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向松祚

 
 
 

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中国农业银行首席经济学家 中国人民大学国际货币研究所理事和副所长 国际货币金融机构官方论坛(OMFIF)顾问委员会成员,研究委员会成员 相关链接: www.omfif.org 《环球财经》总编辑

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量化宽松:退与不退,皆是麻烦   

2013-10-03 17:10:17|  分类: 默认分类 |  标签: |举报 |字号 订阅

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量化宽松:退与不退,皆是麻烦

(原载《新财经》杂志)

 

9月18日美联储公开市场委员会(FOMC)决定暂不减少债券购买数量,维持量化宽松不变。全球市场算是松了一口气,新一轮“猜谜游戏”却又开始了。联储到底什么时候开始退出呢?伯南克的解释字斟句酌:“经济状况不如预期。一旦数据确认了我们对经济状况的基本展望和预期,或许今年晚些时候,联储就会开始退出”。不论市场如何解读联储主席的“遣词造句”,不确定性毫无疑问是大大增加了。

 

企业家们怎么看呢?联储会议前夕,德国咨询机构The Stern Stewart Institute就量化宽松的过去和未来,问卷调查全球数百位顶级公司CEO和CFO。问题分五个。问题一:量化宽松对挽救金融危机效果如何?认为效果很好和较好者高达75%,认为没有效果和效果很差者只有25%。问题二:量化宽松对刺激经济复苏效果如何?认为效果较好和效果正面者占48%,认为没有效果和效果负面者达52%。问题三:退出量化宽松将如何影响全球经济?相信具有重大负面影响者达56%,相信影响正面者只有30%,其余人以为不会有影响或无所谓。问题四:量化宽松政策是否已经和必将继续恶化长期通胀预期和资产价格泡沫?回答肯定者高达70%,否定者20%,10%不知道。问题五:全球货币金融体系未来将会更加稳定还是更加动荡?相信更加动荡者达65%,相信更加稳定者仅仅12%,其余人无法确定。

 

类似调查和研究报告数之不尽,基本结论大体一致:量化宽松(不仅仅是美联储的量化宽松,也包括欧央行、英格兰银行和其他中央银行的量化宽松)对挽救金融危机居功至伟,对刺激经济复苏差强人意,对恶化长期通胀预期和资产价格泡沫难辞其咎。许多大师级美国经济学者对联储量化宽松的批评非常厉害,毫不留情。以货币政策“泰勒准则”驰名于世的约翰.泰勒,多次撰文批评2008年之前的联储政策,断言正是因为联储违背“泰勒准则”,屡屡犯错,才最终酿成金融海啸。他认为危机爆发之后,联储果断实施第一轮量化宽松,力挽狂澜,稳定金融体系,功不可没,可圈可点。然而金融体系稳定之后,再以多轮量化宽松来刺激经济复苏却是适得其反。货币理论大师、三卷本《美联储史》作者阿兰.梅泽认为量化宽松打破中央银行有史以来的一切规矩和禁忌,扭曲金融市场价格机制,将来如何善后必是天大难题。斯坦福大学著名教授麦金龙则坚信量化宽松严重妨碍经济金融体系的“新陈代谢”和“创造性毁灭”,让那些毁灭财富、扼杀创新的“毒资产”和“毒公司”继续滞留经济体系,贻害无穷。

 

哈佛大学教授、里根总统的经济顾问委员会主席马丁.费尔德斯坦亦认为量化宽松得不偿失。9月23日,费尔德斯坦在英国《金额时报》发表评论《美联储推迟回归常态为什么大错特错》,主要观点有两个。其一、联储决策者对美国经济前景的预测过于乐观。9月18日联储会议上,公开市场委员会12位成员对未来12个月美国真实GDP增速的预期区间值是2.0-2.3%。今年上半年美国真实GDP增速只有1.8%。如果全年要达到联储决策者们所预期的2.0-2.3%,那么第四季度真实GDP增速必须达到创纪录的3.2%,显然这是一个无法实现的目标。既然实际经济增长总是与联储决策者们的乐观预期差距巨大,联储决策者们自然不会开始退出量化宽松,退出决策可能长期拖延下去。其二、量化宽松刺激增长的边际效应已经快速下降。费尔德斯坦认为,如果说2010-2011年间量化宽松对于刺激增长和就业有些效果,近两年来的效果就几乎等于零了。他的主要证据是:今年上半年超过三分之一的美国GDP增长是来自企业存货增长,家庭消费和企业长期投资未有显著复苏。量化宽松对刺激实质经济增长收效甚微,负面效果却非常显著。费尔德斯坦认为持续的量化宽松扭曲个人和企业的投资行为,驱使他们追逐过高收益,甘冒过高风险;银行和金融机构为追逐高收益,则拼命发放高风险贷款,大肆进行高风险交易,将来祸患无穷。量化宽松持续时间越长,经济金融体系累积的高风险资产就越多,未来爆发危机的概率就越高。

 

上述批评听起来道理充足,振振有辞,却难免让人有“站着说话不腰疼”的感想。泰勒、梅泽、麦金龙和费尔德斯坦等人对量化宽松的批评,理论上肯定对。量化宽松刺激实质经济复苏的效果肯定有限,恶化通胀预期和资产价格泡沫却是必然。如果依靠宽松货币政策就能够实现经济长期稳定增长,那么世界上就不会有经济衰退和萧条了,这是简单常识。相反,无限度的货币扩张和超低利率,必然刺激出资产价格泡沫和恶性通胀,这是历史反复验证的基本规律,错不了。

 

然而,理论归理论,现实却麻烦。最大麻烦是现代社会对中央银行和货币政策的期待和要求太多太高了。说实话,也真够难为央行决策者。好比医生给病人看病开药,一副药不可能包治百病,更不可能让病人从此健康长寿。救急药经常就有副作用,救命药可能对身体长期健康不利,有些药往往让旧病复发和诱发新病。经济金融体系与人体系统一样,是一个动态演化的有机体系,是一个复杂非凡的体系,没有任何一项政策能够“一劳永逸”解决所有问题。量化宽松是一味新药,一味猛药,岂能包治百病,又毫无负面效果?

 

当代社会对中央银行和货币政策的期望太高了,中央银行承担的责任和职能太多太重了。纵观今日全球央行,大都承诺“多目标责任制”,既要控制货币,稳定物价,又要刺激增长,促进就业,还要监管金融体系,防范金融危机,有时还要干预汇率,防止汇率动荡。这些目标并不一致,经常打架。央行难免顾此失彼,手足无措。百多年来,货币理论演变繁复,精彩纷呈,至少证明了一件事儿,那就是央行控制货币稳定物价绝非易事,何况同时还要担当刺激增长和促进就业的重任。当然,责任越重,职能越多,权力就越大,许多央行官员自然乐于人们相信央行无所不能。

 

由此观之,量化宽松“退与不退,皆是麻烦”,真不知如何是好。然而,总有一天人们会明白一个基本道理,那就是过度依赖中央银行,过度相信货币政策,过度依赖货币刺激和信用扩张,不仅是过去金融危机频繁爆发的主要原因,也必将是未来货币金融持续动荡的主要原因。随意操控货币和创造信用,短期似乎很有效,长期却适得其反。“货币长期中性”所蕴含的真理不容忽视,央行的政策哲学需要彻底反思。

 

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