经有三个时期公债规模与GDP之比例超过100%，分别是美国建国初期（独立战争期间多发行的国债）、1861-65年内战时期、第二次世界大战时期以及二战之后数年。纵观美国235年国债历史，多数时期美国公债与GDP之比维持在50%之下。以此估算，目前美国国债规模及其与GDP之比例确实偏高。当然，如果与其他发达国家相比，美国的债务规模似乎不算特别高。譬如欧洲各国债务与GDP之比普遍超过美国。欧洲整体达到90%以上，其中意大利122%；法国77%；希腊： 158%；葡萄牙： 101%；爱尔兰： 120%；西班牙： 79%;德国：73.2%。日本的债务比例则达到129.5%的惊人水平（另外一种算法则高达200%！）

衡量公债规模与GDP之比是否合适或可持续，国际上有一个基本共识的标准。欧元区成员国1992年签署著名的《马斯特里赫特条约》，规定欧元区成员国每年财政赤字与GDP之比不得超过3%，公债规模与GDP之比不得超过60%。这是经过大量历史研究得出的基本“红线”，超过此红线，赤字和债务就进入难以持续的轨道，必须要动大手术才能恢复健康。

根据美国国会预算办公室（CBO）的估算，到2021年，美国公债与GDP之比将达到90%，国际货币基金组织（IMF）的估计远为悲观，到2015年，美国国债与GDP之比就将达到100%。如论如何，美国国债规模已经偏高是不争的事实。

第二个指标：美国国债总量到底有多大？

然而，根据多个渠道的统计估算，美国政府的债务要比14.29万亿美元大得多！譬如前面提到的美国财政部前副部长阿特曼2010年年底的估计：美国政府直接发行的公共债务为9万亿（目前为9.74万亿）；直接担保的债务9万亿；为国有企业担保的债务（所谓GSE债务，最著名的就是“房地美”和“房贷美”的巨额债务）8万亿；州政府和地方政府债务3万亿、州和城市退休金账户不足额1万亿（如果州政府无力偿债，联邦政府也无法坐视不管）。总计债务规模达到31万亿

此外，美国著名“债券大王”格罗斯估计的债务总规模达到80万亿。中国人民大学国际货币所研究人员许元荣等人最新的估计甚至达到97万亿（其中显性债务超过20万亿，隐性债务超过77万亿 。无论哪个估算，皆说明美国债务确实巨大。当然，所谓隐形债务和间接债务统计口径差别极大，各国定义天壤之别，是否能够作为衡量一国债务可持续性的指标，尚待深入研究。

第三个指标：美国联邦政府收入、支出、赤字与GDP之比。

2000年之前，美国联邦政府收入与GDP之比平均约为20%，目前已经下降到15%。联邦政府支出与GDP之比则上升到25%。所以赤字上升到GDP的10%左右。譬如2009年，赤字高达1.6万亿，占GDP12%；2010年赤字为1.3万亿；2011年赤字预计为1.5万亿；2012年预计至少是1.1万亿 。根据美国国会预算办公室的预测，未来10年，美国联邦政府每年财政赤字不会低于1万亿美元，累积将超过10万亿美元。前景显然不妙！

美国债务一个最显著的特征，就是外债占了公债50%以上（目前约为56%）。目前美国联邦政府外债大约为5.5万亿美元。美国成为全球最大债务国，中国则是美国的最大债权国。中国持有美国国债约1.16万亿美元，占美国对外国债的21%，

日本持有20%，英国11%，OPEC5%，巴西4%， 加勒比国家4%，俄罗斯3%。这就是为什么今年美国两党围绕债务上限之争引发全球关注的基本原因。

二、  追溯历史：美国国债对美国崛起居功至伟

不了解历史，就无法理解未来。

尽管美国独立战争期间，大陆议会和各州就发行了大量债券，然而，统一的美国国债却是美国建国之后才开始发行，具体时间是1792年，它源自美国第一任财政部长、绝顶天才汉密尔顿合众国创始之初所发动的伟大金融革命。正是汉密尔顿的金融革命，奠定了美元霸权和美国金融帝国的基石。

汉密尔顿为美国构建的货币金融体系有五大支柱：其一、统一的国债市场；其二、中央银行主导的银行体系；其三、统一的铸币体系（当时是金、银复本位制）；其四、以关税和消费税为主体的税收体系；其五、鼓励制造业发展的金融和贸易政策。

汉密尔顿金融革命最引人注目的特征是：他自始至终从整体国家信用角度来设计五大政策和相应的制度安排。他说：“一个国家的信用必须是一个完美的整体。各个部分之间必须有着最精巧的配合和协调，就像一个枝繁叶茂的参天大树一样，一根树枝受到伤害，整棵大树就将衰败、枯萎和腐烂。” 汉密尔顿的五大支柱恰像五颗树枝，完美配合和协调，共同支撑起美国金融体系的参天大树，最终成长为主导全球经济的美元霸权体系。

依照汉密尔顿的精心设计，五大支柱各自发挥不可替代的重大作用，共同支撑起美国的金融和经济体系。国债市场是国家整体信用优劣的最佳指示器；中央银行负责维持银行体系和货币供应量之稳定；统一的铸币体系（后来是美元纸币体系）极大降低金融贸易之交易成本，促进金融、贸易、产业迅速发展；税收体系确保财政健全和国债市场之良性循环；制造业（真实财富创造能力）则是金融货币的最终基础。

汉密尔顿之所以倾尽全力开启美国伟大的金融革命，乃是源自他系统深入的金融哲学理念，源自他对世界各国经济发展历史尤其是英国崛起历史经验的深刻把握。远在出任财长之前，汉密尔顿就写到：“1690年代开始，大英帝国创建了英格兰银行、税后体系和国债市场。18世纪，英国国债市场迅猛发展。国债市场之急速扩张，不仅没有削弱英国，反而创造出数之不尽的巨大利益。国债帮助大英帝国缔造了皇家海军，支持大英帝国赢得全球战争，协助大英帝国维持全球商业帝国。与此同时，国债市场极大地促进了本国经济发展。个人和企业以国债抵押融资，银行以国债为储备扩张信用，外国投资者将英国国债视为最佳投资产品。为了美国的繁荣富强，为了从根本上摆脱美国对英国和欧洲资金和资本市场的依赖，美国就必须迅速建立自己的国债市场和金融体系。”

汉密尔顿的远见卓识为后世许多历史学家和经济学家的系统研究所证实。譬如关于公债对于大英帝国崛起的极端重要性，法国百科全书派历史学家最杰出的代表布罗代尔就曾经以极大篇幅描述英国国债对英帝国兴旺发达的最高重要性。在《15至18世纪的物质文明、经济和资本主义》第三卷里，布罗代尔写到：“公债是英国经济健康的最佳标志。公债是英国取得历次战争胜利最重要的法宝。英国战胜法国就是公债政策的结果，法国的脆弱就在于她没有公债市场，信贷组织不完善。然而，差不多过了100年，法国人才开始认识到英国公债的优越性。”

后世经济科学发展的主要贡献之一，就是证明了金融信贷体系是持久经济增长之关键，证明了金融是现代经济之核心。经济发展之关键是最有效动员和配置资源，动员和配置资源的最佳手段就是信用体系。一个人拥有最高信用，他就可以充分利用他人的资源来发展自己的事业，一个企业拥有最高信用，它就有无限的资源来扩张，一个国家拥有最高信用，她就能够动员全球的资金和资源来发展本国经济。

汉密尔顿深刻洞察了金融和信用的本质。历史很快验证了汉密尔顿的先见之明和高瞻远瞩。1980年代，美国金融市场还是一塌糊涂，10年后的1794年，欧洲投资者就给美国国债和整个金融市场以最高信用评级。当时的法国外交部长宣称：“美国国债运转良好、安全可靠；美国政府对国债市场的管理是如此规范、美国经济发展是如此迅速，以至于我们从来不担心美国国债的安全性。”正是国家信用的完善刺激欧洲资金源源不断流入美国，推动美国经济快速增长。

19世纪美国著名政治家Daniel Webster曾经如此评价汉密尔顿金融战略对美国的最高重要性：“汉密尔顿创建的金融体系，是美国繁荣富强的神奇密码。他叩开信用资源之门，财富洪流立刻汹涌澎湃。美国人民满怀感恩之情，世界人民满怀敬畏之心。丘比特拈花一笑，智慧之神翩然而至，那是我们钟爱的希腊神话。然而，汉密尔顿创造的金融战略比希腊神话还要美妙、突然和完美。他那不可思议的大脑灵机一动，整个美国金融体系就应运而生。

汉密尔顿给美国国债取了一个圣神的名称：“自由的代价”。美国学者以此绝妙标题撰写了多部著作，来深入阐述美国国债200多年以来对于美国的伟大贡献。譬如，2007年，美国资深经济金融战略专家霍玛兹（Robert D.Hormats）就以《自由的代价》为书名出版一部著作，阐述美国如何可以充分利用国债市场赢得从独立战争直到21世纪反恐战争的一切战争。霍玛兹目前担任负责国际经济金融事务的副国务卿，是希拉里的得力助手。

除了前面所说的几次战争时期之外，200多年以来，整体而言，美国政府对国债的管理堪称成功典范，不仅公债与GDP之比长期维持低水平，而且从来没有出现过国债违约，这在世界所有大国历史上绝无仅有（大英帝国和德国都曾经有过公开违约的历史）。尽管几次战争时期，美国债务水平急剧上升，然而战争结束之后，美国政府皆能逐渐降低债务规模。远的不说，冷战结束之后，克林顿政府甚至消灭了财政赤字、实现了美国财政盈余（1998年，美国财政盈余达到GDP的1%），克林顿任期结束之时，美国公债与ＧＤＰ之比降低到30%以下.

美国目前财政赤字恶化和债务规模急剧上升,主要拜小布什8年任期内所谓“财政革命”之赐.一是小布什2001—03年给富人大幅度减税；二是推行所谓处方药的医保改革；三是阿富汗和伊拉克战争。结果美国政府预算状况急剧恶化,从1998年1%GDP的财政盈余转变为2008年3.2%GDP的财政赤字！人均国债增幅超过50%！联邦债务与GDP之比从2000年的30%左右迅速恶化到2010年的65%！与此同时,国会政治出现两极分化,共和党内部强烈主张减税一派占了上风，民主党内部则是强烈主张增加福利开支的一派占了上风。两党财政政策理念成为水火不容之势。

2007--2008年金融危机,美国经济增长急速放缓，财政状况雪上加霜。美国政府一方面需要大规模财政刺激来摆脱经济衰退，一方面经济增速下降导致税收急剧下降。财政赤字急剧飙升时所必然.奥巴马临危受命,可以说是别无选择,有苦难言.

当然,美国的财政赤字与美国的贸易逆差、经常账户逆差、国际收支逆差密切相关.根据国民收入恒等式,财政赤字与国际收支逆差和经常账户逆差具有对应关系.美国财政赤字和债务规模的周期性变化,反映了美国在国际货币体系和金融体系中的作用和地位相应发生了深刻变化.二战之后,1968年是一个历史分水岭.1968年之前，美国经常账户一直顺差,从此之后就持续逆差！1971年布雷顿森林体系崩溃之后，逆差规模持续扩大，标志着国际货币体系出现史无前例的深刻变化。

三、  美元霸权：为什么全世界心甘情愿给美国借钱（为美国国债融资）？

从1960年代的法国总统戴高乐将军，到2011年的俄罗斯总理普京，世人对美元霸权、美国霸权的谴责谩骂之声始终不绝于耳。然而，令人大惑不解或深感沮丧的是，在愈来愈高亢的谩骂声中，美元霸权和美元的特殊地位却不断强化，美元的超级利益和美国国债的规模却不断扩大。要解释如此奇怪的现象，我们就必须从国际货币体系和国际金融市场视角来观察美元和美国国债

美国国债市场对美元霸权和国际金融市场举足轻重之作用，约有四端：

其一、美国国债市场为美国货币政策提供了最佳指南和传导机制。美联储之货币政策（加息、减息、量化宽松），无不借助国债市场买卖来完成。随着美国国债市场成为全球规模最大、流动性最好的市场，美国国债市场一举一动，就时刻牵动着全球金融市场之神经，时刻左右着世界资产价格之走势。

其二，国债市场乃是美国整个金融市场之中枢和基石。从历史上看，纽约证券交易所之成立，源自国债交易；纽约取代伦敦成为最强大之金融中心，国债市场居功至伟。

其三、美国国债市场是全球金融市场和资产价格之最基本标尺，说是定海神针也不为过。纵观世界，举凡一切资产价格（包括股票、大宗商品、金融衍生工具、外汇、房地产等等），无不深受短期利率和长期利率之左右，美国国债之价格和收益率走势，正是全球利率走势之最佳指示器。无论是伦敦市场之Libor还是其他一切市场之基准利率，皆以美联储基准利率和国债利率为计算基准。并由此形成全球金融和经济体系的“金字塔式”价格结构或定价体系。

其四、美国国债市场规模越大、流动性越高，就越具有“锁定效应”和“规模效应”，就越具有垄断性。纵观历史，金融市场往往是最具备垄断性和独占性之市场。庞大的美国国债市场几乎成为全球投资者最重要的投资场所，尤其是各国政府、主权财富基金最主要的投资选择。美国资深金融外交家、哈佛大学教授理查德．科伯（Richard Cooper）多次直言不讳地说：外国投资美国国债越多，就越难以自拔，美元债市流动性就越高，各国外汇储备投资就越是别无选择。美国国债市场已经成为吞噬各国外汇储备的“巨大黑洞”。

许多国人担心庞大外汇储备投资美国国债非常不安全，提出许多多元化和降低风险之策略（譬如主张大量购买黄金）。然而平心而论，当今之世，我国庞大外汇储备能够分散多元投资到哪里去呢？无论如何，美国国债都是逃避不了的主要投资选择，此乃我们面临的最尴尬困境。

从全球货币体系和金融体系角度来观察美国国债、赤字和经常账户逆差，我们立刻就有一个最基本的问题：美国真的担心经常账户逆差吗？或者，美国真的有经常账户逆差吗？面向未来，美国真的会大幅度降低乃至全面消灭国债吗？答案是否定的。

四、  全球战略：“美元+美军”之相辅相成和相得益彰

我们需要从全球大战略角度来深刻思考和分析美国的国债战略、美元的特殊地位和美国的军事霸权，它们相辅相成，缺一不可。限于篇幅，本文只想指出几个最基本的结论。

第一个结论：作为一个国家，美国是全球最大的对冲基金、最大的风险投资公司和最大的私募基金，而且她不需要任何资本金。它具有近乎无限的融资或创造信用的能力。美元长期贬值符合美国根本利益。

第二个结论：维持庞大的国债市场和美元的长期贬值符合美国根本利益。美国根本不会或没有任何意愿发起或参与国际货币体系改革。

第三个结论：美国最担心的不是美元贬值、财政赤字、巨额货币扩张、经常账户赤字、巨额外债，而是“华尔街金融模式”或“美国政治经济模式”失去吸引力或号召力。

第四个结论：维护美元霸权或美元的特殊地位，并因此确保美国完全掌控对国际金融规则的话语权和制定权（包括对世界银行和国际货币基金组织的绝对控制权），是美国国际货币和金融战略之核心。美元霸权地位通过五大手段为美国带来超级特权和超级利益。五大手段分别是：大量发行美元钞票、制造全球通货膨胀、无限创造美元信用、随意操纵各国汇率、完全掌控国际货币体系话语权和规则制定权。

美元霸权地位及其五大手段究竟给美国创造了多大利益。根据美国著名研究机构—美国国民经济研究局（NBER）--一项长期研究的结果，美元霸权地位给美国带来的利益是一个超乎想象的天文数字。譬如以2001—2006年为例，当时正是美元相对世界主要货币大幅贬值时期（亦是美国压迫人

民币升值最激烈之时期），该时期美国累计对外借债3.209万亿美元，然而净负债竟然还减少了1990亿美元，等于美国净赚3.408万亿美元，其中仅汇率贬值一项就让美国赚8920亿美元，资产—负债收益差距让美国赚1.694万亿美元，其他手段赚1.469万亿美元。

3.408万亿美元是什么概念？它大约相当美国6年的国防军事开支总和。也就是说，美元霸权创造的超级利益，意味着世界各国为美国庞大的军事开支“买单”！

第五个结论：货币金融战略和能源战略是美国对外经济战略最重要的两极，亦是美国遏制中国崛起的战略两极。希拉里在担任国务卿前夕，就在公开讲话了明确宣布了这个基本策略。

五、  中国对策：金融革命和人民币国际化

2011年，在围绕美国国债上限的热烈争论之中，站在中国国家利益角度和中美货币、金融以及整体关系角度，有四个重要问题最值得我们去寻找答案：（1）一旦中美之间出现严重战略利益冲突，譬如出现台海危机、南海危机和北韩危机，美国之行动严重损害中国利益，那时，中国可以大量抛售国债来制约或制裁美国吗？（2）目前中国领导人多次表示对美联储量化宽松货币政策和美国大举增发国债的不满，那么，中国可以通过抛售美国国债约束美国的货币政策和财政政策吗？（3）中国多次要求美国向中国开发高科技出口和直接投资市场，如果美国继续拒开放，中国可以通过威胁减持美国国债迫使美国对中国开放高科技和直接投资市场吗？（4）人民币国际化可以为未来世界创造出另一个美元的替代品吗？

对于上述四个重要问题，我的答案都是肯定的。面对美国的量化宽松货币政策和美国持续扩大债务，要有效保护我们美元资产的安全，要将庞大外汇储备转化为有力有利的金融货币外交工具，我们固然缺乏许多必要的金融技术手段，然而，我们最缺乏的，却是对历史经验的深刻洞察、对政治谋略的高瞻远瞩和果断采取行动的勇气和魄力。

最后，让我再次引用布罗代尔对当年英国公债的精彩论述来结束本文：“外国旁观者对英国债台高筑大感惊诧，认为简直不可思议。他们附和英国人的批评，一有机会就嘲讽他们无法理解的英国国债运行机制，而且往往认为那是英国国力极其虚弱的信号，认定英国国债这个贪图方便、盲目胆大的政策必将把国家引向灾难。。。。。然而，历史一次又一次证明，这些貌似通情达理和思想深邃的观察家们全都错了，公债正是英国赢得全球胜利的重要原因。”

欧债危机 = 欧元危机吗？

(原文载<第一财经日报>评论版 7月17日)

很少见到如此激烈的争辩，而且是发生在两个重量级的德国人之间。

时间：2011年7月12日中午

地点：伦敦金融城最著名的阿莫斯大厅

人物：

正方—德国驻英国大使、充满激情的欧元捍卫者布隆嘉登（H.E. Georg Boomgaarden）

反方—德国联邦工业协会主席、曾经坚定的欧元支持者、如今坚定的欧元怀疑者和反对者汉斯．汉克尔教授（Prof. Hans-Olaf Henkel）

反方率先发难：“我曾经是欧元的坚定支持者，如今却是欧元的怀疑者和反对者。我对欧元深深失望和悲观，我对欧元区和欧盟领导者深深失望甚至愤怒。你问我为什么？我有三个最充分的理由。其一、自从1999年欧元诞生以来，几乎没有一个成员国遵守《马斯特里赫特条约》所定下的规则。几乎所有国家都突破了财政赤字占GDP3%和公债规模占GDP60%的红线，欧元区的中流砥柱德国和法国也没有模范遵守规矩，我对此非常震惊和绝望！其二、无论是《马斯特里赫特条约》还是欧元区其他协议和规则，都没有规定成员国有义务拿钱去救助另外的成员国，我们没有所谓的救助条款（Bailout Clause）。如今却要成员国纳税人出钱去挽救希腊或其他陷入债务危机的国家，法律依据何在？纳税人凭什么要同意？难怪德国纳税人要愤怒。希腊人会领我们的情吗？绝对不会。我告诉您们，希腊债务危机爆发以来，德国人竟然成为希腊民众最憎恨的人！其三、希腊根本就没有资格加入欧元区。为了鼓励希腊加入欧元区，我们的领导人几乎不顾一切，容忍希腊操纵数据、造假账。毫无疑问，希腊债务危机就是欧元危机，欧元区自毁长城，自我误导。欧元区的设计确实有重大缺陷，没有任何退出机制和惩罚机制。欧元区各国经济增长率差异如此巨大，通胀水平非常不同，经济政治政策哲学各异，文化心理差异亦有天壤之别，怎么可能实施一刀切的货币政策呢？错误的设计和不遵守规矩让金融市场形成错觉，以为希腊债券和德国债券一样优良、一样安全。危机爆发之前，象希腊这些国家的债券收益率竟然和德国不想上下，如果不是同处一个欧元区，这怎么可能呢？他们确实有搭便车、吃免费午餐的嫌疑。然而天下没有免费的午餐，至少没有永远免费的午餐。如今真相大白，我们目瞪口呆！我们素手无策！我们手忙脚乱！欧元区的出路何在？我的答案非常明确，那就是让希腊和其他不符合条件的国家退出欧元，或者迅速建立退出机制，让各个成员国自己选择是否退出欧元区，或者允许各国退出欧盟。退出欧盟就算是自动退出欧元区了。与此同时，政府不能慷纳税人之慨去救助那些深陷债务困境的国家，应该让市场机制发挥作用。大量购买希腊债券、不知道区别风险和收益的金融机构，为什么不能自我承担损失？欧元区领导人长期一意孤行、背离市场机制，是导致欧元区今日困境的主要原因。”

正方：“昨天晚宴上我就说过，以前我也多次说过，欧元是一个伟大的政治工程，欧元关乎欧洲的战争与和平，它是德法两国乃至整个欧洲为了避免战争重演而构建的伟大工程。欧元是德法永久和好的产物，是欧洲政治整合的产物，是欧洲经济整合的产物，是欧洲经济整合的产物，是整个欧洲大大陆和解的产物。尽管它不完善，却取得了巨大成功。您能够告诉我世界上哪里有完美无缺的工程和事情？任何事情都需要不断改进，不断完善，世界天天都在发生变化，欧元从诞生那天起，就一直面临挑战和考验。但我必须提醒各位注意，欧元诞生初期是非常稳定的货币，是非常成功的货币，欧元极大地推动了欧洲贸易、金融、劳动力市场的进一步整合，极大地扩展了欧洲金融市场的规模和深度，极大地提升了欧洲金融市场的国际地位。欧元今天失败了吗？欧元区必定要解体和崩溃吗？欧元丧失前途了吗？没有，完全没有！您们为什么要将希腊和其他成员国的债务危机完全归咎于欧元？欧元为什么要为一切经济问题承担责任？英国没有加入欧元，不是照样出现房地产泡沫，不是照样陷入金融危机，不是照样债台高筑、难以为继吗？过去几十年来，全球出现那么多次金融危机、货币危机和银行危机，我们有拉美债务危机、美国储贷机构危机、亚洲金融危机、俄罗斯债务危机、美国次贷危机和金融海啸，他们可没有欧元啊！他们为什么会陷入危机呢？美国加州和其他州也深入债务泥潭难以自拔，甚至濒临破产，难道也要它们脱离美元，发行加州货币吗？您们将希腊债务危机等同于欧元危机是完全错误的类比。您们似乎提出了一个非常强有力的理由，那就是假若希腊有自己的独立货币，她就可以将自己的货币贬值，从而提升经济竞争力，度过债务危机。我想提醒各位，世界上有哪一个国家能够单凭货币贬值来提升竞争力？汇率贬值顶多是一个短期解决之道。不错，我承认欧元区领袖们不是十全十美，甚至犯过严重的错误，我们需要改进决策机制和治理结构，需要提升领导力，但不能把这些都归罪于欧元。我深信欧元前途光明。欧元的出路不是放弃，不是崩溃，不是解体，不是分裂，而是坚持，是整合，是团结，是协作。我们需要一个更加强大和紧密整合的欧洲和欧元区，而不是一个分裂和弱小的欧洲和欧元区！”

汉克尔和布隆嘉登的激烈争论，是欧洲主权债务危机各个方面重要问题的全面展示。自2009年希腊债务危机爆发以来，关于欧洲主权债务危机之根源，大体上有五个说法或假说：（1）欧元危机说；（2）危机传染说；（3）竞争劣势说；（4）美国打压说；（5）全球失衡说。深入分析各个说法或假说，有助于我们理解欧债危机和国际货币体系面临的基本困境。

“欧元危机说”将欧债危机等同于欧元危机，认为是欧元或欧洲货币联盟机制设计之内在缺陷导致了希腊和其他欧元区国家的债务问题。

“欧元危机说”的基本推论和结论是：（1）欧元压根儿不应该产生，欧元区不具备最优货币区条件。欧元诞生纯属政治工程，没有经济、金融和货币可行性，迟早会陷入困境乃至解体。早在1970年代，围绕是否加速推进欧洲货币联盟，就有“货币学派”和“经济学家派”之争。货币学派认为货币联盟是促进经济政治整合最有力的推动力量，应该先建立单一货币区。经济学家派则认为经济和政治整合是货币整合之前提，应该先推动经济和政治整合，最后才是货币联盟和单一货币区。

（2）欧元区有三个难以解决的矛盾：“一刀切”货币政策与各国独立的财政政策相冲突；“一刀切”货币政策与各国经济发展不平衡和竞争力差异巨大相冲突；“一刀切”货币政策永久取消汇率调节机制或货币贬值机制，货币政策独立性之丧失反而恶化经济结构刚性，延缓经济结构调整。

譬如欧元诞生初期，德国尚未摆脱国家统一导致的巨大财政负担，需要货币市场低利率以刺激经济。然而当时爱尔兰、西班牙等国家却面临经济过热，需要紧缩货币政策和上调利率。德国主导的“一刀切”货币政策直接诱发了一些成员国的房地产投机和资产价格泡沫（以爱尔兰和西班牙最甚），泡沫破灭就是危机来临。“一刀切”的低利率货币政策，让希腊等国能够以非常低的利率或成本大肆发行债券，国际金融市场竟然将希腊债券与德国债券等量齐观。希腊等国债台高筑怎么可能持久？危机爆发势在必然。

“危机传染说”不同意将欧洲主权债务危机等同于欧元危机，最有力的反驳理由是：英国、冰岛以及世界许多国家不属于欧元区，不属于单一货币区，却依然遭受全球金融危机冲突，深陷债务危机、银行危机或经济危机。“危机传染说”认为，希腊、爱尔兰和西班牙等国面临的债务危机是2007—2008年次贷危机和全球金融危机的传染效应和后续反应。危机之前，全球整体消费需求和投资需求旺盛，南欧诸国的旅游业和房地产业非常繁荣，经济前景良好，投资者愿意购买希腊等国债券实属情理之中，恰如2002—2006年之间，全球投资者愿意大量购买美国次级按揭债券一样，希腊等国能够大量发行公债，并非欧元单一货币的低利率政策所诱发，它是一个全球性的现象。格林斯潘不是早就说过吗？自1980年代后期起，全球就进入了低利率时代，怎么能够将欧元区的低利率归咎于欧元诞生呢？

美国次贷危机和全球金融海啸爆发之后，在挽救经济危机、避免债务危机方面，与美国相比，南欧诸国有许多劣势：（1）南欧诸国市场规模难以与美国匹敌，旅游业和房地产业又最容易遭受消费锐减、利率飙升、投资下降的多重打击。次贷危机以来，美国消费持续疲软，房地产市场持续萎靡。美国尚且如此，希腊等国如何可以独善其身？因此，希腊债务危机只不过是全球金融危机的一部分，归罪于单一货币区实在牵强。（2）与美联储相比，如果说欧洲中央银行挽救希腊危机有什么不足，那就是没有象美联储那样，直接入市大量购买债券。假若欧洲中央银行直接入市购买希腊债券，根本就不会发生债务危机。这是不是欧元单一货币区的错误呢？非也。假若没有单一货币，希腊拥有独立货币，希腊早就破产，债务危机要比现在严重得多。

“竞争劣势说”将注意力从货币金融层面转向真实经济层面，认为希腊等国深陷债务危机是咎由自取，寅吃卯粮必然破产，债台高筑必然崩盘。南欧诸国的产业层级、企业竞争力、技术水平和人力资本，皆无法与德国等北欧诸国相抗衡，消费水平、福利开支、最低工资等等，却非要与德国看齐。政客们为了取悦选民，总是许诺高福利、高工资、低劳动。税收收入无法兑现承诺，就只好诉诸借债。

世界上的道理其实很简单。天下哪有免费的午餐？天上哪里真能掉下馅饼？既要养尊处优、奢侈享乐，又不想努力工作，三岁小孩都知道那是不可能的事。为什么德国民众强烈反对政府慷纳税人之慨去救助希腊？理由很简单很充分。金融危机之后，德国劳动者主动降低工资应对危机，南欧诸国却天天罢工要求涨工资！同属一个欧洲，差别怎么这么大呢？经济毫无竞争力，消费享受却要力争上游，靠债务来维持海市唇楼，早晚是梦幻一场！单一货币确实让希腊人吃了免费午餐，但那不是单一货币的错。

“美国打压说”很简单，那就是美国始终希望搞垮欧元以维护美元的霸权地位。事实上，美国主流政经界一直对欧元不冷不热。1999年欧元诞生之前，美国政界不断地给欧洲领导人泼冷水，学术界努力发表著作论证欧元不可行。1999年欧元问世前夕，笔者还记得美国经济学界重量级人物、里根总统经济顾问委员会主席、美国国民经济研究局主席马丁．菲尔德斯坦曾经在《华尔街日报》发表文章《欧元必将欧洲创新拖入战争深渊》，预言欧元必然解体，并因此导致欧洲混乱、纷争乃至战争！1999年欧元呱呱坠地、而且相当时间里异常坚挺，美国精英们的反对和怀疑之声日渐式微，甚至销声匿迹。

自2009年希腊债务危机爆发，美国政经大佬们自然而然地站到“欧元危机”一边，公开场合，他们尽管大声呼吁欧元区尽管采取措施结束危机，私下却偷着乐，希望看欧元的笑话越闹越大。身为美国财长的盖特纳毫不掩饰他对欧元的悲观失望。今年三月，盖特纳到国会听证，直言不讳地说：“欧元区的问题极端困难，困难程度简直难以置信，我甚至怀疑他们能够搞定。你们应该明白，你们已经给自己挖了一个极深的坑，要爬出来有那么容易吗？”

前美联储高官、现任华盛顿彼特森国际经济研究所高级研究员的特德．杜鲁门直言欧元区处于十字路口，必须做出痛苦的抉择：“单一货币其实制造或加剧了欧元区内部的严重失衡。消灭汇率和实施低利率货币政策，极大地提升了德国经济和出口竞争力，德国经常账户盈余迅速飙升。然而，德国人民和政治家们没有认识到，这种似乎一夜之间天上掉下来的利益是昙花一现，他们终将付出代价。欧元区必须做出抉择。要么继续前行，推进经济政治整合，直至建立欧洲财政和政治联盟，要么退回来，建立某种较为紧密的欧洲邦联，并重新引入独立主权货币和汇率机制。”

对于华盛顿的许多重要人物来说，他们最希望看到的结果或许就是欧元区解体。欧元区解体是否能够大幅度提升美元已经拥有的强大霸权地位？尽管答案充满不确定性，然而，确凿无疑的是，维持美元的霸权地位或者依照美联储主席伯南克的说法，维持“美元在全球货币金融市场上的特殊地位”，乃是美国国际货币金融战略的头等大事！

美元霸权地位或者“美元特殊地位”，对美国究竟有多么重要？或者说对美国真的就那么重要吗？坦率地说，中国人民对此没有太多感觉，更谈不上系统深刻认识和详尽研究，因为我们传统上对金融是嗤之以鼻乃至深恶痛绝的，我们喜爱的是直接管理，坐地征税、“既无内债、也无外债”，对于金融投机、货币债务一类的玩意儿，只是最近一些年才开始有所感觉。

关于美元霸权地位对美国的极端重要性，我只想提及滔滔历史长河里几朵精彩的浪花。一是1965年法国总统戴高乐将军对美元霸权的著名批评：“美国享受着美元所创造的超级特权（Exorbitant Privileges）和不流眼泪的赤字。她用一钱不值的废纸去掠夺其他民族的资源和工厂”。超级特权（Exorbitant Privileges）一词从此不胫而走，成为不朽。

二是1961年法国著名的国际经济学者、国务活动家和戴高乐的经济顾问雅克．鲁夫（Jacques Rueff 1896-1976）对美元霸权货币体系的尖锐批评：“当代国际货币体系已经沦落为小孩子的过家家游戏。欧洲各国辛辛苦苦赚回美元和英镑，然后又毫无代价地拱手返回给发行这些货币的国家，就好像小孩子们玩游戏一样，赢家同意将赚回的筹码奉还给输家，游戏却继续进行。”

三是对欧元诞生具有重大意义的德国《根舍报告》三目标。1988年2月，长期担任西德外长的根舍从国际战略角度极力推动西德创建欧元。他给西德政府提交一份秘密报告（史称《根舍报告》），明确指出创建单一货币，旨在实现三大目标：（1）降低欧洲对美元的依赖；（2）永久性强化欧洲货币汇率机制；（3）扩张欧洲货币单位之运用范围。

四是今年6月美联储主席伯南克呼吁美国量度尽快就提高美国国债上限达成一致：“如果国会两党真想就美国财政的未来找到好的出路，就必须尽快及时就提高债务上限达成一致，否则就是自取失败。如果不能按时支付美国财政债券的本金和利息，哪怕只是延期很短时间支付，都必将严重扰乱金融市场和支付体系，导致美国公债信用级别下降，削弱人们对美国信用的信心，极大地损害美元的特殊地位，严重影响美国财政债券的未来发行或供给。”

五是美国著名国际货币学者、加州大学伯克利分校教授依成格林2010年出版小册子《全球失衡和布雷顿森林体系之教训》，结论是：今天国际货币体系与布雷顿森林体系最基本的区别，乃是有一个美元的替代者—欧元。

考虑到以上的分析，美国努力打压欧元或阴谋颠覆欧元，似乎顺利成章！难怪每当美国信用评级公司调低欧元区成员国主权信用级别之时，欧元区领导人都要大为光火，猛烈反击。不过，即使从理论逻辑上相信“美国打压说”，现实的可靠证据依然不足，难以定论。

“全球失衡说”试图从大历史角度和全球视野来理解欧洲主权债务危机和其他金融危机。该学说有如下基本要点：（1）所谓全球失衡不是新现象。全球经济、金融和货币从来没有真正“平衡”过，失衡才是常态。失衡需要调整，调整就意味着危机。即使是人们今天时常怀念的19世纪国际金本位制和1950—1971年之间的布雷顿森林固定汇率时代，也有多次危机发生。一国金融货币体系具有内在和天然的不稳定性，全球金融货币体系亦复如是，且尤甚之。

有名的经济危机历史学家金德伯格和经济周期学者明斯基皆写过大量文章和专著，来论证一国和国际货币金融体系的内在不稳定性。依成格林等许多学者的研究成果亦证明，金本位制和布雷顿森林体系并非象人们所想象的那么稳定和美妙，它们最终不可避免的垮台或崩溃，本身就证明了两大体系是不稳定的货币体系。假若从这样一个大的历史背景出发，我们自然无法将欧洲主权债务危机归咎于单一货币，即使没有单一货币，即使汇率完全浮动的许多国家，照样发生债务危机、货币危机、银行危机和金融危机。危机是金融货币体系内在不稳定性的必然结果。我们所能够做的，只是探索货币体系内在不稳定性和金融危机的基本规律，并据此设计一些规则和制度安排，将危机的损失降低到最小。

（2）笔者曾经提出金融货币体系乃至一般经济体系之“风险递增定律”。与任何自然有机体系一样，人类的经济体系和货币金融体系亦是一个复杂系统，是一个“熵增”系统，是一个秩序与混乱相伴相生的体系，是一个复杂性持续递增的体系，是一个风险不断累积和扩大的体系。从无序到有序，从混乱到规则，从增长到衰退，从萧条到复苏，从崩溃到重建，循环往复，以至无穷，此是天地宇宙自然生命之最根本规律，任何体系概莫能外。以此观之，人类经济系统、货币金融系统出现危机，乃是最自然不过的现象，不值得大惊小怪，甚至亦不需要救助。

今日人类自作聪明，相信财政政策、货币政策和其他多样政策可以挽救金融危机，可以抹平经济周期，可以降低货币金融体系的风险和不确定性，甚至可以完全防止金融危机和经济周期之爆发，所以，一旦危机发生，各国和国际金融机构犹如救火队一般，手忙脚乱地充当着救世主的角色。然而，人们并没有停下来仔细思考一个最简单、最有意思的问题：假若放任危机不管，世界将会怎样？理论模型难以模拟，历史经验却有线索，那就是不采取救助措施或许更好！

这不是说笑，而是一个非常严肃的政策话题。7月9-10日到意大利西耶那参加蒙代尔一年一度的国际货币圆桌会议。今年日子特别，是布雷顿森林体系崩溃四十年，亦是蒙代尔发起圆桌会议四十年。当年参与解决拉美债务危机的多位重量级人物到会发表感想，为欧洲债务危机把脉，包括当年直接牵头商业银行与拉美各债务国谈判的比尔．罗德斯，当年身处危机漩涡之中的墨西哥前中央银行行长多明戈，当年任职国际货币基金组织、直接参与解决拉美债务危机（后任以色列中央银行行长和摩根大通国际主席）的雅各布．弗兰克尔，等等。

会议辩论正酣之际，我突然提问：可不可以不救助希腊、让她自生自灭或干脆宣布破产？听众起初愕然不解，接着吵闹一片，后来大家似乎达成结论：完全不去救助也许是一个办法，还可能是最好的办法！几天后到伦敦，拿到货币金融机构官方论坛（OMFIF）的内部刊物，赫然看见该组织顾问委员会主席、伦敦经济学院资深教授、英国贵族院议员梅格拉德．德赛的文章《希腊如何向冰岛学习？》，他建议不要救助希腊，让希腊举行全民公决来决定如何处理债务，最佳办法就是宣布破产。

不要忘了，今天各国和国际货币金融体系最大的麻烦之一，就是政府天天充当救火队所产生的“道德风险和逆向选择”，就是所谓的“大而不能倒”（Too Big to Fail），就是金融机构和债务人知道一旦惹出麻烦，濒临倒闭和破产，政府就会拿纳税人的钱来给他们买单，所以就有恃无恐、肆无忌惮地任意借债、扩张、高杠杆消费、高杠杆投资、高杠杆玩儿风险游戏、高杠杆玩儿衍生金融产品。德国人民为什么郁闷？为什么强烈反对政府救助希腊？理由很简单。以前国内金融机构出了问题，纳税人掏钱挽救自己国内的金融机构也就罢了，现在还要求实现国际人道主义或国际共产主义，让纳税人掏钱去挽救其他国家和其他国家的金融机构，如何想得通呢？国际货币基金组织是当今世界最大的国际性救火队，时常自鸣得意，权力日益膨胀，其实反躬自省，脚踏实地去思考，它多年来汲汲挽救金融危机，可能反而大幅度增加了“逆向选择风险和道德风险”，大幅度提升了国际货币金融体系之整体风险。

（3）与40年之前相比，或者与以往任何时候相比，今天的全球失衡有许多崭新特点。坦率地说，我们对全球经济、金融和货币的运行机制和内在规律还知之甚少，我们对今天全球失衡的根源、规律和后果还知之甚少。谈到全球失衡，美国财政部和美国学术界主流的意见就是美国的贸易逆差和经常账户逆差，与此相对应，自然就是美国的财政赤字、国际收支赤字和国债规模不断扩张。美国人经常在算账，算美国经常账户赤字与GDP之比，算美国国债与GDP之比，算美国国债利息支出与财政总支出之比，等等。目的是要判断，美国的经常账户赤字、国际收支赤字和居高不下的国债能否持续下去，或者能够持续多少年。

当我们批评希腊寅吃卯粮、挥霍奢侈之时，千万不要忘记，全球真正能够长期寅吃卯粮、挥霍奢侈的国家是美国。依照国民收入恒等式，美国长期维持经常账户逆差和国际收支逆差，意味着美国的投资和消费长期超过其国民产出，长期依靠借债来消费和投资。事实上，数十年来，美国的国民储蓄率整体为负。

谁借钱给美国呢？1960—1990年代主要是德国、日本和其他国际收支顺差国家，2000年之后，中国很快成为给美国借钱的大户，成为美国的主要债主。穷国为富国融资，穷国借钱给富国消费和投资，穷国以辛苦汗水和资源消耗为代价给富国生产真实商品和服务，富国只需要开动印钞机印刷一些纸钞或者大量发行国债，就可以几乎无限度购买穷国辛辛苦苦生产的产品。

这就是前面提到的雅克．鲁夫（Jacques Rueff 1896-1976）所说的“小孩子过家家游戏”：“欧洲各国辛辛苦苦赚回美元和英镑，然后又毫无代价地拱手返回给发行这些货币的国家，就好像小孩子们玩游戏一样，赢家同意将赚回的筹码奉还给输家，游戏却继续进行。”你只要把鲁夫说的欧洲各国换成中国，就完全可以明白所谓全球失衡对中国意味着什么，对我们每一个辛苦工作的劳动者意味着什么。然而美国并不领情！美国人享受免费午餐之余，却高声指责中国制造了全球失衡，抱怨中国抢走了美国人的饭碗。

须知美国债务与希腊债务有一个最大的区别。美国债券甘心有人购买，甘心有人为美国赤字融资，甘心为美国寅吃卯粮买单；美国要偿还债务易如反掌，开动印钞机就可以了，无需象希腊那样到处磕头，求爷爷告奶奶。最近一段时间里，许多人谈论美国债务危机，将美国债务危机和希腊债务危机相提并论，似乎美国马上要陷入到与希腊同样的命运。天真幼稚，糊涂犯傻，莫此为甚也！

这样的全球失衡，这样的国际经济、金融和货币体系史无前例。我们经常说19世纪英镑的地位与今天的美元地位相似，其实不然。当年英镑是金本位制，为了维护英镑的国际地位，英国必须维持贸易顺差。假若英国长期贸易逆差和国际收支逆差，黄金就会从英国大量流失，金本位制就会崩溃。所以，我们看到19世纪的英国，长期是贸易顺差、经常账户顺差和国际收支顺差，长期是资本输出国。易言之，金本位制下，要维持全球主要储备货币地位，就必须实施审慎财政、稳健财政、尽量少借债或不借债、尽量维持贸易和国际收支顺差。

1971年布雷顿森林体系崩溃之后的国际货币体系，是人类有史以来最奇特的一个货币体系，那就是一个国家的信用货币成为最主要的国际储备货币，一个国家的中央银行成为“准”世界中央银行，一个国家必须始终保持贸易逆差、经常账户逆差和国际收支逆差，才能为全球经济供给储备货币和流动性，一个国家始终维持“寅吃卯粮”、持续借债、债台高筑，不仅不是世界的“灾难或麻烦”，反而是世界经济运行的“前提或福音”！

所以，连英国《金融时报》首席评论员马丁．沃尔夫也承认：“作为一个国家，美国是全球最大的对冲基金、最大的风险投资公司和最大的私募基金，而且她不需要任何资本金。它具有近乎无限的融资或创造信用的能力。美元长期贬值符合美国根本利益。”

这样的美元货币体系才是真正的全球失衡，或者说，才是全球失衡的真正根源。美元本位制和浮动汇率是当今国际金融国际货币体系的两大主要特征，是过去40多年来全球金融危机和货币动荡持续频繁爆发的总根源。

世界银行2003年的统计研究结果显示，1970--2000年，全球93个国家共发生了117次金融危机。根据美国经济学家依成格林和波多的研究结果，1973--1997年，全世界总共发生139次金融危机，其中发达国家44次，发展中国家95次。与此形成鲜明对照的是，1945--1971年，全球总共只发生38次金融危机，而且都是规模和影响程度很小的危机。

因此，美国次贷危机也好，全球金融海啸也好，希腊债务危机也好，它们皆同出一个根源。

向松祚：中国迫切需要一次“金融革命”

（新华社《经济参考报》的专访，载《经济参考报》2011年7月1日）

记者 张莫 北京报道

毋庸置疑，国际货币与金融体系洗牌和重建之日，也是主要大国政治经济乃至军事外交博弈白热化之时。构建国际货币金融新秩序，是全球经济进入新时代之后、世界经济金融和货币权力格局重新组合和转移的一场多边战略博弈，考验着世界各国尤其是主要大国领袖们的战略思维和政治智慧。

全球金融危机爆发之后，改革国际货币金融秩序成为大势所趋，新兴经济国家对改革之要求尤其强烈和紧迫。以欧美为首的发达国家尽管非常不情愿，却终于不得不面对基本的现实，在具有关键意义的国际货币基金组织(IMF)投票权份额改革上达成妥协。譬如，按照去年达成的意向方案，中国在IMF的“股份”额度将从目前的3.72%升至6.39%，投票权将从3.65%上升至6.07%，超越德国、法国和英国，位居美国和日本之后，2012年将正式生效。表面上看，这对中国确实是一件意义重大的好事，基金组织投票权份额的提升意味着话语权的提高，国际影响力自然会水涨船高。然而，它真的可以看做是中国的一大胜利吗？

事实上，围绕国际货币体系改革的辩论已经持续了几十年，尽管问题大致相同，然而辩论的时代背景和全球经济格局却发生了巨大变化。2007-08年的全球金融危机再一次以极具破坏力的方式、暴露了现行货币体系的诸多弊端和巨大风险，改革和重建全球货币体系获得新的动力。尤其重要的是，自2000年开始，新兴市场国家对全球经济增长的贡献就超越了发达国家。全球金融危机起自发达国家，却对新兴市场国家造成巨大冲击和损失。因此，打破美欧对国际货币金融体系的垄断地位，提升新兴市场国家对国际货币金融体系的话语权和决策权，成为所有新兴市场国家的强烈愿望。

如何构建新的储备货币和多元化国际储备货币体系，包括对特别提款权(SDR)的发行和分配机制进行技术性改造，使之发挥更有效和更重要作用？如何在资本账户尚未完全自由兑换、国内金融市场尚没有充分放开的条件下，积极迅速地推动人民币国际化？如何推进亚洲地区的区域货币合作和双边货币合作？所有这些重大问题，都将影响到未来全球货币体系改革的方向和前景。

经济学家、国际货币金融战略专家、中国人民大学国际货币研究所理事长兼副所长向松祚就上述重大问题接受了《经济参考报》记者的独家专访。

向松祚指出，美元本位制和浮动汇率是当今国际金融国际货币体系的两大主要特征，是过去40多年来全球金融危机和货币动荡持续频繁爆发的总根源。国际货币体系改革的基本方向就是消除美元霸权体系和浮动汇率体系的巨大危害，构建多元、包容、稳定和有序的国际货币金融体系。国际货币体系的改革是一个长期的历史过程，风起云涌，时不我待。中国必须高瞻远瞩，审时度势，抓住千载难逢的伟大历史机遇，制定深远的总体金融战略，以国内的“金融革命”来推动人民币国际化和国际货币体系多元化。

美元本位和浮动汇率主导国际金融秩序

向松祚指出，金融海啸以来，全世界围绕金融危机之根源和国际货币体系之缺陷展开了深入研究和辩论。令人遗憾的是，至今还没有就国际货币体系之内在缺陷和改革方向达成广泛的政治共识。没有共识就不可能形成强大的改革动力。1944年布雷顿森林体系之建立，源于当时各国充分认识到以邻为壑的汇率贬值政策，最终导致了国际贸易和投资秩序崩溃和经济增长急剧下降。欧元之诞生，源于欧元区各国消除汇率风险、降低美元依赖之强烈愿望。2007至2008年以及过去40年以来无数次金融危机已经充分表明：主要储备货币发行国家的货币政策缺乏约束、主要国家之间的货币汇率过度动荡、国际投机资金肆意横行，乃是全球性金融危机的主要根源和当今国际货币体系的主要缺陷。

根据向松祚的深入分析，当今国际金融货币体系的特征可以概括为两个关键词汇——美元本位制和浮动汇率体系。所谓美元本位制，是指美元主导或垄断了今天的国际货币体系，包括储备货币、汇率制度、国际收支调节机制、国际货币体系话语权和决策权、全球资金流向和货币政策。1999年欧元诞生，很快成为全球第二大储备货币，不过目前欧元占全球储备货币的份额大约为27%，还没有真正形成美元和欧元的竞争格局。美元对全球货币金融体系的主导地位体现在很多方面，一是垄断全球储备货币和流动性。今天美元占全球储备货币份额大约64%。二主导全球的贸易结算体系。全球贸易70%以上以美元计价和结算。譬如中、日、韩三国之间的贸易80%以上都是用美元结算。各国为满足贸易结算需要储备美元，为降低汇率风险需要付出代价，同时还面临着所谓“原罪”和“货币错配”的巨大损失。三是主导全球金融市场，包括债券市场、股票市场、货币外汇市场、衍生金融工具市场和大宗商品市场。全球金融市场的资产主要以美元计价和交易。全球大宗商品包括石油、天然气、黄金、铁矿石、粮食等等，皆以美元计价和交易。全球外汇交易市场交易量的50%以上以美元为对手货币。全球衍生金融产品80%以上以美元为交易货币。四是美元主导了全球汇率制度安排，相应地也就主导了各国货币政策和全球利率走向。目前全球大约有70个国家将自己的货币汇率直接或间接与美元挂钩。

向松祚认为，美元本位制下，美联储事实上是“准世界中央银行”，美联储货币政策的一举一动，对全球债券市场、股票市场、货币市场、衍生金融市场、大宗商品市场、各国汇率水平和货币政策、全球资金流动、全球流动性水平和通货膨胀，都具有极其迅速和深远的影响。从理论上说，假若美联储的货币政策能够照顾全球经济的整体的利益，能够以全球金融货币稳定和实体经济持续增长为最高准则，那么，美元本位制和美联储作为“准世界中央银行”或许是一件好事。

然而，自1971年布雷顿森林体系崩溃以来，美联储的货币政策失去基本的外部约束（黄金兑换约束），它只以美国国内经济政策目标为准则，从来不顾及美元政策对全球其他国家的影响。譬如，2007年次贷危机和2008年金融海啸以来，伯南克领导的美联储，竟然抛弃美联储近百年历史长期坚守的许多审慎原则，大规模创造货币来购买银行体系的垃圾债券资产，实施史无前例的量化宽松货币政策，直接导致全球流动性严重过剩、大宗商品价格暴涨，各国不得不忍受日益恶化的输入性通货膨胀。量化宽松早已成为全球金融货币体系的最大风险。然而，贸易顺差国家和美国的主要债权国譬如中国，却没有任何手段来约束美联储的货币政策。我们知道在布雷顿森林体系时代，美元依照固定价格兑换黄金兑换，乃是约束美联储货币政策的主要外部手段，现在这个手段早就没有了。2010年各国猛烈批评美联储第二轮量化宽松货币政策，美国却不为所动，我行我素。学者们经常谈论当今国际货币体系的“不对称性”。美元作为最主要的国际储备货币，美联储作为“准世界中央银行”，却不为全球经济负责，就是最根本、最危险、最具危害的“不对称性”。

浮动汇率或者汇率动荡，是当今国际货币体系的另一个主要特征和大麻烦。今天的浮动汇率体系，主要是美元、欧元、日元、英镑等世界主要货币之间的汇率急剧波动，尤其是美元和欧元的汇率急剧动荡，它们对全球货币金融的稳定具有极其严重的冲击。“欧元之父”蒙代尔教授认为2007-08年金融危机的罪魁祸首就是美元和欧元汇率的剧烈波动，国际上有许多重要的经济学者也持类似看法，这是非常具有洞察力的见解。

浮动汇率和汇率动荡对全球货币金融体系的冲击主要有三个方面。其一、全球外汇市场的投机早已达到天文数字，与全球真实贸易完全脱节。全球外汇市场每天的交易量超过3万亿美元，全年超过800万亿美元。全球每年真实贸易结算量不过20万亿美元左右，人类GDP不到60万亿美元。如此庞大的外汇市场投机，与真实经济毫无关系，却反过来时刻冲击着各国的货币市场和汇率水平，让全球资金流向和汇率水平与实体经济发展状况严重脱节。譬如1999年欧元诞生时，美元与欧元之汇率水平曾经是1欧元=0.82美元，后来急升至1.60的高位，后来又跌回到1.20左右，然后又升到1.45左右。欧美的真实经济情况完全解释不了美元—欧元汇率如此怪异的动荡。作为全球最主要的货币汇率，美元—欧元汇率动荡对其他各国都有深远影响。与外汇交易相关的衍生金融产品眼花缭乱，规模还要大得多，潜在的风险也大得多。

其二、浮动汇率本质上是全球货币供应量近乎无限扩张的一个内在机制。1970年，全球基础货币不过380亿美元，今天已经超过10万亿美元，增幅接近300倍。然而，全球真实经济增长幅度却不到10倍。如此毫无节制的货币扩张，造成了今天全球的高通胀。

其三、浮动汇率导致过去40年无数次的货币危机、银行危机和金融危机。为避免危机冲击，许多国家被迫储备大量美元外汇资产，许多国家不得不努力维持贸易顺差和经常账户顺差。所谓全球失衡，根源就是汇率浮动。

“很遗憾的是，上述分析很清楚地说明，浮动汇率对美国却是有利的，所以美国一直不愿意改革浮动汇率体系，反而一直借助国际货币基金组织，不遗余力地向全世界推销浮动汇率。”向松祚一针见血地提出。

美元本位制和浮动汇率是全球经济失衡的总根源

向松祚进一步分析说，过去40年来，美元霸权主导的国际货币体系，对人类经济运行有七个方面的深刻影响。（1）全球经济出现史无前例的通货膨胀；（2）全球经济体系频繁发生金融危机；（3）全球整体真实经济增长速度急剧下降（发达国家经济体系尤其如此）；（4）全球经济结构性失衡不断恶化；（5）美元本位制和浮动汇率推动的金融自由化让许多发展中国家的经济金融陷入困境；（6）美元超级霸权所创造的超级利益不断强化和提升；（7）美元本位制和浮动汇率加剧了国际货币体系的不对称性和不公正性。世界几乎所有国家皆经历了反复的“资产泡沫—泡沫破灭周期”，全球经济总体呈现严重的泡沫化趋向。

对以中国为首的发展中国家而言，全球货币体系最大的危害是全球经济出现的两大根本性背离或脱节，即虚拟经济和真实经济脱节，真实财富创造中心和金融产品创造中心脱节。

向松祚认为：当今国际货币体系所导致的全球经济两大失衡或脱节，不仅是今日全球经济金融的基本模式，是过去四十年人类经济出现的奇特历史现象，也是全球金融危机、欧元区债务危机和一切重大国际宏观经济难题的总根源。远为重要的是，它让所有发展中国家在全球收入分配格局里处于十分不利的地位，甚至有可能长期陷入“贫困性增长困境”。

方向：探寻储备货币多元化和审慎监管之路

向松祚表示，国际金融货币体系改革的基本方向是改变美元本位制、降低汇率动荡和投机资金肆意横行的巨大风险 。“通过储备货币多元化降低美元本位制的危害，通过改善国际金融监管来降低汇率动荡和投机性冲击的风险。”他指出。

40多年来，全球流动性的泛滥、虚拟经济的急剧暴涨、虚拟经济与真实经济的严重背离，导致国际大宗商品的价格严重偏离真实供求关系，很大程度上，国际大宗商品已经成为金融产品，大宗商品价格主要由期货买卖和金融投机交易所决定。发展中国家饱受大宗商品价格动荡之苦。国际油价的异常飙升曾经诱发多次金融危机。国际粮价的飙升多次导致粮食危机。时至今日，全球仍有12亿人随时面临饥饿的威胁。如何稳定大宗商品价格，避免国际大宗商品价格过度波动、过度偏离真实供求，是国际货币体系改革题中应有之义，是全球宏观审慎监管架构题中应有之义，是建立公正合理国际经济新秩序题中应有之义。G20峰会、国际金融稳定论坛、国际货币基金组织都应该将稳定国际大宗商品价格纳入自己的工作责任范围，深入探讨如何约束国际大宗商品的过度投机买卖和价格操纵。“在虚拟经济急剧膨胀、全球经济结构性失衡、虚拟经济和真实经济严重背离的背景下，目前国际社会普遍采用的消费者价格指数（CPI）不能准确衡量各国和全球通货膨胀水平。联合国、国际货币基金组织等机构应该组织力量，重新设计全球通胀指数，将资产价格纳入其中，为各国货币政策和全球货币政策协调提供更有效的政策工具。”向松祚说。

过去40多年的经验一再表明，汇率过度动荡对于全球经济的整体稳定和持续增长有百害而无一利。各主要经济体系（美国、欧洲、中国、日本等等）应该展开务实探讨，以国际协议的方式来稳定世界主要货币之间的汇率。国际货币基金组织之使命应该回归到1976年之前的政策哲学，即坚决扞卫国际汇率之稳定，而不是执意在世界各国推行浮动汇率，然后等着危机出现，再去扮演救火队或救世主的角色。

他建议，需要尽快推进国际货币基金组织投票权和治理机制改革。美国应该放弃否决权，欧盟各国应该调降所持有的投票权，发展中国家的投票权应该进一步增加。应该根本改变国际货币基金组织投票权的计算方法，以充分反映发展中国家已经成为世界经济增长主要引擎的重大事实。与此同时，需要尽可能多吸收发展中国家的货币加入SDR，以增强SDR篮子货币的公信力和稳定性。1960年代后期SDR创始之时，并不要求成员货币完全自由可兑换或资本账户完全开放。从SDR目前所发挥作用来看，亦不需要篮子里的货币是完全自由兑换货币。

向松祚同时强调，要求国际社会应该共同对美国施压，要求美国的货币政策承担起起码的国际责任和义务，譬如美联储向银行金融体系购买资产、释放流动性必须满足一定原则，美联储购买美国财政部债券、对美国财政赤字融资必须有一定的限度。

最后，向松祚也提出强化对国际投机资本和对冲基金的监管。对国际投机资本征税之“托宾税”理念依然值得深入讨论和实施。国际投机资金的监管，应该成为全球宏观审慎监管结构的核心。

中国迫切需要一场金融革命

国际金融货币体系改革大潮兴起，风起云涌，中国在国际货币体系改革中的最高利益是什么？如何推进国际货币体系改革，才能实现我国的最大利益？向松祚说，站在中国最高利益和全球货币金融稳定角度考察，中国参与推进国际货币体系改革的主要方向就是全力推进人民币的国际化。

他指出，中国应该继续加速推进人民币国际化。鼓励香港和其他地区人民币离岸市场的发展、进一步加速开放国内金融市场、加速推进上海国际金融中心建设、稳步推进国内利率市场化、逐步稳妥实现人民币资本账户自由兑换。另外，中国应该进一步加强多边或双边货币合作，包括采用人民币进行双边贸易结算、扩大双边或多边货币互换、建立外汇储备库和外汇储备共享机制、加强与周边国家货币政策和国际债务管理协作。

向松祚强调，要运用好我国庞大的外汇储备来推动人民币国际化这一进程。截至今年3月末，中国的外汇储备额已到了3.04万亿美元。“中国积累了这么多外汇储备，这是美元主导的国际货币体系必然的结果，外汇储备增长是必然趋势，挡也挡不出。”向松祚说。而庞大外汇储备实际上对人民币国际化大有好处，有了这个基础，我国可大规模发展（离岸）人民币债券市场，若美国需要到中国借钱，可让其到香港去发行人民币债券，购买债券之后再将其兑换成美元。另外，我国如此庞大的外汇储备也为尽快实现资本账户有序开放打下了基础。有的国家担忧资本项目开放后资本大规模外逃，但是中国不存在这个问题。

“改革国际货币基金组织的投票权、改革其人事安排固然也重要，我国要积极参与，但绝非最重要的。”向松祚说，甚至，人民币是不是能进入SDR（特别提款权）篮子货币，也没有那么重要。他说，SDR不可能成为一个超主权的储备货币。超主权的货币必须要有一个超主权的发行和管理机构在背后支撑，而这个超主权的发行和管理机构必须要充分反映世界各国利益的诉求。欧元能成为区域的超主权的货币，是因为欧元区的经济结构比较相似，利益共同点多。就是这样，在管理欧元的过程中也有很多难以克服的困难，欧债危机就是一个例子。而SDR若想成为全球性的储备货币，现在条件远远没有成熟，短期内难有作为。

“最重要的是，中国要想在重构世界金融货币体系的过程中占据重要位置，就需要一次国内的金融革命，这场革命包括两个方面的内容，一是金融的对内放开，二是金融的对外开放。人民币国际化属于对外开放，在这方面我们已经迈出很大一步，但是，我国金融的对内放开还远远不够。”向松祚感慨道。

他指出，中国的金融业在世界上所处的水平还比较落后，在中国所有的行业中，金融业的垄断程度最严重。“国内的银行、保险公司、证券公司等都是国有控股，鲜有民营资本的影子，我并非反对国有股，也不会像一些人一样激进的建议把公有资本卖给私人资本，但是政府需要创造一个公平的竞争环境，让民营资本能和国有资本站在同一起跑线上赛跑。”向松祚说。

他指出，改革国际金融货币体系绝非易事，金融货币体系是建立在金融市场基础之上。

一个发达的金融市场（包括债券市场、股票市场、货币市场、大宗商品市场等等）、具有高度流动性的金融市场、不断涌现大量创新产品出现的金融市场，才能吸引全球资金和全球储蓄，才是一个国际化货币真正重要的基础。没有大量民营金融企业参与激烈竞争，很难发展一个国际水平、具有大量创新金融产品和高度流动性的金融市场。有人担心民营资本大量进入金融业会导致过度投机乃至坑蒙拐骗，其实中国人的这种担心已经过度。世界金融历史告诉我们，任何一个世界金融中心的成长壮大都伴随着投机和炒作、危机和崩盘、创新和革命。阿姆斯特丹如此，伦敦如此，华尔街更是如此。

中国的领导人需要有大思维、大气魄、大战略，不能错失千载难逢的历史机遇。

四、全球储备货币和全球价格体系

不同市场的价格、不同产业的价格、不同产品的价格，它们之决定机制及其对整个经济体系之影响效果或能量是完全不同的。

西方经济学教科书的一个基本假设是任何价格皆由真实经济之供求决定，且所有价格之“权力”或“影响”或“能量”或改变收入分配之效果没有区别、完全一致。这个“价格一致性”或“价格同质性”的假设是一般均衡理论最重要的基础，却是完全错误的假设。

我将当代全球货币金融体系和全球价格体系划分为五个相互区别、紧密联系的五大市场体系或价格体系，它们构成一个相互交错、层次分明的金字塔式的全球价格决定体系。

第一层：全球储备货币发行体系、货币市场体系和货币价格体系（主要是全球储备货币之发行、以储备货币为主要对手货币的外汇市场、以及非储备货币与储备货币之间的汇率制度安排）。

第二层：全球信用市场及其价格体系（主要是国债市场、公司债券市场、地方政府债券市场、商业银行信贷、以及由此派生的衍生金融工具市场）。

第三层：全球企业股权市场及其价格体系（包括公开交易的股票市场、投资银行、私募基金、风险投资、收购兼并等活动所构成的全球资本市场体系及其价格决定机制）。

第四层：全球战略资源市场及其价格决定体系（包括石油、天然气、工业金属、铁矿石、粮食等大宗商品市场及其价格体系）和其他生产要素市场及其价格体系（包括人力资本和科学技术市场）。

第五层：全球最终商品和服务市场及其价格体系（即每个老百姓日常购物所面对的价格）。

上述五个层次构成全球市场和价格体系的金字塔，最顶层是全球储备货币的价格，也就是美元储备货币体系或美元本位制的发行和价格决定机制，最根本的决定力量就是美联储的货币政策。

全球货币金融价格体系的传导机制是：美元储备货币价格决定全球信用价格；全球信用价格决定全球股权市场价格；全球股权市场价格决定全球战略资源价格；全球战略资源价格决定最终商品和服务价格。我们可以简要描述一下全球货币金融价格传导机制：

第一步：美联储决定美元储备货币之发行量和储备货币之价格（亦即全球通货膨胀率和长期利率水平，我们可以称之为美元价格）。

第二步：美元价格或美联储所主导的全球预期通货膨胀率和长期利率，决定全球信用市场之价格。美联储确定的基准利率水平或联邦基金利率水平，决定世界各主要金融中心之基准利率水平，譬如伦敦同业银行拆解利率LIBOR、香港银行同业拆借利率水平等等。基准利率水平反过来决定各商业银行对客户的贷款和存款利率水平。美联储的货币政策同样决定了全球债券市场之价格水平和收益率水平。

第三步：全球信用市场体系及其价格水平决定全球企业股权市场之兴旺发达和全球信用资金之流向。须知数以十万亿美元计的私募基金、风险投资、收购兼并市场，以及全球股市的起伏涨落，基本决定力量就是全球金融市场的信用总量（流动性）和信用价格（利率水平）。

第四步：货币信用市场和少数几家最具权势的美国金融机构（包括高盛集团、花旗集团、摩根大通、摩根斯坦利），共同决定全球战略资源价格和其他重要生产要素价格。以石油为例。石油的定价机制绝非通常意义上的真实商品供求均衡关系。《石油、金钱、权力》之作者丹尼尔．耶金对全球石油价格决定机制分析得很清楚：“全球石油价格一度由美孚石油公司确定，后来由美国的得克萨斯铁路委员会系统和世界各地各大公司决定，再往后就是由欧佩克来定价。如今则由纽约商品交易所决定。”几家金融巨头皆是全球商品交易所的主要股东和做市商。

第五步：货币信用价格和战略资源价格共同决定最终商品服务市场之价格。譬如石油价格和铁矿石价格直接决定我国成品油和钢铁价格，成品油价格和钢铁价格直接传导到几乎所有最终商品价格，连最普通的蔬菜、猪肉和鸡蛋也不能例外。

五、人民币国际化的主要利益

前面的分析清楚表明：经济金融全球化时代，除全球主要储备货币发行国（美国）之外，其他国家没有真正意义上的货币政策独立性，各国控制其货币汇率和维持本国货币稳定的能力相当有限。

面临未来和长远，未来消除全球经济失衡的不利影响、摆脱贫困性增长困境、降低全球金融风险、争夺全球价格体系话语权，最重要的战略之一就是推进人民币国际化，将人民币变成重要的国际储备货币。

人民币国际化，意味着人民币成为国际经济和金融体系的重要计价货币，我国将能够分享国际货币金融市场、大宗商品市场和一般商品服务市场的定价权，分享国际经济体系一般购买力的创造权和分配权，从而改变国际价格体系和收入分配体系不利于中国和所有发展中国家的局面。

人民币国际化，意味着人民币将成为重要的国际储备货币，国际货币体系将呈现美元、欧元、人民币等多元货币相互竞争的格局，美元霸权地位将衰落和终结，人类有望创建真正“公平、公正、包容、有序”的新国际货币金融体系，将极大地提升中国在国际经济金融货币秩序中的话语权和主导权，彻底改变发达的西方世界主导人类经济体系的格局，真正实现全球经济和政治“东西南北”的相对均衡，真正实现自1970年代以来、所有发展中国家所渴望的“全球经济新秩序”。

人民币国际化还将有助于我国银行和整个金融行业参与国际金融竞争，有助于上海和香港争夺主要国际金融中心地位。人民币国际化将大力协助中国企业走出去，实现经营活动的国际化。人民币国际化还将促进国内金融进一步放开，推动国内建立多层次资本市场。

六、推进人民币国际化的基本步骤

纵观国际货币演变历史，尤其是大国货币兴衰史，一国货币要成为主要国际储备货币，大体要经历三个主要阶段：（1）从国内支付手段或交易货币上升为区域贸易和国际贸易结算货币。（2）从贸易结算货币提升为金融交易货币和国际大宗商品计价货币。（3）从金融交易货币提升为主要国际储备货币。英镑成为主要国际储备货币大约经历了85年时间（1815—1870）。美国成为主要国际储备货币大约用了50年时间（1865—1915）。

借鉴别国的历史经验，我们认为人民币国际化大体上也要经历三个阶段。三个阶段当然不是完全分开，而是相互促进，交叉进展。

第一步（2010—2020年）从国内货币提升为重要的国际贸易结算货币。积极推进与大中华地区和东盟自由贸易区的货币金融合作。

第二步（2020—2030年）从国际贸易结算货币提升为国际金融结算货币（债券市场、股票市场、商品交易市场、碳排放市场）。建成大中华货币区并扩展至东盟自由贸易区。

第三步（2030—2040年）从国际金融交易结算货币提升为主要国际储备货币（外汇交易对手货币、主要投资货币、金融结算货币、债券发行货币）。亚洲人民币货币区成功建立。

2011年和未来几年，人民币国际化的步伐必定大幅度加快。它既是人民币国际化的客观内在的发展需要，也是我国治理通货膨胀的现实需要。为此提出如下基本政策建议：

（1）         简化手续，大幅度放宽对外投资额度和本币兑换外币之额度，鼓励国内企业和个人对外投资，鼓励人民币走出去、把人民币大量放出去。它既可以起到国内货币“泄洪”的作用，又可以有效控制外汇占款的增长，有助于控制国内货币供应量增长和通货膨胀。

（2）         鼓励国内企业和个人持有外汇资产，减少结汇，增加售汇。目前我国外汇储备已经超过3万亿美元。外管局无法管理如此庞大的外汇储备资产，“藏汇于民”是主要出路。

（3）         进一步加强多边或双边货币合作，包括采用人民币进行双边贸易结算、扩大双边或多边货币互换、建立外汇储备库和外汇储备共享机制、加强与周边国家货币政策和国际债务管理协作。2010年，人民币贸易结算规模达到5500亿美元，未来发展前景异常广阔。

（4）         鼓励香港和其他地区发展人民币离岸市场。2010年，香港人民币存款超过3200亿元，预计2011年香港离岸人民币市场将接近万亿规模，3年内有可能突破2万亿。

（5）         进一步加速开放国内金融市场，加速推进上海国际金融中心建设。加速发展国内多层次资本市场和货币市场，加速推进我国资本市场和货币市场的对外开放，才能为人民币国际化建立坚实的市场基础。

（6）         稳步推进国内利率市场化，逐步稳妥实现人民币资本账户的自由兑换。

（ the end of the paper)

再论全球经济失衡、国际货币体系改革和人民币国际化（之一）

（原文载中国人民大学国际货币研究所《国际货币评论》2011年第二期）

人民币国际化已经成为当今国际金融界最热门的话题之一。然而，一个最基本问题却没有得到很好的回答：那就是人民币为什么要国际化？如何实现人民币的国际化？本文主要从改革国际货币体系、纠正全球经济结构性失衡和降低我国国际金融风险三个角度，阐述人民币国际化的主要目标、基本步骤和政策建议。

基本结论是：

（1）人民币国际化是中国经济实力持续增长和经济活动日益全球化所提出的内在要求，是国际货币体系演变客观规律所决定的必然趋势，是中国参与推进国际货币体系和金融体系改革的唯一正确道路。

（2）人民币国际化有七项重要目的：纠正全球经济结构性失衡；避免中国陷入“贫困性增长困境”；降低金融风险，维护我国金融安全；削弱美元霸权，争夺国际货币话语权；参与国际金融竞争，争夺国际金融中心地位；协助中国企业走出去和国际化；促进国内金融进一步放开，推动国内建立多层次资本市场。

（3）人民币国际化将经历贸易结算货币、国际金融投资货币和国际储备货币三个阶段。每个阶段至少需要10年左右的时间，因此，人民币实现真正国际化至少还需要30年。

（4）以香港离岸人民币市场为中心，加速建立亚洲人民币货币区尤其是大中华人民币货币区，是实现人民币国际化的基本战略步骤。

（5）人民币的崛起和人民币国际化必将引发国际货币体系的深刻变革。机遇和挑战、收益和风险并存。妥善处理人民币与美元、欧元和其他主要货币区之间的关系（包括汇率、资本账户开放、外汇储备管理和国际债务风险等等），是人民币国际化过程中，我国国际货币和金融外交的主要任务。全方位放开国内金融业和金融市场，全力推进国内多层次金融市场和资本市场建设，鼓励国内金融机构进行全方位金融创新（包括香港离岸人民币市场的金融创新），则是推进人民币国际化最重要、最关键的步骤。

（6）为实现人民币国际化的宏伟目标，中国必须制定总体金融战略，包括对内金融放开战略和对外金融开放战略。机不可失，时不我待。

一、  美元霸权货币体系和全球经济结构性失衡

全球金融海啸三年来，世界经济体系已经发生且正在发生深刻的结构性变化。发展中国家率先进入复苏轨道，发达国家经济复苏总体缓慢而乏力；发展中国家对世界经济增长的贡献超过发达国家，成为全球经济增长的主要引擎；中国超越日本，成为世界第二大经济体；超越德国，成为世界第一大出口国。

与此同时，自1990至2010年的20年间，国际经济格局发生了深刻变化。以GDP计算，中国占全球经济的比重从4%上升到7.77%；印度从3%上升到5%。相应地，美国从23%下降到20%；欧洲从27%下降到20%；日本从9%下降到7.28%。以中国为首的发展中国家，正在成为全球经济增长的主要引擎。2000年（新世纪第一年）是世界经济历史的一个划时代分水岭：发展中国家对全球经济增长的贡献首次超过发达国家。2007-08年金融危机之后，二者经济增速和贡献度的差距越来越大。

全球产业和市场格局亦发生惊人变化。主要是欧美各国对中国市场的依赖度显著上升。2000年，欧洲出口中国占其总出口只有5%；2010年则上升到20%。相应地，欧洲出口到美国占其总出口的比重则从2000年的57%下降到2010年的42%。下降的15个百分点恰好是中国增加的15个百分点。2000年，美国出口到中国占其总出口的比重只有3%，出口到欧洲则占48%。到2010年，美国出口到中国的比重上升到15%，增长了12个百分点。出口欧洲则下降到41%，下降了7个百分点。

中美之间的贸易和国际收支失衡成为国际经济格局最主要的特征之一和政策分歧焦点。2010年，美国经常账户逆差大约4500亿美元，中国经常账户顺差大约3500亿美元。美国成为全球最大债务国；中国则成为全球最大债权国。到2010年底，中国持有美国国债超过11，000亿美元，约占美国对外国债的21%。与此相对照，日本持有美国对外发行国债的20%，英国持有11%，OPEC5%，巴西4%， 加勒比国家4%，俄罗斯3%。

然而，当今全球经济体系所面临的最根本失衡，是全球经济之虚拟经济创造中心和真实财富创造中心严重背离。它具体体现为全球制造业中心（真实财富创造中心）和货币金融中心快速分离。制造业中心已经决定性地转移到发展中国家（尤其是中国），货币金融中心却依然由发达国家掌控。换句话说，东方拥有真实财富创造中心，西方掌控货币金融中心；东方制造真实产品，西方创造货币购买力；东方为全世界制造产品，西方为全世界产品定价；西方大量发行债券和创造各种金融产品，东方则用自己的储蓄去购买这些金融产品；东方储蓄，西方消费；东方节俭，西方挥霍；西方向东方借钱，东方给西方融资。

虚拟经济和真实经济之持续背离或失衡，导致全球经济许多令人难以理解、难以忍受的奇特现象：

尽管中国GDP总量跃居世界第二，人均GDP之却在世界100名之后，人均可支配收入则更低。让我们简单看看中美之间的差距。2010年，美国GDP为14.6万亿美元，以3亿人口计算，人均GDP为4.87万美元，中国人均GDP为4200美元，看起来美国不过是中国的11.6倍。然而，根据笔者的测算，如果以每小时收入计算，美国至少是中国的44倍！

如何解释人均GDP和人均收入之间的巨大差距？我们可以举出许多原因：譬如中国处于全球产业链的中低端、劳动生产率相对低、技术含量和创新不足、缺乏自主品牌和知名品牌、许多企业依靠来料加工等等。

二、美元霸权货币体系和发展中国家的“贫困性增长陷进”

但是，一个最重要却往往被人们忽视的原因是，尽管中国是“世界工厂”或真实财富制造中心，却不是“世界货币制造中心”，不是“世界一般购买力制造中心”，不是“虚拟经济制造中心”，因此，中国对自己制造的产品几乎没有定价权，从而无法让全球财富分配真正反映中国劳动者的贡献。

全球货币、金融、资源和产品定价权的本质就是全球财富分配机制。人均GDP与人均收入之间的巨大差距，就是经济学者曾经从理论上论证过的“贫困增长困境”：如果一国无法掌控自身产品的定价权尤其是出口的定价权，那么，该国生产越多、出口越多、贸易条件就可能越来越恶化、相对收入就可能越来越低！掌控定价权的关键则是掌控全球储备货币发行权和全球金融体系主导权。

“贫困增长困境”还表现为人均可支配收入增长速度远远低于GDP增长速度。中国人均可支配收入增长速度长期远远低于人均GDP增长速度，早已是不争的事实。这就是为什么2011年《政府工作报告》和“十二五规划纲要”明确提出要确保可支配收入增长速度超过GDP增长速度。为什么会出现如此尴尬的处境？收入分配制度不合理固然是重要原因，我国缺乏国际市场定价权无疑则是最重要原因。

如果对照中国国内物价水平和欧、美、日等发达国家的物价水平，你就会发现一个异常奇怪的现象：几乎所有商品，无论是绝对价格还是相对价格，发达国家都比中国要低！公寓、别墅、汽车自不必论，国内许多一线城市之公寓和别墅价格早已突破百万美元乃至数百万美元，超越美国和欧洲许多中心城市之价格，况且我国多数公寓和别墅之周边环境与欧美难以相提并论。最令人沮丧的是普通消费品价格，譬如衬衫、运动鞋、西服之内，绝大多数皆是Made in China，国内售价竟然是欧美售价的两倍或更高。以耐克运动鞋为例，国内一般售价在900元之上，折合美元140元，欧美售价高者不过70美元，一般为40美元左右。

“贫困增长困境”绝非是中国独有之现象。美国著名经济学者杰弗里．萨卡斯及其合作者多年的详尽考察表明：过去40年来，尽管非洲、拉美和亚洲发展中国家之绝对收入水平有显著提升，然而人均可支配收入与发达国家之差距却反而持续放大。全球贫富分化进一步加深的原因当然很多，然而发达国家制造的泡沫经济或“投机赌博新经济”（借用王小强先生的名词）才是最主要原因。

通过无限放大美元储备货币和美元金融资产，发达国家大幅度提升自己的购买力，相应缩小了新兴市场国家的全球购买力。货币和金融资产之本质是真实商品和资源的购买力。经济泡沫化、虚拟经济和真实经济背离的本质是购买力的重新分配和两极分化。1971年至今，国际美元储备从380亿美元扩张至10万亿美元，全球金融资产与GDP之比例达到惊人的380%，近债券市场规模就达到90万亿美元，绝大部分都是以美国为首的发达国家所创造的全球性购买力。美元霸权所创造的超级利益当然还远远不止这些。

19世纪后期第一次全球化浪潮时期，亦是金本位制固定汇率的黄金时代，全球资本至少有四分之一是从发达富裕国家流向贫穷落后国家。1971年浮动汇率时代和新全球化浪潮开启以来，全球资本流动几乎完全转向：资本主要从贫穷落后国家流向富裕发达国家。过去40年，流向贫穷落后国家之资本占全球资本总流量的比例一直持续下降。譬如，1913年，全球资本至少有25%流向贫穷落后国家，到2000年世纪转折之时，该比例下降到只有5%。许多研究表明，过去40年的新全球化浪潮，全球资本流动主要是两个方向，一个发达国家之间的资本流动，一个是资本从贫穷的发展中国家流入富裕国家，为发达国家的财政赤字和高额债务融资。

发达国家的高消费、高工资、高福利、完善的社会保障额医疗保险，相当部分是依赖发展中国家为它们融资。据国际货币基金组织测算，2011年，主要发达国家的财政赤字与GDP之比例将分别达到：欧元区：5.1%；日本：9.5%；美国：9.7%; 德国：3.7%； 葡萄牙：5.2%; 西班牙：6.9%;希腊：7.3%； 爱尔兰：11.2%。 2011年，主要国家公众债务占GDP之比将分别达到：美国：72.7%；欧洲：70.4%;日本： 220%;德国：60.4%;爱尔兰：63%；西班牙：60.9%;希腊： 117.2%； 葡萄牙：82.9%。

如果美元和欧元不是主要的国际储备货币，发达国家是不可能维持如此高额的财政赤字和债务规模的。储备货币地位给予它们的债券以良好的信用评级，国际银行、保险公司、各类基金和主权财富基金才能成为美欧债券市场的主要参与者。

上述分析清楚地表明，全球经济的结构性失衡正在朝着不利于中国的方向迅速发展，失衡的根源是美元霸权货币体系和美元主导的全球金融体系。面向未来，中国要成为一个真正的经济强国和富裕大国，就必须努力纠正全球经济结构性失衡的不利格局，核心战略是改革国际货币体系，唯一有效道路是人民币国际化。

三、全球化时代的金融风险和储备货币的主要利益

当今世界最重大的现实就是全球化，世界各国贸易、投资、金融、货币之相互融合和影响日益密切。全球货币、金融、贸易、投资体系早已复杂地交织到一起。全球化收益伴随着全球化风险。全球化时代的金融和货币风险，已经成为各国尤其是发展中国家面临的最大挑战和最大威胁之一。

1997-98年的亚洲金融危机、2007-08年的次贷危机和全球金融海啸，2009-10年的欧元区债务危机，深刻揭示了全球化时代货币金融危机的基本规律：

第一个规律：“危机无国界”。全球化时代，任何一个国家或一个地区发生的货币金融危机，皆能瞬间波及全球。惨遭“池鱼之殃”的国家所蒙受的损失，往往可以超过危机肇始国。

第二个规律：“霸权货币化解危机”。哪个国家有能力创造全球储备货币，该国就能够轻易化解全球货币金融危机对本国金融体系的冲击。1997-98年亚洲金融危机与2007-08年次贷危机和金融海啸之间最鲜明的对比，是亚洲各国没有全球储备货币发行权，一旦贸易收支或国际收支出现逆差，立刻触发大量外汇资金流失、汇率急剧贬值、外债负担急剧攀升、国内金融体系濒临崩溃、国家财政濒临破产，不得不忍气吞声乞求国际货币基金组织条件异常苛刻的援助。

相反，由于美国是全球主要储备货币创造者，尽管她的贸易收支和国际收支长期处于赤字状态，危机发生之后，美元不仅没有贬值，反而大幅度升值；外国资金不仅没有从美国流出，避险动机反而促使大量资金流入美国。2007-10年的各种数据清除地表明：金融危机完全没有削弱美元的国际储备货币地位，实际上还有所加强！

国际经济学界多年的研究表明，发展中国家或非储备货币国家之所以很容易陷入货币危机、银行危机或其他形态的金融危机，是因为发展中国家或非储备货币国家，都面临两个令人尴尬的基本困境。

第一个基本困境是，发展中国家国内货币金融市场严重落后，外汇储备资金的大部分不得不投资于美元资产，形成对美元资产和美国金融市场的严重依赖，造成它们对本国货币的升值或汇率动荡非常恐惧。此一困境被称为所谓“原罪”。

第二个基本困境是，发展中国家无法以自己的货币举借外债，要借外债也主要是美元或欧元外债，所以它们对贸易逆差、国际收支逆差非常敏感，对汇率贬值亦非常恐惧。一旦贸易收支和国际收支出现逆差，或国际资金大量流出本国，则立刻诱发货币危机、汇率危机、银行危机乃至全面的金融和经济危机。1997-98年亚洲各国如此，2008-09年中东欧许多国家如此。此一困境被称为“货币错配”。

“原罪”和“货币错配”仿佛是套在非储备货币国家身上的两条枷锁，即使是基本经济状况良好的国家，也可能瞬间堕入金融危机之深渊。

第三个规律：“货币霸权转嫁金融危机”。凭借美元霸权的特殊地位，尽管美国外债超过5万亿美元，尽管次贷危机和金融海啸是“百年一遇”的重大危机，美联储却能够轻而易举地通过“量化宽松”货币政策来转嫁危机的损失和风险。美元钞票滥发导致美元汇率长期贬值和全球通货膨胀，意味着外国持有的美国政府债券持续贬值，美国实际上是以通货膨胀和美元贬值的方式间接赖债或抵消对外债务。而持有大量美国国债和其他美元资产的国家（譬如中国）、公司和个人都要相应蒙受损失。

改革国际货币体系的12项基本主张

---对近期国际货币体系改革争论的简要总结

面向未来，我们提出国际货币体系改革的如下基本主张：

（1）         金融海啸以来，全世界围绕金融危机之根源和国际货币体系之缺陷展开了深入研究和辩论。令人遗憾的是，我们至今还没有就国际货币体系之内在缺陷和改革方向达成广泛的政治共识。没有共识就不可能形成强大的改革动力。1944年布雷顿森林体系之建立，源于当时各国充分认识到以邻为壑的汇率贬值政策，最终导致国际贸易和投资秩序崩溃和经济增长急剧下降。欧元之诞生，源于欧元区各国消除汇率风险、降低美元依赖之强烈愿望。2007-08年以及过去四十年以来无数次金融危机已经充分表明：主要储备国家之货币政策缺乏约束、主要货币汇率过度动荡、国际投机资金肆意横行，乃是全球性金融危机的主要根源和国际货币体系的主要缺陷。创建公正、公平、多元、包容、稳定、负责的国际货币体系，应该成为国际社会的基本共识。

（2）         继续支持G20作为改革国际货币体系的主要意见交流和政策制定平台，要尽力避免出现所谓G0世界。G20 的成员构成和运作机制需要进一步调整和改革，以便吸收更多发展中国家的意见。G20应该建立一些常设机构，吸收各国专家参与，具体讨论和制定国际货币体系改革方案。

（3）         国际货币体系改革的五个主要方向方是：国际货币基金组织的投票权和治理结构改革、SDR篮子货币的完善和分配机制改革、国际金融监管架构改革、国际债务危机治理机制改革、国际投机资本流动和对冲基金的监管

（4）         需要尽快推进国际货币基金组织投票权和治理机制改革。美国应该放弃否决权，欧盟各国应该调降所持有的投票权，发展中国家的投票权应该进一步增加。应该根本改变国际货币基金组织投票权的计算方法，以充分反映发展中国家已经成为世界经济增长主要引擎的重大事实。

（5）         需要尽可能多吸收发展中国家的货币加入SDR，以增强SDR篮子货币的公信力和稳定性。1960年代后期SDR创始之时，并不要求成员货币完全自由可兑换或资本账户完全开放。从SDR目前所发挥作用来看，亦不需要篮子里的货币是完全自由兑换货币。

（6）         围绕国际货币体系改革的一个争论焦点是汇率。过去40多年的经验一再表明，汇率过度动荡对于全球经济的整体稳定和持续增长有百害而无一利。各主要经济体系（美国、欧洲、中国、日本等等）应该展开务实探讨，以国际协议的方式来稳定世界主要货币之间的汇率。国际货币基金组织之使命应该回归到1976年之前的政策哲学，即坚决捍卫国际汇率之稳定，而不是执意在世界各国推行浮动汇率，然后等着危机出现，再去扮演救火队或救世主的角色。

（7）         美元是当今世界最主要的国际储备货币，美联储是事实上的“准世界中央银行”，美联储货币政策的一举一动，对全球货币市场、汇率水平、资金流动，都具有深远影响。2007年次贷危机和2008年金融海啸以来，伯南克领导的美联储，打破美联储历史上长期坚守的许多审慎原则，大规模购买垃圾资产，实施量化宽松货币政策，已经成为全球金融货币体系的最大隐患之一。然而，贸易顺差国家和美国的债权国，却没有任何手段来约束美联储的货币政策。布雷顿森林体系时代，美元与黄金之兑换是约束美联储货币政策的主要手段。国际社会应该共同对美国施压，要求美国的货币政策承担起起码的国际责任和义务，譬如美联储向银行金融体系购买资产、释放流动性必须满足一定原则，美联储购买美国财政部债券、对美国财政赤字融资必须有一定的限度。

（8）         强化对国际投机资本和对冲基金的监管。对国际投机资本征税之“托宾税”理念依然值得深入讨论和实施。国际投机资金的监管，应该成为全球宏观审慎监管结构的核心。

（9）         40多年来，全球流动性的泛滥、虚拟经济的急剧暴涨、虚拟经济与真实经济的严重背离，导致国际大宗商品的价格严重偏离真实供求关系，很大程度上，国际大宗商品已经成为金融产品，大宗商品价格主要由期货买卖和金融投机交易所决定。发展中国家饱受大宗商品价格动荡之苦。国际油价的异常飙升曾经诱发多次金融危机。国际粮价的飙升多次导致粮食危机。时至今日，全球仍有12亿人随时面临饥饿的威胁。如何稳定大宗商品价格，避免国际大宗商品价格过度波动、过度偏离真实供求，是国际货币体系改革题中应有之义，是全球宏观审慎监管架构题中应有之义，是建立公正合理国际经济新秩序题中应有之义。G20峰会、国际金融稳定论坛、国际货币基金组织都应该将稳定国际大宗商品价格纳入自己的工作责任范围，深入探讨如何约束国际大宗商品的过度投机买卖和价格操纵。

（10）   在虚拟经济急剧膨胀、全球经济结构性失衡、虚拟经济和真实经济严重背离的背景下，目前国际社会普遍采用的消费者价格指数（CPI）不能准确衡量各国和全球通货膨胀水平。联合国、国际货币基金组织等机构应该组织力量，重新设计全球通胀指数，将资产价格纳入其中，为各国货币政策和全球货币政策协调提供更有效的政策工具。

（11）   中国应该进一步加强多边或双边货币合作，包括采用人民币进行双边贸易结算、扩大双边或多边货币互换、建立外汇储备库和外汇储备共享机制、加强与周边国家货币政策和国际债务管理协作。

（12）   中国应该继续加速推进人民币国际化。鼓励香港和其他地区人民币离岸市场的发展、进一步加速开放国内金融市场、加速推进上海国际金融中心建设、稳步推进国内利率市场化、逐步稳妥实现人民币资本账户自由兑换。

欧元的传奇仍将继续

--戴维．马什《欧元的故事》中文版译者序

《欧元的故事》

原作者：戴维 马什    中译者：向松祚 宋姗姗     出版社：机械工业出版社

推荐者：沃尔克（美联储前主席） 施密特（德国前总理） 特里谢（欧洲中央银行行长）

金琦（中国人民银行行长助理） 魏本华（国家外汇管理局原副局长，国际货币基金组织前任执行董事） 等数十位政商界要人和著名学者。

2010年3月1日，我到法兰克福参加货币金融官方论坛（OMFIF）和德国联邦银行（Bundesbank）联合举办的国际货币会议。戴维是会议的倡议者和主持者，他的幽默风趣给所有与会者留下深刻而美好的印象。看得出，他对德国和欧洲理解非常深入，结交的朋友遍及欧洲政商学三界。会议结束之时，戴维送我一本他2009年出版的新书《欧元—新国际货币之政治历史》（中译本名称改为《欧元的故事》），并且告诉我，说经过外管局魏本华局长牵线搭桥，机械工业出版社准备出版《欧元的故事》中文版。

从法兰克福到北京的飞机上，我开始翻阅戴维的著作。作为国际货币体系的研究者，有关欧元的著作和文章确实读过不少，所以一开始不过是好整以暇地随便翻翻。只读了几段文字，我就被该书精彩的故事和生动的文字深深吸引，一口气读完全书，浮想联翩，意犹未尽。

《欧元的故事》不同于老生常谈的货币经济理论著作，它是一部大国博弈史，一部货币政治史，一部德法恩怨史，一部欧洲和解史。全书围绕德法两国几代政治家的欧元故事展开，精彩描写了欧洲各国政治家为欧洲经济重建、政治整合和单一货币所做的长期不懈努力。几代政治家分别是：战后第一代领袖德国的阿登纳和法国的戴高乐；第二代是德国的勃兰特和法国的蓬皮杜；第三代是德国的施密特和法国的德斯坦；第四代是德国的科尔和法国的密特朗；第五代是德国的施罗德和法国的希拉克；以及第六代德国的默克尔和法国的萨科奇。大卫认为六代领导人里，密特朗对欧元的创建贡献最巨。

戴维为《欧元的故事》所写的自序，非常恰当地刻画了该书的主要特色：“我努力从国际视野来审视欧元，而不是仅仅从一个英国人的角度来评判，我侧重透视推动欧元诞生的重大政治和历史事件，而不仅仅是描述纯粹的经济和金融事实，我努力抛弃那深奥难懂的经济学术语，以简洁生动的语言来阐释异常复杂的货币经济问题，以便让更多读者愉快地理解欧元的历程。”全书完全基于作者对欧元历史创造者和见证者的亲自采访和大量第一手的历史档案资料。这是最难得的、最可宝贵的，也是我最感兴趣的。

《欧元的故事》出版之时，恰逢欧元面临深刻危机。希腊债务危机爆发让欧元前景阴云密布，爱尔兰债务危机则让欧元雪上加霜。“欧元即将崩溃！”“欧元区即将解体！”早就成为报刊杂志和电视媒体的头条新闻。戴维对欧元前景并不乐观，他自始至终强烈反对英国加入欧元区，可以说他是一个“欧元怀疑派”或“欧元反对派”。欧洲主权债务危机爆发之后，戴维甚至建议欧元区要尽快设计欧元区退出机制。2010年我几次和戴维一起到欧洲参加国际金融货币会议。有一次德国朋友对我说：“我们都非常喜欢戴维，《欧元》一书确实精彩。不过我们完全不同意他对欧元的悲观看法和荒唐建议。”

无论如何，《欧元的故事》一书让我们从一个崭新的角度来审视欧元的过去、展望欧元的未来。如何客观公正地评估欧元诞生10年来的表现，如何正确诊断欧元区面临的内在困难，如何改革欧元区的制度设计，规划欧元的未来，不仅仅关乎欧元区的金融稳定和经济复苏，而且关乎全球经济金融稳定和国际货币体系的重建。

自欧元诞生之日起，就有“唱好欧元派”和“唱衰欧元派”两派观点，长期相互战斗，至今尘埃未定。

唱衰派的主要论点是：（1）欧元压根儿就不应该产生。它没有任何经济基础，纯粹是一个政治工程，是政治家一意孤行的产物。欧元区并不满足蒙代尔意义上的“最优货币区”条件。（2）欧元区没有任何退出和惩罚机制。好些国家对加入欧元抱有不切实际的幻想，以为加入欧元就迟到了免费午餐。于是放弃了原本应该进行的结构性改革，财政约束大大放松。酿成今天的主权债务危机和欧元危机。（3）欧元启动之后，欧元区财政政策协调没有取得任何进展。各国自行其是，欧盟没有权威，协调不了各国财政经济政策。遇到希腊债务危机，各国相互观望拖延，危机愈演愈烈。

唱好派的主要论点是：（1）欧元从一开始就是巨大成功，它一启动就是世界第二大重要货币。没有欧元，2008年全球金融危机对欧洲各国的冲击肯定更加严重。欧元是当今国际货币体系重要的稳定力量。全世界都因此受益。（2）欧元诞生之后，欧元区各国贸易经济整合程度大幅度提升，从而有效促进了欧元区内部的产业分工和升级，加速了贸易、资本和人员流动。货币整合确实有助于经济金融整合。（3）欧元诞生大大提升了欧元区金融市场和资本市场的国际竞争力。譬如2006年美国财长鲍尔森上任伊始，就大声疾呼美国加快金融改革，以应对欧元区金融市场的竞争，从一个侧面验证了欧元区资本市场具有很强的国际竞争力。单一货币欧元是主要推动力量。

当然，评价一个货币是否成功，应该有一些客观标准，不能依靠主观判断。关于欧元，有两个基本问题至今没有非常清楚的答案：第一、欧元诞生至今10余年来，究竟是成功还是失败？有没有客观的具体数据和指标来评估欧元10余年的表现？只有清楚回答这个问题，辩论其他问题才有一个正确基点。第二、希腊债务危机、爱尔兰债务危机或总体而言的欧洲主权债务危机就是欧元危机吗？二者可以简单划等号吗？事实上许多人都将二者混为一谈。这是一个需要彻底澄清的问题。我以为戴维《欧元的故事》一书也没有清楚回答这两个问题。

上述两个问题既有重要的理论意义，也有重要的实际价值。亚洲各国包括中国在内，都在致力于区域货币金融合作，也有人提出亚洲区域货币或亚洲单一货币设想。我们其实都非常希望知道，欧元模式哪些方面可以借鉴。如果客观数据证明欧元不成功，或者从经济上看一无是处，那么很多人对于区域货币合作的前景就要深表怀疑，或者区域货币合作根本就没有必要。

2010年7月9-10日，“欧元之父”蒙代尔邀请世界各国的国际经济学者和许多政治家，参加他那举世知名的“国际货币圆桌会议”，会议地点是意大利北部美丽小城西耶那北边的蒙代尔城堡，主题是欧债危机和欧元前景。就是在那次会议上，我见证了“唱衰派”和“唱好派”如何激烈争吵，那火药味和情绪化十足的场面，至今记忆犹新。

那次会议上，唱衰派的首领是捷克现任总统Vaclav Klaus。7月9日下午会议上，Klaus毫不客气，单刀直入，以四方面指标证明欧元完全不成功。（1）欧元诞生之后10年，是欧元区经济增长表现最差的10年，平均年增速不到2%。二战之后，欧元区经济平均年增速从来没有低于4%。有人说2001-2006年是二战之后全球经济最美好的5年，欧元区却完全不是。（2）财政状况极度恶化。欧元诞生之后，欧元区没有那个国家的财政指标严格遵守了《马斯特里赫特》条约的规定。财政赤字与GDP之比、债务总额与GDP之比，都突破了3%和60%的两条红线，连德国也不例外。（3）欧元区整体竞争力下降。有数据表明，欧元诞生10年来，欧元区整体经济竞争力削弱幅度高达28%，这是惊人的事实，表明欧元单一货币对竞争活力和创新动力都有制约。（4）欧元并非国际货币体系稳定器。欧元诞生后最初几年，全球经济总体向好，欧元表现不错。一遇到2007年和2008年金融危机，立刻就风雨飘摇，各种问题都暴露出来。毫无疑问，希腊债务危机就是欧元的危机。

“唱好派”的首领就坐在Klaus右手边，他是法国前财长Edmond Alphandery。此公曾经为欧元区创立立下过汗马功劳，怎能容忍他人如此贬低欧元！？没有等Vaclav Klaus把话说完，他就开始大声反驳：（1）10年来，欧元区经济增长表现没有您说的那么差。欧元诞生后各国经济增长强劲。只是2007年金融危机以来，好些国家出现负增长，才将整体平均增速拉下来。金融危机导致负增长，也并非欧元区独有的现象，美、日都是负增长。（2）欧元诞生之前，许多国家财政政策约束更差，财政赤字与GDP之比、债务总额与GDP之比例很高。欧元诞生后有了约束机制，各国财政状况总体得到改善，不是恶化。（3）说欧元区经济竞争力大幅度下降不符合事实，相关数据并不令人信服。事实上，欧元区经济依然充满活力，德国和法国经济尤其如此。譬如人均风险投资和创业投资的数额，欧元区很高，甚至是全球最高。这就很能说明问题。（4）希腊债务危机并不等同于欧元危机。历史上许多国家都出现过债务危机，他们的货币并没有崩溃。我们怎么能够将希腊债务危机与欧元危机简单画等号呢？主权债务危机绝不意味着欧元危机。相反，一个货币是否成功，有一个关键指标，那就是它被接受、被使用、被交易和流通的范围。欧元诞生10年来，它的流通范围和流通量迅速上升，周边国家和世界许多国家都使用欧元作为重要国际储备货币。我想捷克也不例外吧（他望着捷克总统说）！金融危机以来，欧元的国际储备货币地位并没有削弱。怎么能说欧元对美元汇率下降就是危机？这不过是市场的过度反应，包括过度的投机炒作。

会议上，蒙代尔也几次反问Vaclav Klaus：譬如美国加州或纽约州出现债务危机或财政危机，我们能够说那就是美元危机吗？（对于经济学子而言，这个问题的答案其实并不简单）。Vaclav Klaus表情严肃，沉默许久，崩出一句话：反正捷克不打算加入欧元区，至少现在不会！

无法否认，欧债危机让许多人对欧元产生怀疑，欧元区周边国家加入欧元区的热情也有减退。然而，正如戴维书中所说：欧元毕竟只有10年历史。以往10年的成功并不意味着未来就一定成功；过去10年的失误也不意味着未来就一定失败。

《欧元的故事》一书讲述了过去半个世纪波澜壮阔的欧元传奇，读者不仅可以深切感受到欧元创建漫漫征途上的风风雨雨，而且可以深入理解欧元目前所面临的困境和未来出路。历史往往比理论和逻辑更有启发性和说服力。读完此书，我更加坚信欧元传奇必将继续下去。

小小寰球，如何如此扰攘不宁？

----全球化时代的金融风险和国际储备货币的主要利益

当今世界最重大的现实就是全球化，世界各国贸易、投资、金融、货币之相互融合和影响日益密切。全球货币、金融、贸易、投资体系早已复杂地交织到一起。全球化收益伴随着全球化风险。全球化时代的金融和货币风险，已经成为各国尤其是发展中国家面临的最大挑战和最大威胁之一。

1997-98年的亚洲金融危机、2007-08年的次贷危机和全球金融海啸，2009-10年的欧元区债务危机，深刻揭示了全球化时代货币金融危机的基本规律：

第一个规律：“危机无国界”。全球化时代，任何一个国家或一个地区发生的货币金融危机，皆能瞬间波及全球。惨遭“池鱼之殃”的国家所蒙受的损失，往往可以超过危机肇始国。

第二个规律：“霸权货币化解危机”。哪个国家有能力创造全球储备货币，该国就能够轻易化解全球货币金融危机对本国金融体系的冲击。1997-98年亚洲金融危机与2007-08年次贷危机和金融海啸之间最鲜明的对比，是亚洲各国没有全球储备货币发行权，一旦贸易收支或国际收支出现逆差，立刻触发大量外汇资金流失、汇率急剧贬值、外债负担急剧攀升、国内金融体系濒临崩溃、国家财政濒临破产，不得不忍气吞声乞求国际货币基金组织条件异常苛刻的援助。

相反，由于美国是全球主要储备货币创造者，尽管她的贸易收支和国际收支长期处于赤字状态，危机发生之后，美元不仅没有贬值，反而大幅度升值；外国资金不仅没有从美国流出，避险动机反而促使大量资金流入美国。2007-10年的各种数据清除地表明：金融危机完全没有削弱美元的国际储备货币地位，实际上还有所加强！

国际经济学界多年的研究表明，发展中国家或非储备货币国家之所以很容易陷入货币危机、银行危机或其他形态的金融危机，是因为发展中国家或非储备货币国家，都面临两个令人尴尬的基本困境。

第一个基本困境是，发展中国家国内货币金融市场严重落后，外汇储备资金的大部分不得不投资于美元资产，形成对美元资产和美国金融市场的严重依赖，造成它们对本国货币的升值或汇率动荡非常恐惧。此一困境被称为所谓“原罪”。

第二个基本困境是，发展中国家无法以自己的货币举借外债，要借外债也主要是美元或欧元外债，所以它们对贸易逆差、国际收支逆差非常敏感，对汇率贬值亦非常恐惧。一旦贸易收支和国际收支出现逆差，或国际资金大量流出本国，则立刻诱发货币危机、汇率危机、银行危机乃至全面的金融和经济危机。1997-98年亚洲各国如此，2008-09年中东欧许多国家如此。此一困境被称为“货币错配”。

“原罪”和“货币错配”仿佛是套在非储备货币国家身上的两条枷锁，即使是基本经济状况良好的国家，也可能瞬间堕入金融危机之深渊。

第三个规律：“货币霸权转嫁金融危机”。凭借美元霸权的特殊地位，尽管美国外债超过5万亿美元，尽管次贷危机和金融海啸是“百年一遇”的重大危机，美联储却能够轻而易举地通过“量化宽松”货币政策来转嫁危机的损失和风险。美元钞票滥发导致美元汇率长期贬值和全球通货膨胀，意味着外国持有的美国政府债券持续贬值，美国实际上是以通货膨胀和美元贬值的方式间接赖债或抵消对外债务。而持有大量美国国债和其他美元资产的国家（譬如中国）、公司和个人都要相应蒙受损失。

  小小寰球，如何如此扰攘不宁（之二）？

---中国正在陷入“贫困性增长”

  霸权货币体系和全球经济结构性失衡

全球金融海啸三年来，世界经济体系已经发生且正在发生深刻的结构性变化。发展中国家率先进入复苏轨道，发达国家经济复苏总体缓慢而乏力；发展中国家对世界经济增长的贡献超过发达国家，成为全球经济增长的主要引擎；中国超越日本，成为世界第二大经济体；超越德国，成为世界第一大出口国。

与此同时，自1990至2010年的20年间，国际经济格局发生了深刻变化。以GDP计算，中国占全球经济的比重从4%上升到7.77%；印度从3%上升到5%。相应地，美国从23%下降到20%；欧洲从27%下降到20%；日本从9%下降到7.28%。以中国为首的发展中国家，正在成为全球经济增长的主要引擎。2000年（新世纪第一年）是世界经济历史的一个划时代分水岭：发展中国家对全球经济增长的贡献首次超过发达国家。2007-08年金融危机之后，二者经济增速和贡献度的差距越来越大。

全球产业和市场格局亦发生惊人变化。主要是欧美各国对中国市场的依赖度显著上升。2000年，欧洲出口中国占其总出口只有5%；2010年则上升到20%。相应地，欧洲出口到美国占其总出口的比重则从2000年的57%下降到2010年的42%。下降的15个百分点恰好是中国增加的15个百分点。2000年，美国出口到中国占其总出口的比重只有3%，出口到欧洲则占48%。到2010年，美国出口到中国的比重上升到15%，增长了12个百分点。出口欧洲则下降到41%，下降了7个百分点。

中美之间的贸易和国际收支失衡成为国际经济格局最主要的特征之一和政策分歧焦点。2010年，美国经常账户逆差大约4500亿美元，中国经常账户顺差大约3500亿美元。美国成为全球最大债务国；中国则成为全球最大债权国。到2010年底，中国持有美国国债超过11，000亿美元，约占美国对外国债的21%。与此相对照，日本持有美国对外发行国债的20%，英国持有11%，OPEC5%，巴西4%， 加勒比国家4%，俄罗斯3%。

然而，当今全球经济体系所面临的最根本失衡，是全球经济之虚拟经济创造中心和真实财富创造中心严重背离。它具体体现为全球制造业中心（真实财富创造中心）和货币金融中心快速分离。制造业中心已经决定性地转移到发展中国家（尤其是中国），货币金融中心却依然由发达国家掌控。换句话说，东方拥有真实财富创造中心，西方掌控货币金融中心；东方制造真实产品，西方创造货币购买力；东方为全世界制造产品，西方为全世界产品定价；西方大量发行债券和创造各种金融产品，东方则用自己的储蓄去购买这些金融产品；东方储蓄，西方消费；东方节俭，西方挥霍；西方向东方借钱，东方给西方融资。

虚拟经济和真实经济之持续背离或失衡，导致全球经济许多令人难以理解、难以忍受的奇特现象：

尽管中国GDP总量跃居世界第二，人均GDP之却在世界100名之后，人均可支配收入则更低。让我们简单看看中美之间的差距。2010年，美国GDP为14.6万亿美元，以3亿人口计算，人均GDP为4.87万美元，中国人均GDP为4200美元，看起来美国不过是中国的11.6倍。然而，根据笔者的测算，如果以每小时收入计算，美国至少是中国的44倍！

如何解释人均GDP和人均收入之间的巨大差距？我们可以举出许多原因：譬如中国处于全球产业链的中低端、劳动生产率相对低、技术含量和创新不足、缺乏自主品牌和知名品牌、许多企业依靠来料加工等等。

 霸权货币体系和“贫困性增长陷进”

但是，一个最重要却往往被人们忽视的原因是，尽管中国是“世界工厂”或真实财富制造中心，却不是“世界货币制造中心”，不是“世界一般购买力制造中心”，不是“虚拟经济制造中心”，因此，中国对自己制造的产品几乎没有定价权，从而无法让全球财富分配真正反映中国劳动者的贡献。

全球货币、金融、资源和产品定价权的本质就是全球财富分配机制。人均GDP与人均收入之间的巨大差距，就是经济学者曾经从理论上论证过的“贫困增长困境”：如果一国无法掌控自身产品的定价权尤其是出口的定价权，那么，该国生产越多、出口越多、贸易条件就可能越来越恶化、相对收入就可能越来越低！掌控定价权的关键则是掌控全球储备货币发行权和全球金融体系主导权。

“贫困增长困境”还表现为人均可支配收入增长速度远远低于GDP增长速度。中国人均可支配收入增长速度长期远远低于人均GDP增长速度，早已是不争的事实。这就是为什么2011年《政府工作报告》和“十二五规划纲要”明确提出要确保可支配收入增长速度超过GDP增长速度。为什么会出现如此尴尬的处境？收入分配制度不合理固然是重要原因，我国缺乏国际市场定价权无疑则是最重要原因。

如果对照中国国内物价水平和欧、美、日等发达国家的物价水平，你就会发现一个异常奇怪的现象：几乎所有商品，无论是绝对价格还是相对价格，发达国家都比中国要低！公寓、别墅、汽车自不必论，国内许多一线城市之公寓和别墅价格早已突破百万美元乃至数百万美元，超越美国和欧洲许多中心城市之价格，况且我国多数公寓和别墅之周边环境与欧美难以相提并论。最令人沮丧的是普通消费品价格，譬如衬衫、运动鞋、西服之内，绝大多数皆是Made in China，国内售价竟然是欧美售价的两倍或更高。以耐克运动鞋为例，国内一般售价在900元之上，折合美元140元，欧美售价高者不过70美元，一般为40美元左右。

“贫困增长困境”绝非是中国独有之现象。美国著名经济学者杰弗里．萨卡斯及其合作者多年的详尽考察表明：过去40年来，尽管非洲、拉美和亚洲发展中国家之绝对收入水平有显著提升，然而人均可支配收入与发达国家之差距却反而持续放大。全球贫富分化进一步加深的原因当然很多，然而发达国家制造的泡沫经济或“投机赌博新经济”（借用王小强先生的名词）才是最主要原因。

通过无限放大美元储备货币和美元金融资产，发达国家大幅度提升自己的购买力，相应缩小了新兴市场国家的全球购买力。货币和金融资产之本质是真实商品和资源的购买力。经济泡沫化、虚拟经济和真实经济背离的本质是购买力的重新分配和两极分化。1971年至今，国际美元储备从380亿美元扩张至10万亿美元，全球金融资产与GDP之比例达到惊人的380%，近债券市场规模就达到90万亿美元，绝大部分都是以美国为首的发达国家所创造的全球性购买力。美元霸权所创造的超级利益当然还远远不止这些。

19世纪后期第一次全球化浪潮时期，亦是金本位制固定汇率的黄金时代，全球资本至少有四分之一是从发达富裕国家流向贫穷落后国家。1971年浮动汇率时代和新全球化浪潮开启以来，全球资本流动几乎完全转向：资本主要从贫穷落后国家流向富裕发达国家。过去40年，流向贫穷落后国家之资本占全球资本总流量的比例一直持续下降。譬如，1913年，全球资本至少有25%流向贫穷落后国家，到2000年世纪转折之时，该比例下降到只有5%。许多研究表明，过去40年的新全球化浪潮，全球资本流动主要是两个方向，一个发达国家之间的资本流动，一个是资本从贫穷的发展中国家流入富裕国家，为发达国家的财政赤字和高额债务融资。

如果美元和欧元不是主要的国际储备货币，发达国家是不可能维持如此高额的财政赤字和债务规模的。储备货币地位给予它们的债券以良好的信用评级，国际银行、保险公司、各类基金和主权财富基金才能成为美欧债券市场的主要参与者。

上述分析清楚地表明，全球经济的结构性失衡正在朝着不利于中国的方向迅速发展，失衡的根源是美元霸权货币体系和美元主导的全球金融体系。面向未来，中国要成为一个真正的经济强国和富裕大国，就必须努力纠正全球经济结构性失衡的不利格局，核心战略是改革国际货币体系，唯一有效道路是人民币国际化。

伯南克“处女秀”具有里程牌意义

美国华盛顿时间4月27日下午3:15（北京时间4月28日凌晨3:15），美联储主席伯南克举行公开记者会。这是美联储1913年创立以来第一次记者招待会，是美联储主席首次直接面对记者发问的“处女秀”。

美联储持续两天的货币政策会议和伯南克的记者会，早就吸引全球经济金融界普遍的高度关注，充分说明全球“准中央银行”的一举一动对世界经济金融之影响是多么举足轻重！

会议之后发表的政策声明惜字如金，伯南克记者会的回答字斟句酌。综合分析，我们可以将伯南克释放的信息概括为10大要点：

（1）         降低美国经济增长预期，从年初的3.9%降低为3.3%。经济前景从“强劲增长”调整为“温和复苏”。

（2）         关注短期通胀上升态势，认为长期通胀预期稳定。

（3）         宣布6月如期完成6000亿美元国债购买计划。

（4）         宣布继续将目前所持债券到期本金用于购买国债或相关债券。

（5）         宣布继续将基准利率（联邦基金利率）维持在0—0.25%水平。

（6）         货币政策依然侧重刺激经济复苏。

（7）         第三轮量化宽松可能性基本排除。

（8）         失业率正在缓慢下降，年底会下降到8.4—8.7%。

（9）         美国经济面临的最大难题是财政赤字，不过美联储不主张采取激进措施削减赤字。

（10）   油价上涨成为美国消费者的主要关切，不过美联储没有什么太好的办法来遏制油价。美联储相信油价会逐步稳定，继续大幅度上升可能性不大。

我以为，伯南克记者会之“处女秀”，乃是此次美联储会议最有趣、影响深远的一件事，应该是中央银行历史上的一个里程牌。

首先，美国公众对美联储历久以来的神秘莫测早就非常不满，对美联储货币政策最高决策机构—公开市场委员会—的黑箱操作早就失去耐心。1970年代，美联储货币政策饱受政治力量操控，所谓美联储独立性形同虚设。为了争取竞选连任，尼克松总统竟然直接命令当时的美联储主席伯恩斯放松货币。伯恩斯出任联储主席之前是哥伦比亚大学经济学教授，还是大名鼎鼎的货币理论大师弗里德曼的老师，后来坦承没有顶住尼克松的政治压力。

货币政策的极度宽松制造了美国历史上最严重的通货膨胀时代，史称“滞涨”或“大通胀时代”（The Great Inflation）。直到1978年，石油输出国组织威胁要以特别提款权（SDR）替代美元为石油定价和结算货币，欧洲各国威胁要大幅度抛售美元资产，美元汇率急速跳水，卡特政府被迫改弦易辙，任命鹰派人物沃尔克为美联储主席，才扭转了美国货币政策走向和美元弱势。

因此，自1970年代之后，美国公众呼吁美联储货币政策信息公开、呼吁国会加强对美联储监督的声音越来越高亢。随后逐步形成一系列制度安排。包括美联储定期向国会报告货币政策；美联储主席定期到国会作证，解释货币政策；美联储两年后必须公布之前公开市场委员会会议记录，等等。此次美联储主席召开联储成立97年以来第一次记者会，亦是推进美联储政策透明和公开的重大举措。

根据外电报道，伯南克为记者会“处女秀”做了精心准备，预演排练达两周之久，还反复详细观摩欧洲中央银行行长特里谢和英格兰银行行长马利金记者会的实况录像。特里谢以善于主导记者会和媒体舆论著称，是全球中央银行行长之中操控媒体的绝顶高手。据说伯南克在出席欧洲中央银行会议期间，曾经专门向特里谢取经问道。

伯南克干嘛要如此隆重其事？不就是一个记者会吗？普通百姓可能有所不知。象美联储、欧洲中央银行主事人之一言一行，对全球金融货币市场乃至经济活动，皆具有举足轻重之影响。一言不慎就可能招致全局失控。伯南克眼前就有两个前车之鉴。

第一个是2006年，他刚刚接任美联储主席不久，在一次私人晚餐上，他不经意地向一位朋友暗示联储可能加息，华盛顿邮报记者很快捕捉到此一消息，第一时间披露出来，立刻引发股市暴跌。伯南克为此饱受批评。后来在国会参议院听证会上，他坦承自己经验不足，保证今后要吸取教训，妥善处理与公众的沟通。

第二个例子更加著名。那就是2006年，伯南克的前任格林斯潘参加一个智库的研讨会。演讲快结束之时，格老突然问：我们如何可以知道“非理性繁荣”已经过分推高了资产价格、随后就有可能陷入长期下跌？《纽约时报》第一时间将格老的话语刊登出去，市场立刻解读为美联储要打压股市。当天东京股市暴跌3%，香港暴跌3%，法兰克福暴跌4%,纽约跌2%，伦敦跌2%，皆创当年各国股市单日跌幅的记录。

因此之故，美联储和各国中央银行对自己的措辞都是慎之又慎，生怕言语不慎闯下大祸。

可以预见的是，伯南克记者会“处女秀”之后，世界许多中央银行可能会逐步效仿。全球中央银行货币政策将迎来开放透明的新时代，正是从这个意义上，我说伯南克首次记者会是一个重要里程牌。

小小寰球，奈何如此扰攘不宁？（之一）

--全球经济的四大失衡和五大风险

全球金融海啸迄今已近三年，世界经济体系已经发生且正在发生深刻的结构性变化。发展中国家率先进入复苏轨道，发达国家经济复苏总体缓慢而乏力；发展中国家对世界经济增长的贡献超过发达国家，成为全球经济增长的主要引擎；中国超越日本，成为世界第二大经济体；超越德国，成为世界第一大出口国。

全球经济的结构性失衡持续深化，主要表现为四大失衡。

（1）国际收支失衡尤其是美国的国际收支赤字居高不下。美国作为世界第一大债务国和中国作为世界第一大债权国的地位日益强化，中美之间贸易收支、国际收支和债权债务之失衡日益加剧，成为发展中国家和发达国家之间经济结构性失衡的最显著象征。发展中国家的储蓄或贸易顺差成为美国和其他一些发达国家财政赤字或国际收支逆差的主要融资来源。

（2）发达国家经济体系财政失衡，具体表现为发达国家财政赤字持续攀升和债台高筑。2011年，主要发达国家的财政赤字与GDP之比例将分别达到：欧元区：5.1%；日本：9.5%；美国：9.7%; 德国：3.7%；葡萄牙：5.2%; 西班牙：6.9%;希腊：7.3%； 爱尔兰：11.2%。

2011年，主要国家公众债务占GDP之比将分别达到：美国：72.7%；欧洲：70.4%;日本： 220%;德国：60.4%;

爱尔兰：63%；西班牙：60.9%;希腊： 117.2%； 葡萄牙：82.9%。

发达国家经济体系普遍的高赤字和高债务，是全球流动性过剩的基本根源。据不完全统计，目前全球债务总规模超过90万亿美元，是全球GDP的1.4倍。

（3）全球虚拟经济规模和真实经济规模继续持续快速背离。尽管发达国家实体经济复苏缓慢乏力，股市、债市、外汇市场、大宗商品市场、衍生金融工具市场等货币金融市场早已恢复乃至超越金融海啸之前的水平，全球虚拟经济与真实经济相背离的局面日益恶化。

以金融资产规模与GDP之比来衡量虚拟经济和真实经济之背离。2010年，全球金融资产规模已经高达GDP的340%，其中美国达到420%，欧元区达到380%，英国达到350%。量化宽松货币政策所释放的流动性，相对部分乃至大部分进入货币金融投机领域。尽管经历了2007次贷危机和2008年金融海啸之巨大打击，然而“投机赌博资本主义”浪潮早已卷土重来，规模愈来愈庞大。

（4）全球经济之虚拟经济创造中心和真实财富创造中心严重背离。它具体体现为全球制造业中心（真实财富创造中心）和货币金融中心快速分离。

制造业中心已经决定性地转移到发展中国家，尤其是转移到亚洲（重心又是中国），货币金融中心却依然由发达国家掌控。易言之，东方拥有真实财富创造中心，西方掌控货币金融中心；东方制造真实产品，西方创造货币购买力；东方为全世界制造产品，西方为全世界产品定价；西方大量发行债券和创造各种金融产品，东方则用自己的储蓄去购买这些金融产品；东方储蓄，西方消费；东方节俭，西方挥霍；西方向东方借钱，东方给西方融资。

虚拟经济和真实经济之背离，真实财富创造中心和金融产品创造中心之背离，是今日全球经济的基本模式，是过去四十年人类经济出现的奇特历史现象，史无前例。它是全球金融危机和一切重大宏观经济难题的总根源。

发达国家高赤字和高债务（与之伴随的欧元区债务危机）、量化宽松货币政策、汇率动荡、国际投机热钱肆意横行、大宗商品价格持续暴涨，是全球经济面临的五大主要风险。

金融海啸以来，以美联储为首的发达国家中央银行反复实施量化宽松货币政策，全球流动性过剩的局面愈演愈烈。与此相应，全球流动性过剩和资产价格泡沫（虚拟经济相对真实经济持续膨胀）已经导致全球性通货膨胀。许多发展中国家通货膨胀已经超过8%、甚至进入两位数水平。

量化宽松货币政策导致全球流动性过剩，流动性过剩导致大宗商品尤其是石油、工业金属和矿产、粮食价格持续大幅度飙升，输入性通胀成为许多发展中国家面临的严峻困难。量化宽松货币政策还导致全球汇率急剧动荡和国际热钱肆意横行。曾几何时，“货币战”、“汇率战”之呼声甚嚣尘上，以美国为首的发达国家执意强迫一些发展中国家的货币升值，焦点则指向人民币汇率。货币战、汇率战、贸易保护主义、投资保护主义之阴霾依然笼罩着世界经济。

全球经济失衡和全球经济面临的五大风险，总根源则是国际货币体系。国际货币体系对世界整体经济和各国经济，都有异常深刻之影响。国际货币体系对世界各国经济之影响程度，甚至远远超过各国的内部经济政策。

日本大灾难的经济后果

日本地震、海啸、核泄露三大灾难以排山倒海之势，摧枯拉朽之力，霎那间让数以万计的生命消失，数以百亿计的财富毁灭，数以十万计的人民无家可归，大片国土面临最恐怖的核污染，举世哀痛！举世震惊！举世骇然！举世救援！举世反思！

反思什么？老生常谈之说，无非是要评估日本大灾难对日本经济增长影响几何，对全球经济增长影响几何，对世界贸易影响几何，对全球汇率和利率影响几何，对大宗商品价格尤其是能源价格影响几何。譬如世界银行最新发布报告，说日本大灾难对日本GDP增长的影响大约为-0.5%，灾后重建则需要5年之久。此类估计和预测，聊胜于无，不能太当真。世界银行和国际货币基金组织之研究人员之多，掌握资源之详，运算能力之强，举世无出其右者。然而，若有好事者愿意去检查两大机构历年来对全球经济和各国经济之预测准确度，其成绩单绝不会好过街边的贩夫走卒！所以者何？绝非是这些机构不愿意慎思明辨和详尽计算，乃是人类经济体系和自然体系之演变，从最本质上是否可以被准确预测，至今是一个没有解决的大问题。个人之见，人类经济体系从本质上是无法被准确预测的，自然体系之演化是否可以被精确预测，也在未定之天。

说不能准确预测，当然不是说我们连大趋势也不能做一些基本的判断，否则一切科学就都要失去立足之地。我的判断，日本经历如此罕见大灾难之后，本国经济将陷入更严重的衰退乃至萧条（衰退者，经济增速放缓之谓也；萧条者，经济负增长之谓也）。所以者何？

其一、日本实体经济将遭受沉重打击。首当其冲的是旅游业以及相关的餐饮、酒店、运输、咨询等等服务业。据不完全统计，此类服务业约占日本经济30%。保险理赔亦将重创日本金融服务业。

其二、灾难对日本国民心理打击异常沉重，必定降低其消费意愿和强化储蓄之冲动。企业和个人将投资或资产转移海外，企业将产业链更多移植他国之可能性，亦不容低估。3月20日笔者参加清华大学中国和世界经济研究中心之论坛，几位学者就谈到日本本土产业将加速“空心化”，此为风险分散之策略。大灾难之后，日本个人、企业和国家皆有分散风险之强烈动机。

其三、日本大灾难之后，日元汇率急剧飙升，创下二战以来最高水平（1美元=76.25日元），让举世许多学者和投机者大跌眼镜。按说灾难会削弱日本经济，汇率理应贬值，不贬反升所为何事？

个中缘由并不简单。日本是所谓量化宽松货币政策之始作俑者，早在1996-97年，面临本国经济长期衰退，日本中央银行将基准利率将至0.25%以下，实际就是零利率了。如此低的利率水平，刺激外汇市场投机者大肆举借日元买空卖空，日本从此成为全球流动性泛滥的主要策源地。大灾难瞬间袭来，市场投机者有先见之明，他们预测日本灾后重建需要大量增发国债。目前日本国债余额已经越过11万亿美元，是2011年日本GDP的210%，为举世之冠。再度增发国债，货币市场利率就可能大幅度上升。外汇投机者于是大肆抛售美元、欧元、澳元以偿还日元借款。日元需求急升，汇率自然飙涨。此外，日本金融机构尤其是保险公司为应对灾后支付，也开始抛售海外资产兑换日元回国（日本海外资产庞大，超过10万亿美元）。

3月18日，西方七国中央银行联手干预外汇市场，日元汇率应声回落到1美元=82日元水平。然而，我以为日元汇率短期内仍将震荡升值。即使多国中央银行联手干预，也不会有实质效果。须知今日全球外汇市场每天的交易量接近4万亿美元，全年交易量接近1000万亿美元。中央银行区区数百亿美元之干预，如何可以扭得过市场这条大腿？有史以来各国央行最大规模的联手干预是1985年9月22日《广场协议》签署之后，规模超过2200亿美元，也只是短期发生效果。假若日元汇率真的继续震荡走高，日本出口就会雪上加霜。

其四、大灾难让日本股市几天之内缩水超过10%，未来难有好转。虚拟财富大幅度缩水，实质财富被大规模毁灭（地震海啸毁坏的住宅和其他财产简直无法估量），素以谨慎著称的大和民族一定会更加勤俭节约。国内消费萎靡不振从来就是制约日本经济增长的最大顽症。展望未来，前景可谓是“山重水复真无路”了。

其五、前面说日本是量化宽松货币政策之始作俑者。大灾难之后，日本中央银行银行已经向金融市场注入55万亿日元，规模超过美联储量化宽松第二波，速度之大，金额之大，再创世界纪录！大难临头，政府不能无所作为，股市崩盘，央行怎能袖手旁观！所以日本大规模注入流动性不仅没有向美联储去年11月宣布量化宽松那样，成为“过街老鼠，人人喊打”，反而是赢得齐声称颂。然而，日本金融市场真的缺乏流动性吗？从长远视野和真实经济角度看，大量注入流动性能够挽救灾难损失吗？非也！日本本来就是全球流动性泛滥之重要策源地，此举必将再度加剧全球流动性泛滥！祸福相依，孰因孰果？莫衷一是。不过有一点儿可以肯定，全球货币汇率必然更加动荡，大宗商品价格必然继续上涨。核危机之后，日本对天然气和其他能源之需求肯定上升，举世通胀压力将愈演愈烈！扶桑一国遭遇大难，严峻后果殃及全球。

对灾难的反思当然不能仅仅局限于GDP的增长和货币汇率。地震海啸惊心动魄，骇人听闻，核危机之阴影则将长期笼罩人们心头，久久挥之不去。日本素以科技先进和产业精细著称，核危机却暴露出日本企业管理和政府监管方面惊人的“黑洞”。世界许多核能专家已经开始批评日本长期忽视核安全，对设备老化、年久失修视而不见，对可能的风险估计不足（譬如核电站的设计就没有达到最高抗震级别）。核危机、核辐射、核扩散不同于任何其他灾难，它是完全“不可逆”和“不可修复”的，对人体的影响将通过遗传基因长期存在。日本大灾难再次给人类敲响最恐怖的警钟：人类真的有一天会在核能的巨大威力之下同归于尽吗？遍及小小寰球的核能电站和军事强国庞大的核武库，就是人类自我毁灭的定时炸弹啊。如果彻底抛弃核能，我们就必须重新反思人类的能源发展战略，如果继续发展核能，我们又怎能确保万无一失？

由此联想到最近愈演愈烈的利比亚危机。不管西方军事打击效果如何，利比亚和北非、中东形势都难以根本好转，全球恐怖势力将坐收渔翁之利。世界反恐专家正在日益担心总有一天，核武器将落到恐怖分子手中！即使核武器大国之间不爆发核战争，恐怖分子的核武攻击亦足以将人类致命！

呜呼！人类物质生活似乎是越来越文明和高级了，人类所面临的风险却似乎也是越来越大了，而且是“一死万古休”的系统性和整体性风险，是完全不可逆的毁灭性风险！解救之道当然不是金融学和经济学的风险分散模型（次贷危机和金融海啸让那些复杂之极的数学模型成为笑柄！），而是要回归人类本源和终极的人文精神和价值取向。孔子曰：“一日克己复礼，天下归仁焉！”孟子曰：“学问之道无他，求其放心而已矣！”圣贤之教，得无信乎！

九、量化宽松诱发热钱 人民币面临巨大压力

还是回到基本的问题：理论和现实已经量化宽松货币政策达不到刺激经济复苏的预期目的，为什么美联储还要锲而不舍地实施这项政策呢？

2010年12月10-11日，笔者到巴黎参加“重建布雷顿森林体系”委员会和法国政府联合召开的国际货币会议。辩论话题自然少不了美联储的量化宽松货币政策。纽约大学教授、号称成功预测2007-08年金融危机的“末日博士”鲁比尼教授和其他几位学者认为，美联储量化宽松政策的主要目的是迫使美元汇率走弱或贬值，希望借此刺激美国出口增长。理由很简单：美国反复要求人民币大幅度快速升值，中国却坚持缓慢升值或不升值。无奈之下，美联储只好搞量化宽松政策，让美元主动贬值或弱势，间接迫使人民币升值或强势。

从全球汇率“博弈”角度来考察美联储的量化宽松货币政策，是一个有趣而重要的角度，对中国尤其重要。2010年11月4日美联储重启量化宽松货币政策之后，人民币汇率一直持续单边升值，对许多中国出口企业造成巨大压力。根据最新的统计观测，2010年圣诞节期间，由于人民币升值、原材料涨价和劳动力成本上升，浙江温州地区出口订单下降幅度高达50%，我国总体出口形势日益严峻。

国家外管局外汇储备增幅和人民银行外汇占款数据清楚表明：美联储量化宽松货币政策正在刺激国际投机热钱加速流向中国。包括中国银监会主席刘明康在内的许多主管部门负责人坦承：投机热钱流入房地产市场和其他市场，是中国房地产价格持续上升和通货膨胀预期恶化的重要推手。

一个最基本的判断是：美联储量化宽松货币政策让我国经济增长的外部环境愈加恶化。主要表现是：（1）全球大宗商品价格高位运行和持续攀升，我国必将面临更加严峻的输入性通胀压力；（2）美元长期走弱、美国和中国基准利率差距拉大，进一步加剧人民币升值压力；（3）人民币升值压力和预期推动我国资产价格上涨预期，导致房地产调控政策无法达到预期效果（当然，这只是房地产调控政策没有达到预期效果的原因之一）；（4）我国对外部能源、原材料和其他大宗商品的需求越来越大。量化宽松货币政策推动全球大宗商品价格持续上涨和维持高位，必然大幅度增加中国经济增长的成本；（5）人民币升值和原材料、能源价格上涨，将削弱我国出口竞争力，经济转型和失业压力加剧。

如果鲁比尼教授对美国量化宽松货币政策的解释是正确的，那么，除了美国希望借助美元贬值来刺激出口外，还有什么其他目的呢？美联储量化宽松货币政策对中国的危害究竟有多大呢？

为此，我们必须要回答两个重要问题：其一、美国强压人民币升值和浮动的真正意图到底是什么？其二、从中国最高国家利益出发，假若完全没有美国的压力，人民币到底应不应该升值和浮动？

第一个问题实际上已经有共识：那就是美国的人民币汇率战略完全是出于美国国家利益的战略考虑，目的是通过人民币升值和浮动制造中国经济泡沫和金融危机，从而打乱中国工业化、城市化和现代化进程，从根本上遏制中国的战略崛起和中华民族的伟大复兴。

自2002年开始，美国强压人民币升值和浮动的主要理由都不成立，理论上站不住，事实上也毫无依据。美国强压人民币升值和浮动的理论有如下数种：“全球经济失衡论”、“全球储蓄过剩论”、“美国贸易逆差论”、“人民币汇率低估论”、“中国工人抢夺美国工人饭碗论”、“不公正竞争优势论”、“汇率升值和浮动对中国有益论”、“汇率浮动保证货币政策独立性论等等，皆是稀奇古怪之谬论。笔者曾经出版拙著《不要玩弄汇率》和《汇率危局》，详细分析和驳斥美国要求人民币升值的诸多谬论。

譬如宣称“人民币汇率低估”是美国要求人民币升值的主要理由之一。人民币汇率究竟是不是低估了？低估了多少呢？即使是美国政府背后的多个智库，他们的模型所估算出来的数据也是差距巨大，有天壤之别。有的说低估60%，有说50%，有说40%，有说30%，有说20 或15%，各执一词，莫衷一是。仅此一点儿，我们就知道“人民币汇率低估”的理论有重大问题。

美国要求人民币升值的另一个重要理由是：人民币汇率低估抢走美国人的饭碗。抢走了多少呢？美国智库的数据也是众说纷纭。有说是480万，有说是360万，有说是240万。华盛顿彼特森国际经济研究所总裁伯格斯坦说是60—120万，克鲁格曼则将美国失业和全球经济复苏缓慢完全归罪于人民币汇率低估。哈佛大学著名历史学家弗格森则坦承这些计算纯属无稽之谈，没有根据。

实际上，美国智库和一些“御用”学者是非常“讲政治的”。他们貌似高深的学术理论和模型计算，实际是美国政治和战略的一个“幌子”和外衣。

那么，人民币升值和浮动对中国究竟会产生多么大的伤害？概而言之，有六大危害。第一、制约中国出口增长；第二、削弱中国出口竞争力：第三、让中国经济彻底泡沫化，制造“中国式金融危机和经济危机”；第四、加剧国内财富向美国政府转移；第五、加剧国内财富向国际投机者转移；第六、我国货币金融政策丧失独立性。

六大危害综合起来，我们就可以明白美国近十年来不遗余力要求人民币升值和浮动的真正意图，那就是通过遏制中国出口、削弱中国竞争力、让中国经济泡沫化、制造金融危机、加速财富转移、让货币汇率政策丧失独立性，以达到挫败我国工业化和城市化过程，打乱中国现代化进程的目的。

美联储量化宽松货币政策对中国最主要的冲击，就是加剧人民币升值的预期和压力，而人民币单边升值预期的最主要危害，则是强化中国资产价格上涨的预期，从而导致资产价格的巨大泡沫，泡沫破灭后则是金融危机和经济危机。

事实上，美国的这个战略目的已经部分达到了。根据不完全统计，2005年7月21日人民币开始单边升值以来，至少有超过万亿美元的投机热钱流入中国市场，绝大多数进入楼市和股市。美国胡佛研究所和多家其他机构估算：目前中国庞大的外汇储备，至少有一半是国际投机热钱流入中国所形成。我国外管局也承认外汇储备里面，确有部分投机热钱。

过去5年来，尤其是2005年人民币开始单边升值之后，中国经济泡沫化程度愈演愈烈。全国平均房价上涨幅度远远超过居民可支配收入增长速度，导致80%以上的城市居民无力购买住房。过去5年，上海、北京等一线城市的房价上涨幅度最少也超过收入增速30个百分点，房价最高涨幅超过收入增速120个百分点，房价飙升3倍以上。美国投行高盛集团研究报告估算：假如将房价列入CPI，2009-10年我国CPI涨幅实际超过10%。

经济泡沫化的本质是什么呢？那就是收入分配的大幅度转移和集中，大幅度加剧收入分配两极分化和贫富差距，给中国社会埋下不稳定的严重后果。而工业化、城市化和现代化进程一旦被打乱，中国将陷入所谓“拉美化”的困境。社会将分化为富裕的极少数巨富群体和占人口绝大多数的城市贫民和“农民工”；或者分为与国际资本有千丝万缕联系的精英群体和没有基本生活保障的大多数赤贫群体。一旦陷入此一困境，中国社会就没有和谐可言，社会将持续动荡，经济平稳增长和人民生活改善将无从谈起。

这才是我们思考人民币汇率战略和策略最基本和最重要的出发点。唯有站在这个高度，我们才能真正高瞻远瞩，认清美国压迫人民币汇率升值的本质，认清美联储量化宽松政策对我国经济金融的真正危害。

美联储实施量化宽松货币政策另一个主要目的，就是通过操纵美元与世界其他货币的汇率，赢得巨大的金融货币利益。美国是如何通过操纵汇率来赢得利益呢？赢得了多少利益呢？

根据美国国民经济研究局（NBER）的详尽研究，以2001—2006年为例，当时正是美元相对世界主要货币大幅贬值时期，也是美国压迫人民币升值最激烈之时期。该时期美国累计对外借债净增加3.209万亿美元，然而净负债竟然还减少了1990亿美元，相当于美国同期净赚了3.408万亿美元。其中仅汇率贬值一项就让美国赚8920亿美元，资产--负债收益差距让美国赚1.694万亿美元，其他手段赚1.469万亿美元。

3.408万亿美元是什么概念呢？它相当于美国6年的国防军事开支总和。也就是说，美国通过操纵美元汇率所创造的超级利益，意味着世界各国为美国庞大的军事开支“买单”！

十、  全力推进人民币国际化，削弱美元货币霸权

2010年11月18日，美联储重启量化宽松货币政策不久，联储主席伯南克到欧洲发表演讲，为量化宽松政策辩护。除了继续指责人民币汇率低估要为美国居高不下的失业率负责之外，伯南克还暗示，到2011年6月这一轮量化宽松政策到期之后，美联储依然有可能继续实施量化宽松货币政策。

美联储量化宽松货币政策必将对全球和我国货币、金融和经济将产生深远持久的重大影响。

（1）由于美元是当今世界最主要的国际储备货币，美元占全球储备货币的65%，美元钞票的滥发就等于美国向全球征收铸币税，意味着全球财富向美国转移；

（2）美元滥发导致全球通胀恶化，等于美国向全球征收通货膨胀税，也是财富向美国转移。目前，受美国量化宽松货币政策的影响，许多发展中国家的通胀已经加速恶化，譬如印度、俄罗斯、阿根廷、墨西哥等国的通胀水平已经超过或接近10%。

（3）美元钞票滥发导致美元汇率长期贬值和全球通货膨胀，意味着外国持有的美国政府债券持续贬值，美国实际上是以通货膨胀和美元贬值的方式间接赖债或抵消对外债务。而持有大量美国国债和其他美元资产的国家（譬如中国）、公司和个人都要相应蒙受损失。

（4）美元钞票滥发导致全球大宗商品价格持续上涨，大幅度增加我国经济增长的成本，增加输入性通货膨胀的压力。美联储重启量化宽松货币政策之后，多家国际能源机构预测，未来5年内，石油价格可能突破每桶200美元。能源价格牵一发而动全身，是输入性通胀压力的主要力量。

（5）美元货币滥发和美元汇率动荡加剧全球汇率和金融动荡，增加企业的汇率风险和提高相应的风险成本，对我国稳定出口增长非常不利。

（6）美联储量化宽松货币政策刺激热钱加速流入中国，一方面强化人民币升值预期，扩大实际升值幅度，一方面大量热钱流入房地产和其他资产市场，加剧房地产调控难度，并有进一步恶化资产价格泡沫之可能。我国货币政策和整体宏观调控难度加大。

如何应对美联储量化宽松货币政策的冲击？短期内的对策如下：

（1）         必须始终坚持人民币汇率基本稳定的基本政策方针，绝对不能允许人民币大幅度快速升值，更不能让人民币汇率完全浮动。实施人民币汇率双向有管理浮动，消除单边升值预期。

（2）         继续采取多种措施（譬如差别准备金率），强化对热钱的监管，防止热钱大规模进入房地产市场。

（3）         必须采取上调利率、提高存款准备金率、控制信贷总规模等一系列措施，坚决遏制住国内通胀恶化的局面。

（4）         深化经济体制改革，特别是国有垄断企业改革，进一步理顺价格机制，以此促进企业降低能源和资源消耗，尽量减少我国经济增长对外部能源和资源的依赖。

长期来说，应对美国量化宽松货币政策，实质上就是要减少或削弱美元本位制或美元霸权对中国货币、金融和经济的负面影响。美联储可以放胆实施量化宽松货币政策，本质上是美元霸权的体现，是美元本位制给美国的特权。

纯粹美元本位制对我国的不利之处约有10项：

（1）中国出口真正的商品和服务（真实财富），兑换回来的却是成本几乎为零的美元钞票。

（2）中国累积的外汇储备反过来又投入到美国国债市场和其他金融市场，为美国国际收支赤字融资。无论怎样多元化，中国外汇储备主要还必须投入到美国金融市场，别无选择。美国政府和公司发行低利率的债券筹资，再回手投入到中国市场赚取高额收益，等于是拿中国人的储蓄去赚高额利润。所以说美国是全球“超级商业银行、超级投资银行、超级对冲基金、超级私募基金”集于一身。

（3）中国购买的美国金融资产随时都有可能蒙受三方面的巨大损失：其一、美元货币扩张制造全球通胀，中国的储备资产原本是要去购买石油和其他资源产品的，通胀大幅度降低中国储备购买力；其二、美元货币扩张让国债价格下降、收益率降低，中国若要抛售国债，必定蒙受损失；其三、美元相对本币或其他货币贬值，皆让中国外汇储备蒙受损失（以本币计算或兑换其他货币结算交易）。

（4）全球石油和主要战略资源皆以美元计价（譬如铁矿石、石油、工业金属、粮食），美国金融机构控制的金融期货交易所决定着大宗商品价格之波动，中国是被动的价格接受者。美国制造全球通胀或勾结资源垄断者提高价格，可以瞬间让中国付出天文数字的代价。

（5）中国累积的美元储备越多，蒙受的损失就越大，堕入“美元陷阱”就越深。因为中国大量抛售美元资产，固然推高美元利率或债券收益率，然而中国必须为此付出巨大代价。

（6）中国无法以人民币举借外债，只能以美元举借外债，这就是所谓的“货币错配”(Currency Mismatch)。一旦大量举借外债，汇率贬值将迫使国家破产，幸亏目前中国外债不多。许多其他国家过去经历的痛苦教训却是历历在目。

（7）美国从来不承认自己操纵汇率，却天天指责人民币汇率低估，指责中国“操纵汇率”，将汇率操纵提升为一个主要外交武器，让中国疲于应付。假若中国坚持人民币汇率稳定，美国必将要求中国在其他方面做出妥协或让步。

（8）假若中国让人民币大幅度升值，出口将面临灭顶之灾，失业问题和社会稳定问题接踵而至，所以温家宝总理强调，人民币大幅度快速升值将是“灾难性的”。

（9）假若中国持续允许人民币单边缓慢升值，则热钱滚滚，横行无忌，中国经济泡沫化将愈演愈烈。泡沫化的直接后果是收入分配和财富两极分化，经济结构进一步严重失衡，中国的工业化和城市化过程将被打乱，甚至被中断。目前我国面临的房地产困境与人民币汇率单边升值有重要关系。

（10）假若中国接受美国建议，干脆让人民币汇率浮动，则中国将完全丧失货币政策控制权，给美国以更多予取予夺之机会。

所以，从我国长远发展战略角度思考，要应对量化宽松货币政策的冲击和减少美元本位制的危害，我国就必须积极推进以人民币国际化为核心的区域货币金融合作，最终实现人民币成为主要国际储备货币，实现国际货币体系的多元化。人民币国际化是中国参与改革和创建国际货币体系的唯一正确道路。国家主席胡锦涛率先提出“促进区域货币合作，构建多元化国际货币体系”，是高瞻远瞩的伟大战略思想。

七、  经济政策进退两难，量化宽松无济于事

如果说发达国家的现实经济陷入“负循环”，那么，发达国家的经济政策同样陷入多个“两难困境”。2007-08年的金融危机暴露出发达国家经济体系所累积的诸多根本问题。这些问题既不同于1930年代的“大萧条”，也不同于1970年代的“大滞胀”，出现许多崭新的现象，目前的经济理论解释不了，也给不出有效的政策建议。我们的确需要崭新的经济理论和政策思维。

发达国家宏观经济政策总体上面临三个基本的“两难困境”：

（1）财政政策：经济需要持续大规模财政刺激与财政赤字和债务规模无法继续上升之“两难”。

（2）货币政策：持续维持定量宽松货币政策与避免资产价格泡沫、抑制长期通货膨胀预期、防止虚拟经济暴涨之“两难”。

（3）汇率政策：渴望货币弱势或货币贬值来刺激出口与避免金融市场过度动荡、期望全球贸易稳定增长之“两难”。

简单说说财政政策“两难”吧。过去40年尤其是过去20年来，发达国家政府的“高杠杆经营或负债”愈演愈烈，债台高筑成为常态。日本高居世界之冠，其政府债务总规模与GDP之比例超过了200%。欧元区多数国家之政府债务与GDP比例超过100%甚至150%，连素来以财政稳健著称的德国，公公债务与GDP之比例亦越过《马斯特里赫特条约》所规定的60%“红线”。美国联邦政府债务与GDP之比超过90%，加上地方政府债务，比例已经超过110%。最近美国国家预算局分布预测：如果目前趋势继续下去，到2020年，美国债务总规模与GDP之比例肯定超过200%。如果将政府隐形债务（譬如没有资金来源保证的医疗和社保责任）计算进来，情况还要严峻得多。

以年度财政赤字与GDP的比例衡量，形势则更不乐观。几乎所有发达国家的年度财政赤字与GDP之比都超过了10%，欧元区许多国家甚至超过15%，美国也不例外。

财政政策“两难”要分几个方面来谈。

首先，债务规模、财政赤字与GDP之比例究竟多少合适？欧元区著名的《马斯特里赫特条约》规定60%和3%两条红线，依据何在？是否合理？一直争论不休。随着欧元区各国纷纷突破“红线”，要求或证明“红线”无理或需要提高之呼声时有所闻。有经济学者说：你看日本债务规模早已超过GDP200%，不是也没有天下大乱吗？所以如今好些经济学者鼓励政府继续大搞财政赤字开支以刺激经济，不用考虑什么“红线”或未来还不起债的问题。譬如以撰写三卷本《凯恩斯传》驰名于世的英国学者斯基德尔斯基（Robert Skidelsky）和近年炙手可热的美国经济学家克鲁格曼，就分别大声呼吁本国政府不用理会什么财政赤字和债务难以持续之论调，继续大规模财政刺激才是上策。

反对继续大搞财政赤字的声音似乎更大，道理似乎更足。三岁小孩都知道一个天经地义的道理：借债早晚要还，个人如此，企业如此，国家亦如此。还不起钱就要赖债。赖债对国家信用、货币金融体系和整体经济稳定打击之大，后果之严重，史有明鉴，历历在目。国家与企业和个人当然有所不同。国家享有一些特权。除了公然宣布赖债不还之外，还可以大搞通货膨胀间接赖债。历史上，几乎所有国家都有赖债不还的“斑斑劣迹”，英美日都不例外。拉美债务危机、俄罗斯债务危机之惨烈，至今令人心有余悸。

笔者曾经请教多名欧元区的知情人士，他们一致认为绝对不能排除希腊和其他欧元区国家赖债的可能性！历史经验一再告诫我们：国家一旦陷入赖债危机，信用崩溃，与一个企业和个人一样，许多年都无法恢复元气，不能到国际金融市场融资，经济金融货币体系持续动荡，经济增长一落千丈，通货膨胀如期而至，说是“灾难”绝不夸张！有鉴于此，各国对内债和外债都规定有必须遵守的“红线”，实在是明智之举。现在大家都承认一个基本事实：2008年全球金融危机就是发达国家经济“高杠杆负债模式”的危机，当然包括各国政府的“高杠杆和高负债”。伤疤尚未好，怎能忘记痛？

经济理论和历史一再证明：财政稳健是货币稳定之必要条件。法国经济学家、银行家和政治家李斯特曾经说过一句名言：“民主扼杀了金本位制！”意蕴何其深远！民主制度下，政客总要迎合选民的各种“非分”福利要求，选民一方面需要高工资、高福利，一方面又要舒适工作、少工作或者不工作。目标当然美好，而且无可非议，可是天上从来没有掉下过馅饼，“鱼和熊掌”如何可以兼得？政客们为了保住权位，只好大搞财政赤字和“寅吃卯粮”大肆借债，暂时满足选民愿望再说，总想把债务负担推给下一代。高赤字、高债务早晚必然导致肆无忌惮的货币扩张和通货膨胀，任何良好的货币制度也不可能守得住。以布坎南为首的公共选择学派早就证明：民主总是意味着财政赤字和高债务。

所以我们就看到20世纪的货币乱象，无一例外不是起源于财政赤字的放肆扩张。民主、赤字、债务不仅扼杀了金本位制，而且扼杀了布雷顿森林体系和固定汇率制度，自然也就扼杀了持续稳定快速的经济增长。平心而论，民主体制、选举政治、福利制度如何与审慎财政和稳定货币相协调？此一大难题，才是所有发达国家经济体系今天面临的真正的政策困境！发达国家的赤字财政政策空间已经非常有限！所以才会反复实施量化宽松货币政策。

日本是怎么回事呢？日本量化宽松货币政策为什么没有产生预期效果呢？日本为何能够长期维持非常高的政府债务规模？笔者以为，日本债务、货币、金融运行机制大体如下：（1）日本国民储蓄率一直很高；（2）日本私人消费和投资率一直萎靡不振；（3）日本银行存款利率一直极低（零利率和量化宽松货币政策之必然结果）；（4）日本国民购买国债之收益略微高于银行存款，故庞大日本国债始终有人购买；（5）日本政府发债所获得的资金，通过各种转移支付和福利开支渠道重新回到日本国民手里；（6）日本国民再将获得的转移支付收入、福利收入和其他收入购买国债。

如此循环往复，整个日本经济就陷入一个货币金融的双陷阱而难以自拔（“流动性陷阱”和“信用陷阱”）。债务越来越大，债务增速高于GDP增速，债务规模与GDP之比例自然就越来越高！好多经济学者相信日本经济病入膏肓，得了“不治之症”，多年实施量化宽松货币政策也无济于事。如何将日本经济拉出“流动性陷阱和信用陷阱”，至今依然是难解之谜！日本的经验对美国和其他国家非常重要，因为有许多学者正在担心美国会重蹈日本长期衰退和低速增长的覆辙。

八、  制度缺陷制约增长，量化宽松适得其反

为了更深入理解美联储和其他发达国家实施量化宽松货币政策的根本原因和动机，我们需要进一步透视发达国家经济制度的内在缺陷。且让我先从一个个人的故事谈起吧。

2010年7月8日，笔者携家人从北京飞往罗马，打算再转火车前往意大利北部美丽小镇西耶那，参加“欧元之父”蒙代尔教授著名的国际货币圆桌会议。傍晚7:30飞机抵达罗马，一出海关就快速奔向火车站，却被告知自当晚9点开始，意大利全境火车罢工24小时，所有公共汽车同时罢工。无奈之下，只好坐高价出租车（350欧元）深夜赶往西耶那。6天后的7月14日，我们又从欧洲飞往美国芝加哥大学，参加科斯教授主持的“生产的制度结构”研讨班。漫步在芝大校园，却发现好些路段乱七八糟，凸凹不平，显然是整修工程尚未完成。我忍不住问研讨班秘书小姐怎么回事。她反问我：“你不知道吗？芝加哥全市建筑工人罢工两个月。现在才过去20来天啊。我真的搞不明白，他们每天工资比我高那么多，还要经常罢工！”

意大利和芝加哥的罢工故事，虽然只是冰山之一角，却恰好深刻揭示了发达国家经济制度的基本问题，那就是我在前面提到的一个并不令人愉快的结论：民主制度扼杀了经济活力和经济增长。许多人对这个结论相当吃惊，非常反感。其实，它不过是人类经济制度演变一般规律的推论而已。人类经济制度演变的一般规律是：任何制度安排最终都要走向它的反面。

二战之后，西方民主制度有三大支柱：充分就业成为政府最高目标、最低工资和高福利成为法律制度、工会和压力团体勃然兴起，成为社会主流和权势阶级。西方经济学的政策辩论风起云涌，热闹非凡，说到底无非是如何实现充分就业和经济增长。

稍微思考一下，我们就会发现三大支柱或三大目标完全是自相矛盾。最简单的供求价格机制分析就可以告诉我们：最低工资、高福利、工会和压力团体，本身就是对价格机制的极大扭曲或价格机制的消亡，怎么可能同时实现充分就业呢？1960-70年代，整个西方宏观经济学完全围绕所谓菲利普斯曲线展开，现在大体成为一个笑话了。发达国家微观层面的制度安排和价格机制越来越僵化，就开始大肆扩张货币，希望用负债和通胀来实现持续的充分就业。这才是美联储和发达国家普遍实施量化宽松货币政策最深刻的根源。

事实上，美国和西方世界的货币管理早就失控。如果我们放宽历史的视野，看看发达国家去过40年的货币扩张、通货膨胀、金融危机和资产价格泡沫发展历史，我们马上就会明白，过度扩张的货币政策早就成为常态了。尽管没有量化宽松之名，却有滥发货币之实。

自1971年以来，美国摧毁布雷顿森林体系之后，全球货币就持续大幅度扩张，通货膨胀愈演愈烈，资产价格泡沫一浪高过一浪，金融危机频繁爆发。根据国际货币基金组织的数据，1971年至今，全球基础货币或国际储备货币从380亿美元激增到超过9万亿美元，增速高达200多倍，而真实经济增长不过5倍。若不是1980年代之后，以中国为首的发展中国家纷纷加入全球竞争，为全球提供廉价产品，全球的通货膨胀至少是今天的数倍。

即使如此，国际顶级的经济学者如蒙代尔、卢卡斯、麦金龙、以及美联储前主席格林斯都承认，1970年代以来，西方世界和全球的平均通货膨胀超过以往一切时代的总和。货币的泛滥导致信用的泛滥，信用的泛滥导致高杠杆经营的泛滥，货币泡沫、信用泡沫、资产价格泡沫越吹越大，势不可挡，终于酿成全球金融海啸和经济衰退。遗憾的是，以美国为首的西方发达国家竟然还是希望再次用量化宽松货币政策和货币泡沫来刺激真实经济复苏。

五、  错误的理论导致错误的政策

如果从2007年12月算起，美联储量化宽松货币政策持续时间已经整整三年。量化宽松政策究竟有没有效果？意见也是众说纷纭。

支持者认为量化宽松政策产生了非常积极的效果。理由有二：其一、假若没有美联储果断及时采取量化宽松货币政策，美国银行金融体系即使不完全破产崩溃，也会出现大范围破产垮台的悲惨局面，1930年代那样长期的大萧条必将重演。其二、假若没有美联储持续采取量化宽松货币政策，美国经济衰退的时间肯定更长，程度肯定更深。所以实施量化宽松政策绝对必要和正确。

反对者则认为量化宽松货币政策不仅对于刺激经济复苏没有效果，而且对美国经济和全球经济的未来将产生极其严重的恶果。理由亦有二：其一、美联储实施量化宽松政策挽救那些濒临破产的金融机构，助长了大型金融机构“大而不倒（too big to fail）”的心理预期和道德风险，许多金融企业不仅不会吸取金融危机之教训，反而会继续从事风险过度的经营活动，甚至变本加厉为牟取短期暴利而不顾长期风险，埋下未来金融危机之隐患。

其二、量化宽松政策释放的货币或流动性对于刺激真实经济复苏收效甚微，甚至没有效果。尽管美国商业银行体系流动性异常充足（2010年以来，美国商业银行超额储备长期维持在1万亿美元以上），私人信贷却没有出现增长。相反，绝大多数货币或流动性都流向资产价格市场、货币市场和大宗商品市场，推动股市和大宗商品价格回到金融危机之前的水平，货币外汇市场交易量急剧放大（目前全球每天外汇交易量超过4万亿美元）。因此，量化宽松政策释放的流动性迅速恶化了全球通胀预期和资产价格泡沫，加剧了全球汇率动荡和投机热钱对各国金融货币体系的冲击。

要充分理解量化宽松货币政策的实际效果，我们必须深入检讨它的理论基础。我认为梅泽和伯南克等人的量化宽松政策哲学有四个方面的错误：

（1）他们没有明确区分信用和货币，甚至简单将货币等于信用。他们似乎以为，大规模扩张银行体系或经济体系之货币量或流动性，必然就意味着银行体系或经济体系之信用增加。他们似乎也没有明确认识到：真正左右经济活动的并不是货币或流动性，而是信用或借贷。增发货币或流动性，并不等于信用或借贷增加。

（2）他们假设中央银行扩张的货币或流动性，能够顺利甚至均匀流向经济体系的每一个决策单位（个人、家庭、公司等等）。因为逻辑上，只有中央银行扩张的货币流入到经济体系的每个决策单位，让他们觉得手中货币实在多得不能再多了，货币真的“不值钱”了，他们才会开始大把花钱购买商品（消费）或资产（投资）。假若中央银行扩张的货币并不能均匀流入到经济体系的每一个决策单位，梅泽和伯南克的货币政策思路就走不下去，行不通了。

（3）根据经济学著名的“永久收入假说”，个人消费最终取决于永久收入或长期收入，本质上与货币无关（这是“货币长期中性”学说的另一个版本）。如果扩张货币或流动性不能改变人们的永久收入预期，甚至恶化人们的永久收入预期，那么货币政策对于刺激经济复苏必将适得其反。早在1960年代，诺贝尔经济学奖得主、货币理论大师蒙代尔和托宾就曾经指出人们经济行为的一个重要性质：当人们的通胀预期恶化之时，人们预期自己的真实财富下降，可能反而有增加储蓄的趋势！易言之，通胀预期恶化不仅不会刺激人们去消费和投资，反而会打击消费和投资！此乃著名的“蒙代尔—托宾效应”。的确，多国不同历史时期的经验表明：通胀预期恶化对消费和投资的打击非常严重，经济增长往往一蹶不振。

（4）真实经济复苏的关键是信贷的持续增长。从刺激真实经济信用需求和供给的角度看，假若通胀预期恶化，尽管原则上信用需求可能增加，因为债务人未来的还款负担可能因通胀恶化而降低，然而，信用供给却可能急剧下降或持续萎靡，因为债权人担心未来债权因通胀而缩水，经济持续萎靡让赖债风险上升。从信用供需角度看，我们不能肯定量化宽松货币政策能够刺激真实经济的信贷供给，能够刺激真实经济复苏。

目前美国经济面临的困境，完全证实上述基本论点：决定经济复苏的根本力量，不是货币供应量或流动性，而是私人经济部门的真实信贷。

2010年8月10日美联储货币政策会议的决议说得非常清楚美国经济复苏放缓和前景堪忧之根源，乃是真实经济未见根本好转，核心则是经济体系之信用持续萎缩：“最近数月来，产出和就业的复苏步伐已经放缓。预期未来经济复苏速度很有可能更低。尽管家庭支出在逐步增长，然而，失业率居高不下、收入增长异常缓慢，家庭财富持续缩水，信用市场持续紧缩，皆显著制约着家庭支出的增长。企业的设备和软件投资确有上升，然而，非住宅结构类（investment in nonresidential structures）投资依然萎靡，雇主不愿意增加雇佣新员工。新房开工数始终维持在萧条水平。银行信贷继续萎缩。”

六、  残酷的现实，悲观的愿景

既然量化宽松货币政策没有达到预期效果，或者理论上证明量化宽松政策无法达到预期效果，那么，美联储为什么还要反复使用这个“非常规”政策呢？前面已经指出，美联储并非量化宽松或“零利率货币政策”的发明者，始作俑者是日本。日本十多年的经验证明量化宽松或零利率货币政策没有达到预期效果。事实上，2007-08年全球金融危机爆发以来，主要发达国家都程度不同地采取了量化宽松政策。

所以，一个更重要、更基本的问题是：为什么发达国家需要争先恐后地采取这样的货币政策？难道没有其他更好的经济政策来挽救金融危机和刺激经济复苏了吗？从全球经济整体和大历史角度来考察，发达国家乃至全球经济最根本的问题究竟是什么？如果我们不能深入理解这些更重要、更本质的问题，我们就不能真正理解量化宽松政策的实质。

确实，2010年乃至今日，全球货币、金融、经济战场硝烟味道十足！“货币战”、“贸易战”、“金融战”声音此落彼起，响彻寰宇，大有一触即发之势！激烈争吵的背后，则是全球经济的根本失衡和发达国家经济现实及其政策所面临的基本困境，是世界各国（包括政界和学界精英）对金融危机和经济危机的根本原因缺乏深刻共识，是各国政治领袖（尤其是发达国家政治领袖）思想和战略上极端的“短视、偏见和自私”，它们是导致“货币战、贸易战、金融战、经济战”最重要之原因。

首先，发达国家经济整体上陷入长期衰退和低速增长，“停滞通货膨胀”的可能性亦不容低估。前面已经指出美国经济复苏前景非常暗淡。2010年，美国失业率始终维持接近10%的高位。前三季度，美国全国失业率高达9.6%。某些州的失业率甚至超过15%。其中黑人失业率是16.1%，西班牙裔人失业率是12.4%, 白人失业率是8.7%, 亚裔人失业率是6.4%；正如美联储决议所说：失业率高企的主要原因是私人投资、消费、信贷持续萎靡不振。

现实非常严峻，前景则更加悲观。美国经济学者算过一笔简单的帐:美国要想5年内将失业率降低到5%水平，那么美国经济每个月必须创造32万个新工作岗位；要想10年内将失业率降低到5%, 则每个月需要创造23万个新工作岗位；要想让失业率维持现状，不继续攀升，也就是说确保新增劳动力有工作，则每个月必须创造10万个新工作岗位。以美国2010年9月份的数据为例：当月私人部门新增雇佣64,000人，然而政府部门却裁员159,000人，两项相抵，共有95，000人丢掉饭碗。可见，要想实现降低失业率的人物，确实异常艰巨。奥巴马政府的日子真的不好过。

再看看日本。日本经济2010年前三季度的增速只有微不足道的0.1%，全年估计连0.4%都达不到，远远低于年初预测的1.7%。日本经济低迷增长已经长达20年，至今看不到任何可能重返快速增长的迹象。日本国债与GDP之比例早已超过200%，财政政策几乎没有施展空间乐；国内人口结构不断趋于老化；货币长期处于“日元升值预期综合症”，2010年9月日本政府曾经高调入市干预日元汇率，阻止日元大幅度升值，却毫无效果；“零利率货币政策”早已失效；通货收缩阴影始终挥之不去。所谓“日本经济病”不仅困扰着日本政府，而且是全球经济理论和经济政策的一大难题，答案可能超越了货币金融和经济范畴。

欧元区经济同样大势不好。希腊债务危机、爱尔兰债务接踵而至，西班牙和葡萄牙主权债务信用级别被连续下调，形势岌岌可危。以爱尔兰为例吧。2010年8月中旬，为寻求亚洲各国对欧元和欧元区经济的理解和支持，爱尔兰中央银行行长霍诺翰教授曾经访问中国。当时笔者邀请他到中国人民大学国际货币研究所发表演讲。霍诺翰的讲话显然经过事先精心准备，避重就轻，没有直接讨论爱尔兰和欧元区的主权债务难题，只是一般性地讨论金融危机如何大幅度增加了政府的财政负担。霍诺翰深知爱尔兰面临严峻挑战。他接任央行行长才一年多，承受着巨大压力。自2007年底以来，爱尔兰的名义GDP已经萎缩了17%，CPI目前正在以4%~5%的速度下降，经济体陷入严重通缩。几年之内，爱尔兰的名义GDP可能会萎缩25%~30%。2010年，爱尔兰的财政预算赤字与GDP之比高达14.3%，是欧元区3%上限的近5倍，失业率达到13.1%。这些数据告诉我们，爱尔兰陷入债务危机是情理之中，毫不奇怪。

爱尔兰经济是欧元区整体经济的一个缩影。整个欧元区似乎都面临着同样的困境。2010年中期，欧元区对银行体系进行压力测试，结果之恶劣超乎预期：之前人们非常乐观，以为整个欧元区银行体系只需补充资本35亿欧元，实际上仅爱尔兰一国就至少需要补充资本金400亿欧元，更不用说还有西班牙、比利时、希腊、意大利，甚至法国和德国的银行同样需要大量补充资本金。欧元区商业银行体系的“去杠杆化”过程远远没有结束，“去杠杆化”的痛苦程度比之前人们的预料要沉重许多倍！

所谓“欧猪国”（PIIGS,即葡萄牙、意大利、爱尔兰、希腊、西班牙）面临的所有重大问题，至今一个也没有得到解决：大规模政府债务和财政赤字；不断上升的经常项目逆差，意味着私人部门对外债务持续上升；产业竞争力持续下降；经济长期陷入“准萧条”状态；通货收缩风险急剧上升。

欧元区的希望似乎全部在德国，那么，德国是否能够成为欧元区经济的“定海神针”呢？不容否认，德国经济是欧元区乃至全部发达国家经济的唯一亮点。

2010年第2季度，经济增长达到2.2%，换算成年增长率，增速接近9%。它是德国自金融危机以来最好的经济表现，也是1990年德国统一以来最好的经济表现。全球好些评论家欢呼雀跃，说德国人民和政府一下子扬眉吐气了，德国模式不仅战胜了美国模式，而且也击败了中国模式。他们高声责问：谁叫你们说高福利就必然带来高失业？谁说高税收、严管制、强工会就必然病入膏肓、经济衰退？德国给了你们一记响亮的耳光！

然而，一个季度的高速增长是不是就能够保证德国经济全年和长期的高增长，却是一个巨大的疑问。笔者最近两年多次到欧洲参与各种会议，总是有朋友提醒我：千万不要低估德国经济！我谨记于心。千真万确，尽管欧元诞生以来，德国经济的表现比不上之前数十年的表现，却总是好于她的邻国。德国朋友还告诉我，2007-08年金融危机之后，德国劳动人民主动下调工资，从而维持且提高了德国经济竞争力。这在欧元区是独一无二的壮举！然而，2010年3月1日，德国中央银行（Brundesbank）举办国际货币会议，该行行长阿莱克斯．韦伯教授的悲观预言，却把大家都吓傻了。他说未来10—15年内，德国经济每年的增速可能只有0.75%，远远低于IMF预测的2%--3%。悲观预言的根据是什么，行长却语焉不详。我清楚地记得：行长简短讲话之后就起身离去，留下满屋子与会者乱吵一气，没有结论。假若德国经济陷入如此低速增长，对欧元区经济和全球经济，绝对不是什么好消息。

上述基本事实，对于我们理解美联储和其他发达国家的量化宽松货币政策有什么意义呢？意义非常重大。我们只有找到发达国家经济体系内在问题的共同特征，才能够深刻理解量化宽松政策的背景、效果和局限性。

概括起来，发达国家经济（美国、欧洲、日本）面临六大困难：（1）经济增速长期放缓；（2）政府债务规模和财政赤字居高不下；（3）货币政策持续维持“零利率或低利率”，短期内却无法刺激经济快速增长或“重新通胀”（Reflate）；（4）私人消费和投资持续萎靡，个人和家庭“去杠杆化”过程远未结束，个人和家庭对信贷的需求持续下降；（5）银行体系“去杠杆化”过程远为完成，补充资本金是一个漫长的过程，信贷供给短期内没有可能恢复快速增长；（6）政府部门（无论是中央政府还是地方政府）都面临同样的“去杠杆化”过程，财政赤字和债务规模无法继续大规模增加。以美国为例，2010年失业率居高不下的主要原因，就是地方政府（州政府和市政府）“去杠杆化”，被迫大量裁员。

上述六大困难，环环相扣，相互强化，原因产生结果，结果反过来成为原因，形成典型的经济“负循环”。

经济体系“负循环”包括如下内在“负循环”机制。

（1）经济增速放缓负循环。居民收入和政府收入下降，私人消费、投资和政府开支必须相应缩减，私人消费、投资和政府开支缩减反过来加剧经济放缓；

（2）失业上升负循环。失业意味着收入减少，收入减少意味着需求减少，需求减少意味着企业开工不足，开工不足则意味着失业进一步增加。

（3）预期收入下降负循环。经济增速放缓和失业持续增加，让人们对未来预期收入前景持续悲观，悲观的收入前景迫使人们进一步收缩消费（根据经济学家弗里德曼和莫迪格利安利著名的“永久收入学说”，消费不是取决于当期收入，而是取决于永久收入或一生收入之预期），削减消费恶化经济前景，反过来进一步恶化预期收入的悲观预期。

（4）信用萎缩负循环。经济放缓、失业上升、预期收入下降，迫使经济所有部门“去杠杆化”，整个经济体系之信用总量（信用需求和供给）持续收缩，真实利率持续增加，社会财富（私人财富和政府财富）持续缩水。

经济体系负循环机制里面最重要的是“信用萎缩负循环”。根据笔者提出的“信用体系—真实经济—虚拟经济”一般均衡模型，信用增长才是刺激经济增长的主要决定性力量，不是传统理论所强调的货币供应量。然而，历史经验一再表明：一旦经济陷入信用萎缩负循环，货币政策则完全失效，无法将经济拉出“信用萎缩负循环”的深渊。“信用萎缩负循环” 与凯恩斯当年所描述的“流动性陷阱”并不相同。如果经济只是陷入“流动性陷阱”，那么中央银行持续实施量化宽松货币政策或“零利率货币政策”则完全有可能将经济体系拉出“流动性陷阱”。

然而，一旦经济体系陷入“信用萎缩负循环或信用陷阱”，量化宽松货币政策或零利率货币政策就没有办法发挥作用，因为货币创造机制并不等同于信用创造机制，货币供应量的持续扩张，并不等同于信用扩张。日本长达10多年的“低利率或零利率货币政策”早已证明这个重要论点。全球金融 危机两年来的惨淡现实再一次证明：一旦经济体系陷入负循环，量化宽松货币政策就失去作用。货币和信用并不是一回事。

三、隐藏在细节中的魔鬼

西谚有云：魔鬼隐藏在细节之中。同样，许多真理亦往往隐藏在细节之中。

货币理论的相关细节有趣而重要。最近几十年来，货币理论家八仙过海各显神通，竞相发表研究成果，期望彻底厘清货币变化影响经济活动的内在机制和影响渠道，尤其是货币政策的传导机制，从而为货币政策指出一条明路。

针对如何跳出流动性陷阱，就有如下重要问题需要回答：

（1）经济体系为什么会“突发神经”、陷入流动性陷阱？流动性陷阱的个人行为机理，至今还没有完全弄明白。

（2）名义利率降无可降之时，原则上中央银行可以购买债券、继续释放货币洪水，那么是购买短期债券有效、还是购买长期债券有效？经济学者经过多年现象观察和理论分析，终于发现：经济体系陷入流动性陷阱之时，短期债券与现金货币近乎完全等价，中央银行以现金货币去交换公众手里的短期债券，等于什么也没有改变，白忙乎一场，所以购买短期债券无效。

（3）既然购买短期债券无效，那么购买长期债券是否有效呢？经验证据和理论分析至今依然莫衷一是。理性预期学派认为中央银行购买长期债券也是“竹篮打水一场空”，毫无效果。然而，有些经济学者，譬如撰写《美联储史》的美国著名货币理论家阿兰．梅泽（Allan H. Meltzer）却认为：2002年之后日本货币政策之经验，以及美国货币政策历史上的几次经验都表明，当短期利率为零或接近零之时，中央银行购买长期债券能够将经济拉出“流动性陷阱”。

（4）即使中央银行购买长期政府债券依然无法将经济拖出流动性陷阱，他们手中依然握有秘密武器，那就是大量购买投资级别以下的垃圾债券，乃至直接购买实物资产譬如房地产。2008年全球金融危机爆发之后，美国哈佛大学教授、前国际货币基金组织（IMF）首席经济学家罗果夫（Kenneth Rogoff）就曾经向伯南克献计：美联储可以直接入市购买房地产！

梅泽、罗果夫、伯南克等一派理论家对于中央银行摆脱流动性陷阱的货币政策工具，为什么会如此信心十足呢？

首先，原则上，他们根本不承认经济体系能够堕入“流动性陷阱”。

其次，他们认为，货币政策有许多工具，货币影响经济体系有多条道路。此路不通，另有通衢，条条道路皆通罗马。中央银行可以购买长期债券、外汇、真实资产（房地产、股票等等）、以及以真实资产为基础的各种商业票据或金融票据等等，不断向市场注入货币，直到所有人突然明白：他们手中货币实在多得不能再多了，货币真的“不值钱”了，钱真的“毛”了（依照经济学术语，是公众的真实货币头寸—Real Monetary Balance—太多了），就开始大把花钱购买商品（消费）或资产（投资），经济体系也就顺理成章地可以跳出流动性陷阱，迈向经济复苏的康庄大道了。

四、  金融海啸肆虐全球，量化宽松应运而生

德国伟大诗人和哲学家歌德说过：理论是灰色的，唯有生命之树常青。

任何貌似高深的理论，假若经不起真实世界的考验，终究要败下阵来。

量化宽松货币政策的理论基础看似坚如磐石，实际效果究竟如何呢？

追溯历史，量化宽松货币政策的发明者其实不是美联储，而是日本中央银行。1990年日本股市和房地产的惊天大泡沫破灭之后，经济陷入长期衰退。1996年，日本中央银行首次宣布实施“零利率”货币政策，自那时至今，日本中央银行大体一直维持低利率或零利率货币政策。

2007年3月美国爆发次贷危机，为应对金融体系流动性紧缩之危机，美联储的货币政策逐步迈向量化宽松之路。在我们检讨量化宽松货币政策效果之前，且让我们首先看看，2007年美国次贷危机爆发以来，美联储量化宽松货币政策所采取的十大步骤：

（1）2007年12月12日，次贷危机愈演愈烈，美国经济通缩局势不断恶化，银行体系和经济体系“去杠杆化”导致的信贷萎缩日益加剧。为了缓解通货收缩和信贷萎缩，美联储宣布实施针对商业银行的短期贷款新政策，大量向商业银行体系提供短期贷款，以鼓励商业银行相互借贷，并确保商业银行体系以低成本向个人和企业提供信贷资金。

（2）2008年9月15日，华尔街第五大投资银行雷曼兄弟宣布破产，几天之内，美林证券和AIG等许多美国金融巨头相继陷入破产边缘，被迫接受政府紧急资金救助或被收购，金融海啸瞬间席卷全球。美国货币市场、债券市场和其他金融市场均遭受重创，银行同业拆借市场几乎陷入停顿。商业银行和其他金融机构对真实经济（个人、家庭和公司）的信用活动迅速进入冰冻期。为应对数十年以来最可怕的金融海啸（美联储前主席格林斯潘认为是“百年一见”的金融危机）美联储主席伯南克连续宣布实施多项紧急信贷金融政策，向商业银行、投资银行和其他金融机构无限度提供信贷支持，协助商业银行恢复彼此之间的同业拆借，以稳定货币市场正常运转，同时鼓励商业银行和其他金融机构继续向真实经济提供信贷资金。

（3）2008年12月16日，全球金融海啸持续肆虐，连享誉全球的金融百年老店、美国金融业“皇冠上的明珠”花旗银行亦陷入流动性和支付危机。全世界都在谈论美国金融体系将要崩溃，美联储面临空前考验，必须采取断然措施挽狂澜于既倒。美联储主席伯南克对1930年代“大萧条”痛苦的历史经验素有研究，他下定决心要避免重蹈历史覆辙，于是正式宣布美联储实施“零利率货币政策”，将联邦基金利率降低到史无前例的0%—0.25%水平，期望美联储的零基准利率可以大幅度降低经济体系的整体利率水平（大幅度降低真实利率水平），从而刺激信贷、消费和投资。伯南克“零利率货币政策”目的有二，一是防止美国商业银行大面积破产垮台，二是避免美国经济陷入长期萧条和衰退。

（4）2009年1月28日，各种数据清楚表明，美国银行体系已经大幅度削减了对真实经济的信用供给，美国经济“去杠杆化”过程将非常漫长，美国事实上已经陷入“流动性陷阱”。美联储正式宣布实施“量化宽松货币政策”。主要手段包括：大规模购买财政债券，鼓励商业银行或银行控股公司以更多便利方式向美联储借钱，期望银行和金融机构反过来可以向真实经济体系提供信贷资金。

（5）2009年3月18日，“量化宽松货币政策”加速推进。美联储宣布购买总额高达1.7万亿美元的住房按揭贷款债券和财政债券，期望大规模购买住房按揭债券能够进一步降低按揭贷款利率和其他贷款利率，帮助经济摆脱流动性陷阱和衰退。

（6）2009年9月23日，美联储将购买住房按揭贷款债券的期限从原来计划的2009年年底，延长到2010年3月31日，期望继续维持住房按揭贷款市场之低利率，以活跃美国住房贷款市场和刺激地产经济复苏。

（7）2010年4月30日，第一季度的数据表明，美国经济复苏迹象似乎愈来愈明显，势头似乎愈来愈强劲，美联储宣布向银行体系发行类似大额定期存单的金融票据，以收回银行体系过剩的流动性。也就是说，美联储打算自2010年4月30日开始，准备逐步退出“量化宽松货币政策”。

（8）然而，仅仅过了3个多月，形势却急转直下。2010年8月10日，美联储的例行货币政策会议（亦即公开市场委员会会议）发布决议，对美国经济复苏前景深感悲观。为应对美国疲弱和持续放缓的经济复苏，美联储宣布重启量化宽松货币政策，主要手段包括：继续维持联邦基金利率“零水平”（亦即0—0.25%水平）；增加购买长期国债（美联储将把到期的机构债券和所谓机构支持证券的本金收入，用于增加购买国债），并对美联储持有的到期的国债实施展期。重启量化宽松货币政策的目的，还是要继续维持长期国债的低利率，期望借此刺激信用市场和真实经济复苏。

（9）2010年9月21日，美联储货币政策会议再度明确宣布量化宽松货币政策的大门已经重新开启。由于基准利率即联邦基金利率已经降无可降，美联储只好采取大规模购买长期债券的非常规举措，力图进一步降低长期利率。2010年10月29日，伯南克高调重申：美国疲弱的经济复苏，要求联储采取更多政策行动，大规模购买财政债券和其他债券，以持续维持按揭贷款的低利率和经济体系整体的低利率水平，期望以此刺激真实经济的借贷、消费和投资活动尽快强劲复苏。

（10）2010年11月4日，美联储正式启动量化宽松货币政策升级版。到2011年6月底，美联储将购买总额高达6000亿美元的财政债券和机构债券，每月购买额度为750亿美元。消息传出，震惊全球。举世一致批评美联储再度采取量化宽松货币政策是极端不负责任之举措，无助于美国经济复苏，却必将加剧全球流动性过剩、热钱投机冲击、汇率波动和金融动荡，必将导致全球性通货膨胀、资产价格泡沫和更大规模的金融危机。

 美联储如何向全球输出通货膨胀？（之一）

--论美联储量化宽松货币政策：根源、后果和中国对策

（作者注：美联储的量化宽松货币政策，是今日全球汇率动荡和通胀急剧恶化之主要根源。本文综合了作者最近数月的深入思考，比较全面阐述了量化宽松货币政策之起源、机制、后果以及中国之对策。文章很长，分节刊出，供有识者批评指正。）

一、  量化宽松又重来

今天，如果你参加全球任何一个金融会议，如果你翻阅任何一份全球金融机构的研究报告，如果你阅读财经媒体的重大新闻，你立刻就会发现：美联储“量化宽松货币政策升级版”始终是全球金融最热门的话题和关注焦点，QE2（量化宽松货币政策英文Quantitative Easing 2的缩写）已经成为全球经济学和金融市场的流行术语。

2010年，“汇率战”或“货币战”之声音曾经甚嚣尘上，至今尘埃未定。然而，与美联储再度实施量化宽松货币政策相比，汇率战和货币战就是小巫见大巫。理由很简单：全球金融货币乱局乃至全球经济的最大麻烦，绝不是哪国货币汇率低估或高估，而是全球储备货币毫无限度超量发行。1970年代以来全球基础货币或国际储备货币从380亿美元激增到今天超过9万亿美元，增速超过200倍，而真实经济增长还不到5倍。全球货币或流动性泛滥是今日世界金融和经济最致命的痼疾。美联储量化宽松货币政策则是全球货币或流动性泛滥之根源，亦是全球汇率动荡或汇率争端之根源。

2010年9月10日，美联储的货币政策例会（公开市场委员会会议）做出决议：随时准备再度实施量化宽松货币政策。10月15日，美联储主席伯南克宣布：鉴于美国经济持续疲弱，美联储需要采取更多行动来刺激经济，譬如大规模购买美国财政部发行的债券。两周后的10月29日，伯南克再次明确宣告：我们有必要进一步采取行动来刺激疲弱的美国经济。

当时，全球金融市场对伯南克声明的一致解读是：量化宽松货币政策升级的号角已经吹响！所有悬念都已烟消云散，唯一的疑问只是货币再次疯狂扩张的规模究竟会有多大？世界著名投资银行高盛集团的预测是2万亿美元，美洲银行的预测是1万亿美元左右，汇丰集团的预测是1.5万亿美元。2010年11月4日，美联储正式启动量化宽松货币政策升级版第一阶段，期限自2010年11月到2011年6月，总额6000亿美元，货币扩张规模平均每月750亿美元。尽管货币扩张规模远远小于之前的市场预期，然而根据美联储主席伯南克的多次讲话精神和美国现实经济状况来分析判断，新一轮量化宽松第一阶段于2011年6月到期后，继续延期或扩大规模之可能性很高。

美联储重启量化宽松货币政策的主要手段，就是大规模购买美国财政部所发行的债券，期望以此实现两大目的。其一、进一步降低长期利率，从而刺激私人部门的信用（借贷）和消费增长。美国是信用高度发达的经济体系。只有信用增长，才能刺激消费和投资增长。其二、长期利率降低，储蓄者之利息收入随之下降，储蓄者被迫放弃或减少储蓄，不得不将资金投入到商品市场或股票市场或其他资产市场，从而提升经济体系之通胀水平，有助于将美国经济拖出通货收缩泥潭或实现“再通胀”（Reflate）。

量化宽松货币政策又被称为“非常规货币政策”（non-conventional monetary policy）。众所周知，常规货币政策主要有三个政策工具：中央银行调整对商业票据的贴现率或对商业银行的贴现政策、改变商业银行的法定存款准备金率和调节基准利率（通常指1年期存贷款基准利率）。自二战之后，贴现率和票据贴现政策早已不是美联储的重要政策工具了。经济萎靡不振之时，中央银行即使使用票据贴现政策来刺激经济，亦是杯水车薪，缓不济急。下调存款准备金率也派不上多大用场。金融危机和经济衰退时期，银行金融体系皆如惊弓之鸟，忙于修复资产负债表，对发放新贷款、扩张信贷非常慎重。中央银行纵然将存款准备金率下调为零，深陷“去杠杆化”泥潭难以自拔的商业银行，亦不愿或没有能力扩张信贷。事实上，2007年次贷危机以来，美联储竭尽全力鼓励银行向央行借钱，主动降低商业银行向中央银行借钱所需的抵押物标准，大规模购买商业银行的“垃圾资产”或“有毒资产”，帮助商业银行清理或修复资产负债表，导致美国商业银行体系的实际存款准备金率早就为“负”了。目前美国商业银行体系的超额准备金超过1万亿美元。商业银行流动性宽松程度，史无前例，然而，流动性宽松并不一定意味着真实经济体系信贷的相应扩张。

二、  难以自拔的“流动性陷阱”

经济体系正常运转情况下，中央银行调节存贷款基准利率，是最常用、最有力的货币政策工具。然而，利率调节政策工具绝非万能。原因很简单：中央银行无法将名义利率降低到“零”以下，或者说，中央银行无法让名义利率为负。这是中央银行货币政策面临的最基本约束。

名义利率为负，意味着你存钱到银行，不是银行支付利息给你，而是你要反过来给银行支付利息。必须指出，银行为你提供其他金融服务，你需要给银行付费，是另一回事儿。名义利率为负，也不同于真实利率为负的情形。真实利率等于名义利率减去预期通货膨胀率。当通货膨胀率大于名义利率之时，真实利率为负。真实利率为负等于存款户的财富被转移给银行或债务人。然而，真实利率为负的情况下，银行依然给存款户支付利息，只不过银行支付给存款户的利息收入少于通货膨胀导致的货币贬值或被通胀“蚕食”掉的财富。

区分真实利率和名义利率，是理解货币理论和货币政策的关键。由于我们无法直接观察和量度真实利率，无法直接观察和量度预期通胀率，那么，货币和资本市场上名义利率的上升或下降，究竟是因为预期通胀率的变化、还是因为真实利率发生变化，我们往往不清楚。对经济形势判断失误，必然导致货币政策的决策错误。美联储近100年历史里，类似的错误不胜枚举。

货币政策工具无法将名义利率降低到“零”以下。原则上，政府可以通过立法，规定所有存款者不仅不能从银行获得利息，而且还要反过来给银行付钱，或者规定公民不准存钱，只能买股票、买实物资产、买商品和服务，等等。当然，没有哪个政府会如此愚蠢，胆敢如此立法来摧毁整个银行金融体系之基石。

麻烦是，人类经济体系却有一个近乎发神经的奇特性质。它可以陷入某种“流动性陷阱或信用陷阱”而难以自拔。1930年代欧美长期挥之不去的“经济大萧条”，刺激了经济学天才凯恩斯（John M. Keynes 1883—1944）的灵感。凯恩斯《通论》首先揭示出经济体系可能“流动性陷阱”之内在机制，成为后世经济学辩论的焦点。与此同时，另一位经济学天才欧文．费雪(Irving Fisher 1860—1940)揭示出经济体系的“债务—通缩机制”。

两位天才的理论异曲同工。如果整个经济体系陷入通货收缩、通胀率为负、真实利率为正、投资和消费萎靡不振、真实经济投资收益前景黯淡，那么，几乎所有人都会“理性地”选择到银行存钱，甚至将钱藏到家庭保险箱或床底，因为存款或手持现金之真实收益高于一切真实经济投资之真实收益。与真实利率一样，投资的真实收益等于名义收益减去通胀率。当通胀率为负（通货收缩）时，即使名义收益率为零，真实收益率亦为正。每个人都这样做，整个经济体系就堕入“流动性陷进”：经济体系里面流动性非常充裕，可是大家就是不愿意消费和投资，宁愿存钱到银行或者把钱攥在手里。流动性陷进绝不是人们发了神经或“非理性行为”，恰恰是通货收缩周期里，人们最理性的行为选择。

中央银行为了阻止通缩恶化，可以不停地降低名义利率，直至名义利率降无可降（降到零水平为止）。如果此时通缩依然严重，真实利率依然居高不下，所有人还是继续选择存钱而不是投资和消费，那么中央银行还有什么秘密武器呢？

西方经济学教科书里经典的凯恩斯IS—LM模型，只考虑货币市场以及商品和服务市场，没有考虑资产市场，所以一旦经济体系陷入零利率或低利率流动性陷阱，该理论就宣称货币政策弹尽粮绝，此时就该财政政策担负刺激经济之重任了。1970年代之后，随着全球（尤其是美国华尔街）债券和资产市场越来越发达，许多经济学家（尤其是美联储主席伯南克为代表的一派经济学者）认为：当经济体系陷入零利率或低利率流动性陷阱之时，尽管中央银行无法降低名义利率了，却可以继续购买政府债券和其他长期债券，继续为经济体系注入流动性或基础货币，以防止经济体系陷入长期通缩。

石油危机、粮食危机和全球“滞涨”？？

埃及一夜巨变，中东风起云涌，国际油价应声连破百元大关。如果利比亚、巴林乃至沙特出现类似埃及的政治变局，国际油价升至每桶150美元乃至200美元则指日可待。须知埃及和中东动荡之导火线，乃是物价飙升、失业高企、极端贫困、财富收入两极分化，尤其是粮食等基本生活产品价格急剧上涨让老百姓生活陷入困境。普通百姓一有冻馁之虞，蓄积已久的所有愤慨则象火山一样喷发，任何力量都难以阻碍本能的愤怒和反抗。

然而，政局动荡不仅无助于缓解通货膨胀，反而会严重加剧地区和全球通胀局势。埃及控制着全球石油主要运输枢纽苏伊士运河，每天至少有100万桶石油从那里通过。沙特石油产量占全球石油产量的五分之一、利比亚则是北非石油大国。难怪面对中东局势的波诡云谲，许多国际媒体发出异常悲观的论调：全球经济将迎来凄风苦雨的日子，甚至有可能重演1973—74年石油危机和全球衰退的惨淡历史。1973-74年，阿以战争爆发，欧佩克宣布石油禁运以遏制西方，原油价格瞬间飙升4倍，随之而来的则是多年的高速通胀和经济衰退，“滞涨”一词很快成为经济学家喻户晓的术语，却绝不是一个令人愉快的名词。还有许多媒体提醒人们注意：上世纪70年代以来的全球经济4次大衰退，每一次发生之前都是石油价格暴涨。

纵观全球，发达国家至少短期内难以恢复快速增长，世界银行和国际货币基金组织预测，2011年发达经济体之增长速度为2-3%，新型市场经济体之增速则为5—6%，此类预测难以完全当真，它们基于许多假设，主要假设就是国际油价和大宗商品价格不能发生异常暴涨。假若真的出现石油危机和粮食危机，全球经济陷入“停滞通货膨胀”（滞涨）的可能性就相当高。所以世界银行的《食品价格观察》报告就大声警告说：全球食品价格已经达到一个危险的水平，它不仅会引发更多的政治和社会动荡，甚至会给全球经济的复苏带来意想不到的麻烦。2010年，全球粮食价格平均上涨了29%，已经接近此前粮食危机的价格涨幅峰值，全球至少有4400万人口因粮食价格暴涨而陷入极端贫困。毫无疑问，对于全球许多国家而言，2011年的头号任务就是未雨绸缪，防止出现粮食危机和石油危机。

火上浇油的是，全球货币政策、财政政策和整体宏观经济政策却缺乏基本的协调和配合，“各人自扫门前雪，休管他人瓦上霜”。美联储、欧洲中央银行、日本中央银行继续维持低利率货币政策。美国和其他发达国家财政赤字和债务规模依然快速上升，货币政策还将持续为财政赤字融资。本月18-20号在巴黎举行的G20财政部长和央行行长会议，美联储主席伯南克强词夺理、拼命为美国量化宽松货币政策辩护，看来今年6月之后，美联储启动第三波量化宽松势在必行。金融危机以来，“全球货币洪水”的泛滥速度远远超过1970年代美国释放货币的速度，连美国老资格的货币理论家、三卷本《美联储史》的作者阿伦．梅泽都惊呼：伯南克打破了美联储历史上的一切规矩和禁忌，不惜一切代价创造货币！

货币洪水泛滥刺激投机炒作空前繁荣，推动能源、粮食和大宗商品价格暴涨，它们反过来推动所有物价和生产成本一齐上涨。全球经济似乎真的已经进入一个非常危险的“两高一低”时代：高利率、高通胀、低增长。2010年全球大宗商品价格总体涨幅惊人：棉花涨92%；咖啡涨77%；玉米涨52%；钯金涨80%；白银涨100%；镍和铜涨30%多。几乎所有研究机构预测：2011年大宗商品价格的涨幅都将高于2010年。

防止通胀恶化已经是中国政府宏观经济政策的首要目标，任务十分艰巨。我国物价水平受国际市场影响之程度越来越大。原油、铁矿石的进口依存度已经超过50%，小麦、大豆、钾肥、工业金属等许多产品之进口规模与日俱增，美联储量化宽松所刺激的热钱滚滚流入中国市场。既要控制国内货币和信用的过度扩张，又要抵抗输入性通胀力量的猛烈攻击，还要维持正常的经济增长速度，确实需要非常高超的政策设计和操作水平。我们需要从短期和长期两个视角，深入思考新形势下我国的货币金融和整体宏观经济政策战略和策略。

短期的战略和策略必须坚持如下基本方针：（1）必须始终坚持人民币汇率基本稳定的基本政策方针，绝对不能允许人民币大幅度快速升值，更不能让人民币汇率完全浮动。即使采取有管理浮动，也应该实施有管理的双向浮动，消除单边升值预期。（2）继续采取多种措施（譬如差别准备金率），强化对热钱的监管，防止热钱大规模进入国内资产市场。（3）继续采取上调利率、提高存款准备金率、控制信贷总规模等一系列措施，坚决遏制住国内通胀恶化的局面。（4）深化经济体制改革，特别是国有垄断企业改革，进一步理顺价格机制，以此促进企业降低能源和资源消耗，尽量降低我国经济增长对外部能源和资源的依赖。

长期的战略和策略则是积极推进以人民币国际化为核心的区域货币金融合作，最终实现人民币成为主要国际储备货币，实现国际货币体系的多元化，增强我国对国际货币、金融和大宗商品价格的话语权和影响力。

中国和美国的差距到底有多大？

胡锦涛主席访问美国之际，“中国经济总量究竟有多大？中国经济总量是否已经超越美国？”再次成为全球媒体报道和辩论的焦点。一个最令人难以置信的结论是：中国经济总量已经超越美国！

发布此结果的是华盛顿彼得森国际经济研究所。该所高级研究员阿文德·勃拉曼尼亚（Arvind Subramanian）声称，根据宾夕法尼亚大学最新搜集的经济数据，2010年中国经济规模已经超过美国。萨勃拉曼尼亚的计算方法是所谓的购买力平价方法。他的计算结果是：2010年中国经济规模为14.8万亿美元，而美国只有14.6万亿美元！

国际货币基金组织（IMF）和世界银行（World Bank）的估算结果，也同样超出许多人的预料。IMF最新一期的《世界经济展望》（World Economic Outlook）宣称：以购买力平价计算，2010年中国的GDP达到10.1万亿美元，美国则为14.6万亿美元，意味着中国的经济规模已经达到美国的70%。

最离奇的是：最新美国佩尤民调（Pew poll）结果显示：竟然有47%的美国人相信中国已经是全球第一大经济体，只有31%的人认为美国是全球第一大经济体。美国民众到底是因为读了那些研究机构的报告产生了错觉？还是因为失业的压力和痛苦产生了幻觉？还是因为美国商店充斥着“中国制造”感到了迷惑？是非常有趣的问题，答案我却不知道。

然而，有一点我倒是非常清楚，象彼得森那样的智库如此极端高估中国经济规模，其实是“别有用心”。既然你中国已经超越美国，成为“世界老大”了，你就应该承担更大甚至主要的国际责任，你就应该让人民币大幅度快速升值和浮动，你就应该马上宣布人民币资本账户完全自由兑换，你就应该承认是中国人抢走了美国人的饭碗，应该为美国居高不下的失业率承担责任，你就应该率先履行碳排放的诸多义务。。。。。。是的，那所谓的国际责任清单可以无限制开列下去。与此同时，既然中国已经成为“世界第一”，那么美国就应该更加高度重视“中国的军事威胁”，美国大规模扩张军力，更深入介入亚太地区就是理所当然了。

譬如，依照彼得森研究所的购买力平价方法，中国GDP已经是14.8万亿美元，那么人民币均衡汇率就应该是1美元：2.67人民币。如果接受如此均衡汇率，那么人民币升值就远远没有到位，快速大幅度升值也就顺利成章。为什么美国政客们高调要求人民币升值显得那样“理直气壮”？部分理由就是购买力平价计算出来的均衡汇率。

那么所谓的购买力评价计算方法，究竟有没有一点儿道理呢？多年前笔者曾经撰文《购买力评价理论：真理和谬误》，深入剖析该理论之荒唐无稽，此处无法细说。要而言之，以所谓购买力评价来评估和比较各国经济规模，基本是武断和误导，可以借鉴的真理成分少得可怜。

诗人歌德说得好，理论是灰色的，唯有生命之树常青！任何看似高深莫测的理论和学说，如果和生活常识相距十万八千里，那一定错得离谱，一定是怪论。说中国经济规模已经超越美国或达到了美国的70%，我想没有多少中国老百姓会赞同。假若中国GDP真的已经达到14.8万亿美元，那么人均GDP就已经突破一万美元了。即使考虑到GDP和可支配收入有很大差距，即使考虑到收入分配的严重失衡，那么，人均一万美元的GDP，意味着我国人均可支配收入怎么着也是大几千美元了。然而，随便的观察和各种官方统计数据，都难以证明我国人均可支配收入超过了3000美元！绝大多数农村地区一个家庭的全年收入也不过1000美元左右啊。

货币化的GDP和人均可支配收入数字，绝对无法准确量度人们的生活水平和幸福享受。比较好的指标是扣除物价水平后的单位时间真实工资水平。最佳指标当然还要包括生活环境之优美、安全和自由；个人发展机会之均等；社会福利、教育医疗保障、文化艺术享受之丰富等等许多层面。

先说说扣除物价因素的单位时间真实工资吧，中国与美国的差距简直不可以道里计。就算依照目前的市场汇率，我国2010年GDP达到了6万亿美元，我国人均GDP也不过4638美元，美国人均GDP则是48666美元，是中国10倍多。然而，我国数以亿计打工者的工作时间至少是美国个人的1.5倍（许多打工者并不能按时休息周末，且每天工作时间接近和超过10小时）。如果折算为单位时间人均GDP，美国至少是中国的16倍。

物价水平就更是让人崩溃！凡是有中美两国生活经验的人或者稍微做过一点儿市场调查的人都知道：几乎所有物价，美国皆比中国便宜！美国最繁华、最中心城市和地区的公寓和别墅，无论是绝对价格还是相对价格，都比中国要便宜得多。不要忘记，美国公寓和别墅的周边环境，是中国那许多所谓豪华别墅完全无法比拟的。举凡汽车、服装、食品、教育、医疗，绝大多数相对价格甚至连绝对价格都比中国低很多很多。

譬如最好的耐克运动鞋，美国市场最多卖60-70美元，中国则至少需要900--1000元人民币（150美元）；最好的宝马和奔驰汽车，美国市场卖10-12万美元，中国则至少需要150万元（22万美元）；顶级服装和奢侈品的价格，中国价格至少是美国的2—4倍；美国五星级酒店价格，一般城市不过200美元左右，热闹地区也不过500—600美元，只不过是普通民众人均月收入的十几分之一而已，中国五星级酒店全国均价也至少是600—700人民币，起码是普通百姓人均月收入的三分之一。难怪那些经常往返中美两国的人士，都是在美国市场选购一切。

因此，若是把物价因素考虑进去，美国的人均真实收入和生活享受水平，起码是中国人的数十倍！侈谈什么中国经济规模已经超越美国，外国人“别有用心”地说说也就算了。假若中国竟然有决策者和学者相信这一套，那就真的成为“全球第一傻佬”了！是时候认真研究中美两国的真正差距了。夜郎自大、夸夸其谈、虚骄浮躁，是一个民族最危险的敌人。

最重要的是，GDP只是一国当年的最终产出规模，与该国国民拥有的真正财富不是一个概念。一个国家的真正财富，是该国人民在漫长历史过程中，所创造和积累的有形财富和无形财富之总和。有形财富包括天赋土地、矿产、自然环境、人为创造的基础设施（道路交通和城市公共基础设施）、工厂企业、教育医疗设施（包括小学、中学、大学、各种学术研究机构、医疗卫生设施等等）、文化艺术设施（包括公园、博物馆、艺术馆、音乐厅、纪念馆等等）。需要详细编写中美两国的资产负债表，我们才能知道两国财富差距究竟有多大。此处，我只想指出一些最基本的事实：

（1）         中美两国国土总面积差距不大。然而，美国的可居住国土面积和可耕地面积至少是我国的3—4倍，人均可居住面积和可耕地面积则是我国的15—20倍。譬如我国新疆和西藏分别占国土面积的1/6和1/7，却只居住了2000多万和400多万人。美国可耕地面积不仅庞大，而且土地肥沃，亩产量非常高。所以美国是全球最主要的农产品生产国和出口国，对农产品价格具有最高的话语权和影响力。胡锦涛主席此次造访的芝加哥所在的伊利诺伊地区，就以盛产玉米和大豆著称。

（2）         石油、有色金属、天然气、水资源等许多经济发展必不可少的战略资源，美国的储量皆位居全球前三名，有些则高居世界第一。相反，中国许多资源都相当贫乏。2010年，当国人和全球欢呼我国GDP成为世界第二、并大胆预测何时超越美国之时，一些冷静客观的美国学者就撰文指出：中国超越美国的可能性极小，原因是中国严重缺乏战略性资源，尤其是石油和水资源。

（3）         美国不仅国内拥有丰富的资源，而且凭借强大的全球军事实力，掌控了全球绝大多数战略性资源。伊拉克战争，许多国人以为美国“输”了。其实，凭借伊拉克一战，美国完成了多年的战略夙愿，那就是从根本上掌控中东政治局势，借此牢固掌握全球石油资源。据国外战略思想库的分析，美国直接和间接掌握了全球石油资源的70%。相反，我国则几乎没有对国际资源的控制权。即使向非洲寻求能源合作的努力，也多方受到美国和其他国家的掣肘和刁难。

（4）         美国的自然环境几乎没有受到任何毁坏。美国绝大多数国土依然保留着原生状态。笔者多次去参观美国建国之父华盛顿和杰斐逊的故居，那原生态环境之非凡美丽，给我留下无限美好回忆的同时，也给我留下无限惆怅！反观我国国土，可以说是“满目疮痍”。许多著名的风景名胜，也因为“经济增长和开发”之需要，被肢解得“鲜血横流”！我国为追求GDP增长所付出的环境污染和环境毁灭代价，何时才能够复原呢？或许，毁灭掉的“自然”财富并不少于因此创造的“人为”财富。

（5）         美国的城市基础设施均比我国完善得多。现在我国以高铁技术自豪，应该自豪。然而，客观地说，我国所有城市的基础设施建设（尤其是地铁和公共交通系统），与美国差距很远。你只要离开北京市内几十公里，就能够深刻感受到我国基础设施建设之巨大落差！

（6）         企业资产的差距就更大。美国在军事科技、军事工业、航天航空、互联网、芯片设计、新能源、生物科技等几乎所有前沿科技领域，都占据着绝对领先的地位。《财富》世界500强里，美国至少占有160家。科技创新能力方面，美国依然拥有绝对优势。相反，我国企业几乎没有多少原创性技术创新。没有人否认我国企业过去三十年取得的伟大成就。然而，以研发投入为例，美国、欧洲、日本企业的研发开支(R&D)平均占企业销售收入4-6%，是中国的2-3倍！客观地说，我国今天还没有一家真正能够引领全球科技方向的跨国企业。

（7）         教育和基础科学研究投入的差距简直有十万八千里！过去三十年里，中国教育支出始终没有超过GDP的2.0-2.5%，即使按GDP４0万亿人民币计算，也只有８０00亿人民币，相当于1２１２亿美元。相反，美国教育支出始终占GDP6%以上。以目前14.6万亿美元的ＧＤＰ计算，教育投入超过85０0亿美元，是中国的7.1倍，人均教育投入则是中国的30倍！这当然是天文数字般的差距！

（8）         全球20所最好大学里，美国有17所，前50名大学里，美国占39所。中国最好的三所大学（北大、清华、复旦）最好的排名也在50名之后。

（9）         过去半个世纪，美国大学造就了全球90%的诺贝尔奖金得主！连印度和日本本土都造就了诺贝尔奖得主，中国建国60年一个也没有造就出来。不是说诺贝尔奖就说明一切，中国自己也创造了“两弹一星”和神舟飞船那样极其伟大的成就。不过，中美教育基础科学研究方面差距巨大，却是不容怀疑、不容轻视的！

（10）   凭借数百年的金融创新和强大的实体经济，美国创造出一个真正的全球货币体系—美元本位制。国人其实至今也没有深刻认识“美元本位制”或“美元霸权体系”之本质，没有真正认识到美元霸权体系给美国带来了怎样巨大的利益。事实上，美元本位制给美国带来近乎无限的利益。

恰如法国戴高乐将军1965年对美元霸权的批评那样：“美国享受着美元所创造的超级特权（Exorbitant Privileges）和不流眼泪的赤字。她用一钱不值的废纸去掠夺其他民族的资源和工厂”。

恰如英国Financial Times 的首席评论员 Martin Wolf 所说：作为一个国家，美国是全球最大的对冲基金、最大的风险投资公司和最大的私募基金，而且她不需要任何资本金。它具有近乎无限的融资或创造信用的能力。简而言之，美国掌控着全球的一般购买力，这就是美国可以肆无忌惮实施量化宽松货币政策之基本制度基础。

结论非常简单：无论是有形财富，还是无形财富，中国与美国差距可谓是霄壤之别。赶超之路依然漫长。尽管从最基本的哲理上，我坚信任何国家都逃不出“盛衰循环”。然而，可见的未来里，轻言美国衰落或中国取代美国确是为时太早。相反，我们必须谦虚谨慎、戒骄戒躁，客观冷静去研究美国的强国之路，去虚心借鉴值得我们借鉴的一切，不仅仅是买一些波音飞机和高科技产品！

美国国防部长盖茨前不久在前往中国访问的飞机上高声宣告：历史的垃圾箱里，堆满了许许多多稀奇古怪美国衰败的预言！

让我们记住这句话！时刻反省我们自己的问题！